2018私募基金第一名告訴你，80%收益率是如何煉成的

　　2018年A股跌幅位居歷史第二位，僅次于2008年，不僅普通投資者虧損累累，很多專業(yè)機(jī)構(gòu)也是壓力重重，比如私募基金，小虧或者不虧都被認(rèn)為是高手了。

　　但在眾多私募基金當(dāng)中，仍然有表現(xiàn)非常強(qiáng)勢的品種。深圳大禾投資作為一家在管資產(chǎn)1-10億的私募公司，業(yè)績領(lǐng)跑萬家私募基金公司，旗下大禾掘金1號、5號、6號產(chǎn)品收益率均超80%，平均收益率位列全市場第一位。

　　逆市80%的收益率到底是如何做到的？近期大禾投資董事長胡魯濱先生跟大家分享了他的投資理念。

　　談到胡魯濱，相信投資界的朋友們對他的名字一定不會陌生。胡魯濱是一位價值投資者，他說一家企業(yè)必須為社會做出一定的貢獻(xiàn)才能夠獲得應(yīng)有的回報。

　　所以大禾投資的口號是“為客戶創(chuàng)造價值是我們存在的唯一理由！”

　　他認(rèn)為投資的關(guān)鍵不是理解博弈，而是理解生意。因為理解生意才能夠發(fā)揮資本市場資源配置的作用。

　　將資金配置在為社會真正作出貢獻(xiàn)，并將在未來做出更大貢獻(xiàn)的公司，才能夠促進(jìn)社會的進(jìn)步，才能夠配得上從投資中賺到錢。

　　那么胡魯濱在投資一個公司的時候會從哪幾個角度去思考？投資應(yīng)該是分散還是集中？要不要思考十年以后的事情？

　　今天胡魯濱為您帶來用“實業(yè)眼光做投資“！

　　胡魯濱畢業(yè)于北京大學(xué)中國經(jīng)濟(jì)研究中心，歷任招商證券(600999,股吧)總部研究員，易方達(dá)基金研究部研究員，宏觀策略主管，易方達(dá)基金機(jī)構(gòu)與專戶部投資經(jīng)理，大禾投資管理有限公司董事長。11年證券基金從業(yè)經(jīng)驗，擅長自下而上選股，同時對宏觀研究有豐富的經(jīng)驗。目前90%以上的研究經(jīng)歷主要都是集中在商業(yè)模式和個股的研究。

　　一、怎樣更好地理解生意

　　其實股票市場投資和其它行業(yè)比較大的一個差別，就是股票市場的本質(zhì)還是在買賣。

　　很多公司的股份，雖然我們買的可能是一手，一手就是一百股，但是從本質(zhì)而言，我們是買了公司的一部分。

　　當(dāng)然也存在很多其他的出發(fā)點(diǎn)，比如說希望通過股票本身的差價來賺錢，但是不能僅從股價的變化來賺錢，還是要從生意的本身來賺錢。

　　01

　　邏輯的出發(fā)點(diǎn)基于常識

　　我們提出的標(biāo)準(zhǔn)是整個邏輯的出發(fā)點(diǎn)要基于常識，現(xiàn)在很多文章看起來是有道理的，但實際上存在的問題是可能它的邏輯出發(fā)點(diǎn)不是常識。

　　比如說經(jīng)常看到某些人拿人類歷史2000年的經(jīng)驗總結(jié)成三個例子，從這三個例子來推出一個規(guī)律，然后用這個規(guī)律來