俞平康：路在何方？變局中的趨勢

　　和訊網消息 2019年1月5日-6日，2019中國首席經濟學家論壇年會在上海舉辦，本屆年會的主題為《大國博弈下的中國抉擇》。 中國首席經濟學家論壇理事、長江養老保險首席經濟學家俞平康發表題為《路在何方？變局中的趨勢》的演講。俞平康認為，長期美元霸權背景下，中國應該大力推進人民幣國際化，這是不可延誤的。第二，加強世界金融中心建設。第三，加強國防建設。沒有這些作為保障，我們單純對外開放可能持續不久。如果我們大幅度增加對外進口，人民幣指數會下降，下降之后也會增加進口，會回歸均衡，這是經濟基本驅動力。同時，這樣一個貿易全球化和金融自由化進程出現停滯背景下，我們需要從國內改革當中挖掘潛力。包括科技創新、加大民生保障等等，這是對于國外趨勢判斷。

　　大家下午好，各位領導，各位嘉賓，大家下午好。非常感謝首席經濟學家論壇邀請，有這個機會作為一個金融市場當中普通的經濟工作者，來給大家分享一下我在年末、年初，對于經濟世界和中國經濟看法。

　　每到年末、年初都有各種各樣因素，各種各樣經濟會議都會召開。整個世界和中國都會充滿一些不確定因素，尤其是今年。所以，就像剛才曾主席講到我們的變局。

　　我給大家分享一下我對于變局的理解。兩年前首席經濟學家論壇年會，我當時演講也是引用習總在新年致辭里面一句話“奔向小康道路上一個都不能少”，隨后兩年在黨中央領導下推出一系列扶貧攻堅，促進社會公平，增加一系列民生保障措施。今年習總提到“放眼全球我們面臨百年未有之大變局”，如何理解這個變局？這個變局當中大家更期待看到變動當中趨勢。

　　我給大家講一下我理解的趨勢，這個趨勢離不開全球趨勢，概括為一句話“民粹主義”。國內趨勢其實從我們十九大提出中國社會主要矛盾入手，最重要是不平衡問題。改革當中的趨勢，2015年四季度以來，我們去杠桿政策在實體經濟，在金融領域里面去杠桿政策不斷的推出，如火如荼，效果很明顯，會往什么方向走，結局會如何，下一步怎么走，這是我分享的改革趨勢。

　　最后一點，全世界趨勢，中國經濟趨勢，中國改革趨勢背景下，我們在金融市場當中，如果做投資，有什么投資方向，可以有什么線索。

　　首先，中美貿易摩擦已經很長時間了，今天上午各位專家有很多真知灼見。其實，2018年3月份中美貿易爭端摩擦加劇以來，國內諸多學者專家已經做了非常深刻分析，有很多原因，概括起來長期的是大國博弈，或者是修昔底德陷阱。但是中國崛起不是一朝一夕，已經連續很多年了。為什么現在貿易摩擦變得如此劇烈？很顯然其實長期因素并不是最主要因素。短期的大家分析是美國中期選舉，2018年3月份開始到4月份落地，這個選舉開始我們貿易摩擦在繼續。什么是主要因素？我們必須從中期因素入手，中期因素持續了好幾年，特朗普上臺之前，兩年前我跟大家分析過“反全球化趨勢”，現在法國有黃馬甲運動，還有脫歐，最主要因素是貧富分化。貧富分化有不同方面，有收入分化，財富分化比收入分化更加劇烈。你在北上廣深有一套房子，沒有出租出去沒有任何收入，隨著房價飆升你的財富在增長。為什么美國民粹主義這幾年如此劇烈？隨后幾年當中這種趨勢會加強還是消減。

　　這是美國按照年份，每年收入階層數據，紅色線是前1%人口占全社會財富比重，右邊這個軸2014年是37.2%，后面藍色柱子，淺藍色代表前10%人口占全社會財富比重是72.2%，這是美國公布數據，是全世界權威數據庫（英文）一系列研究經濟不平等學者，經過多年努力公布數據庫，是世界財富和收入數據庫。關鍵一點是2014年整個全社會后50%人口積累社會財富是0，2007、2008年次貸危機之后后50%人口占財富是負的，這個數據包括401K，不管強制還是資源儲蓄，401K，退休賬戶里面所有的財富減去收入，減去負債，房地產抵押貸款等等，最后得出這個數據。所以可見后50%人口有一種深層焦慮，在后50%人口推動一下把特朗普推上臺。但是特朗普上臺之后一系列減稅政策大家是有目共睹，是加劇分化趨勢。所以民粹主義傾向肯定還會持續，這是一個基本判斷。

　　因為民粹主義趨勢還在持續，所以貿易的爭端開始不斷加強。貿易本身是非常有爭議的問題，為什么從來是貿易有爭議、？其實大家做生意，兩方之所以愿意做，很難說有絕對公平，一方賺多一點，一方少一點，只要大家覺得兩方都賺錢了，大家都推進這個生意。如果有一方較真你賺得比我多，這樣無休止爭吵就做不成生意。所以貿易為什么總被政客挑起作為政治問題。貿易摩擦起來了有很多原因，最主要的原因，大家國內開始認識，在美國我記得在美聯儲工作的時候，很多政策場合大家對這個問題是閉口不談，主持人或者是嘉賓會推委掉這個問題。美國高科技對中國產品出口限制，這是利差主要原因。藍色是中國每年向全世界進口高科技產品，高科技產品定義也是美國統計局自己的定義，中國每年向全世界進口高科技產品，2017年五千多億美元，美國向全世界出口的高科技產品是三千多億美元。因為美國許多法律對中國高科(600730,股吧)技產品出口限制，對中國出口高科技產品只有三百億美元。這是美國不愿意向中國出口高科技產品。這兩個數據聯系在一起大家一目了然，美國每年向全世界貿易逆差是五千億美元，美國為什么把中國挑出來，只要美國放松對中國高科技產品出口限制，它的貿易逆差瞬間變成貿易順差，所以為什么我們說美國貿易逆差最主要原因是他自己造成的，是他對中國高科技產品出口限制。

　　從貿易理論里面也很容易理解，美國作為高科技強國，生產高科技產品具有比較優勢，向中國作為勞動密集型大國，我們生產相對低科技產品有更多比較優勢，我們生產低科技產品我們愿意賣給美國，但是美國生產高科技產品不愿意賣給中國，這自然而然一目了然，會造成貿易不平衡。問題是這種趨勢為什么一直持續下去？如果這種貿易不平衡發生一兩年，中國買你高科技產品買不到，下一年不會進行貿易，為什么可以持續。大家可以看到美國從70年代中期開始，藍色柱子是美國向下貿易逆差。70年代中期到2018年，40年來絕大部分時間是貿易逆差，如果按照貿易理論，國際經濟學理論，這么多年持續貿易逆差，貨幣應該是很弱。美國貿易逆差和美元指數沒有什么關系，美元指數這么多年來和美國貿易逆差沒有本質關系，甚至是美國貿易逆差年份貿易更加強勢。這是什么原因？看一下三波美元高峰，首先第一波美元高峰，頂點非常明顯是1985年廣場協議，是里根總統在任，他是演員出身非常受歡迎。但其實這之前已經埋下伏筆，在卡特總統上臺已經埋下伏筆。卡特總統展示了受民眾歡迎，拓展事業和平，上臺一個標志性措施，他在1977年做完總統就職演說和10萬民眾手挽手從國會演說講臺全程步行去白宮辦公室，這在美國歷史上第一次，代表意義是我代表人民，華盛頓所有的建制官員代表建制派。在美國國內經濟卡特總統不是長項。79年80年是兩億戰爭，卡特總統自己任命美聯儲主席，主導美聯儲加息，那時候正好是卡特總統競選連任，卡特總統沒有連任成功。他上任之后由于經濟每況愈下，他提出干預匯率，因為美國出現大幅度貿易逆差。里根總統上臺之后，把民粹主義思潮延續下去，這種思潮一旦上來很難短期之內消減，到1982年逼迫日本簽署廣場協議。

　　第二波，1999-2000年美聯儲加息，高科技泡沫，美聯儲加息股市開始振蕩，經濟開始振蕩。2000年股市泡沫破滅，2001年1月份小布什總統上任，小布什總統競選的時候，他就把中國單挑出來，把中國作為潛在戰略對手。小布什總統在近期幾位總統當中和特朗普有明顯之處，他是一個非常具有藝術家氣質，說話直來直去。但是索性2001年他上臺不久“911事”發生，把重要矛盾焦點或者是工作重心移到中東。2003年海外戰爭爆發，這是美國的近幾十年來第二次美元高峰。

　　第三波，美聯儲2016年末穩步加息，2017年特朗普上臺，上臺的時候競選口號和小布什很像，2018年3月份貿易摩擦加劇，現在提出退出中島條約，這個趨勢讓人覺得很擔憂。

　　這三波美元高峰里面有很多共同特征，美聯儲加息，貿易爭端，同時最終后期都是以非常激烈方式，要么軍事要么貿易領域激烈方式結束。所以這是我們對未來趨勢必須有清醒判斷。

　　這樣一個判斷下我們怎么做？中國貿易盈余和人民幣指數基本上如出一轍，波動是很像的。這樣長期美元霸權，美元霸權當中背后有軍事實力支撐背景下中國如何做？一個是大力推進人民幣國際化，這是不可延誤的。第二，加強世界金融中心建設。第三，加強國防建設。沒有這些作為保障，我們單純對外開放可能持續不久。如果我們大幅度增加對外進口，人民幣指數會下降，下降之后也會增加進口，會回歸均衡，這是經濟基本驅動力。

　　同時，這樣一個貿易全球化和金融自由化進程出現停滯背景下，我們需要從國內改革當中挖掘潛力。包括科技創新、加大民生保障等等，這是對于國外趨勢判斷。

　　回到國內，國內也是千條萬緒方方面面，我們每天生活在復雜的經濟現象當中。最重要十九大提出的新時代社會矛盾是什么，人民增長美好生活需要和不平衡不充分發展之間矛盾。我們注意到對矛盾表述當中總結就是不充分，當時物質不充分，現在是不平衡不充分。原來是總量矛盾，現在是結構矛盾與總量矛盾并存，最重要是結構矛盾，如何抓住結構矛盾，這是抓住所有經濟問題牛鼻子。

　　結構矛盾如何理解？里面有收入不平衡，區域不平衡，產業結構不平衡。所以要推進改革。我們中國財富分化，2015年前1%人口財富占總收入29.6%，前10%人口占總財富67.4%，大家覺得是否真這么嚴重？居民財富最主要的構成是房子，住房可得性，商品房和工房，這兩個加一起是購房供給。我們按照教育程度劃分，看到未上過學，小學、初中買得起房子占比20%都不到，高中、大學、研究生相對來說買得起房子。問題所在是什么？人口構成當中按照教育程度劃分，2010年沒有上過學，小學、初中，這些是義務制教育占到70%，所以全社會大部分人口是買房子有很大壓力。所以為什么財富分化也不能小看，盡管比美國好得多。

　　剛才講到收入不平衡，來講一下產業結構可能更加重要，產業結構里面我們處于金融市場，金融市場里面有銀行、證券、保險。銀行業增加值占GDP比重，中國是美國兩倍，但是證券和保險行業增加值占到GDP比重，中國只有美國1/3。所以其實里面是非常不平衡。我們是銀行獨大，證券、保險比較弱。

　　另外一方面，我自己處于養老金管理行業，養老金管理行業是保險里面另外一個子行業，養老金管理行業問題更加嚴重，123支柱，企業年金，養老保障加在一起占全社會GDP7.4%，美國123支柱養老金加在一起是整個GDP151.3%，所以養老問題非常嚴峻。我們現在面臨問題是什么？工作年齡人口15-60歲，占整個人口比重，2010年是高峰，隨后不斷下降，意味著老齡化問題不斷加劇。每年出生人口1962年有一個高峰，這一波人60歲退休是2022年離現在4年。65歲退休2027年，給我們改革窗口非常短了。所以結構改革必須大力推進。這個推進過程最重要近幾年線索就是“去杠桿”。

　　首先，我們值得肯定去杠桿使得產業結構得到了明顯改善。這是不容置疑的。高耗能產業高鐵、石化、煤炭等等，一路加杠桿，加到2016年是頂點，然后開始下降。2015年四季度推進了供給側改革。另外兩大類行業一個是高科技裝備制造，通用設備，電器設備機械等等，還有高科技產業，這些行業連續十幾年來我們希望加杠桿，但是杠桿不斷往下降，到了供給側改革之后，開始杠桿平穩了，而且緩慢上升。這個產業結構發生了我們想要達到的效果，往積極方向走。

　　同時，金融與實體經濟兩個方面看一下。金融行業去杠桿已經非常徹底，這里面紅色是中國，深色是美國，淺色是歐洲。中國金融去杠桿2016年推進之后，2016年年中和四季度如火如荼推進，2018年資管新規。金融去杠桿之后，金融杠桿開始下降，但是沒有下降是實體經濟杠桿，非金融企業杠桿，紅色是中國，淺色是歐洲，深色是美國。中國杠桿2016年初是最高，2014年推進國企改革，然后小幅度下降，2018年穩杠桿以后又有小幅度上升，所以難點在什么地方？在實體經濟杠桿。金融杠桿去杠桿為什么說很充分？有兩個圖片，首先左邊圖片是債性融資，右邊是股性融資。2017年以后紅色是非標融資，中國有很大特征是非標準化產品，非標融資急速下降，標準化融資緩慢上升。這么多非標化融資，表外融資，原來融資主體融不到資，產生了一些陣痛。更重要是股性融資，PE/VC發行數量和融資規模增速在2017年之后開始下降。這些表外或者是影子銀行其實是代表了金融市場當中最具有創新動能這一部分。這是剛才講到回過頭來看這個圖，中國的產業結構是銀行為主，銀行它占GDP比重是美國2倍，證券、保險發展不充分。現在表外收縮其實受到最大影響是證券、保險，銀行業是推得很高。這個方向其實可以斟酌的，需要改進的。

　　實體經濟杠桿來說最大難點是去不掉，一方面民企融資是負的，國企融資是正的，民企很難融資。另外一方面，民企一直在去杠桿，經濟好的時候在去，經濟差的時候也在去。去杠桿難點在國企。為什么國企去杠桿這么難？也是需要時間和耐心，因為涉及到根本社會經濟制度，非常可喜看到中央經濟工作會議里面提出，今年一個改革重點是改革社會經濟制度。這里面最終落腳點在于“國企改革”。為什么這樣講？國企是我們以公有制為主體的，市場經濟承載體。我們從經濟學不管美國、中國，上經濟學入門課，老師都會給大家上這個，把全世界兩百多個國家分類，分成四個種類，兩個維度，一個是所有制，一個是資源分配方式。兩個維度把所有國家分四類：

　　國家最多這一類是私有制為主體，以市場作為資源分配主要方式，美國、西歐新興市場國家是屬于這個范疇。

　　還有一個象限曾經有很多國家，以公有制為主體，以計劃經濟來分配資源。這里面是前蘇聯，朝鮮、古巴等國家。

　　第三類是以私有制為主體，計劃經濟來分配資源。這也是有的，許多北歐國家，瑞典、芬蘭、挪威等等，他們為什么可以存在很長時間，是因為這些國家稅收非常高，70%、80%交稅了，國家收稅之后進行二次分配，這些國家為什么可以穩定存在這個象限，是因為他們人均自然資源豐富。

　　我們國家現在是社會主義市場經濟是處于一個獨特象限，有中國、越南等等。這個象限里面能否穩定存在下去，我們以公有制為主體，依托市場來分配資源。大家想一下這個最重要落腳點是什么地方？就是國企。

　　近期，有一些往左或者是往右，改革開放是從這個象限到這個象限，公有制成分慢慢縮小，同時市場作為分配資源方式擴大。最重要是穩定這個象限要做什么，把所有權和經營權分離，公有制和市場經濟分離，分離之后在經營層面以市場化機制招聘人才進行管理，達到目的是強調公有制為主體，強調國企做大做強，不意味著計劃經濟做強，強調市場作為資源分配主要方式，不意味著必須民企做強，不是要么國退民進，要么國進民退，這也是一個偽命題。就像新加坡淡馬錫，投資很多競爭型領域，國企并不一定要在競爭型領域，關鍵是把所有制和資源分配方式分離，這個我們拭目以待。

　　投資方向，我們講了投資趨勢，很多經濟學家分析很多問題。方向如何做？金融投資領域里面，紅色是房價指數，藍色是股票價格，灰色是債券價格，債券和房價機構錢此消彼漲。股票和個人錢在此消彼漲。紅色和藍色線兩個是完全相反的，特別是股災2015年，當時2014年房地產價格回升，錢涌向房地產，股票市場錢抽離。現在是相反，房價已經開始漲不動了，所以股票也跌不動了。錢往什么地方走，大家一目了然。

　　股票投資是投資很多行業，投資公司、個股，這個有沒有什么線索？這是2002年、2003年在美國提出以技術滲透為線索的產業周期線索，運用到中國2015年，這個社會驅動力是高新技術，就是信息產業，這是硅谷第一梯隊軟件和硬件，帶動經濟發展有幾個層次，首先是滲透資本和技術密度比較低小行業，以服務業為主，在美國是亞馬遜、ebay，在中國是阿里巴巴等等。還有是以制造業為主，在中國是高端制造業，為了支持技術滲透，發達國家和發展中國家產業結構里面有一個差別，產業服務業很發達，包括兩個部分，一個是技術，一個是金融，技術服務業為技術滲透提供技術支持，金融服務業為技術滲透提供資本支持。這是概括美國90年代到現在一個經濟發展最主要驅動力。當時是互聯網技術現在是處于變革時代，就是人工智能，我給大家分享這些，謝謝。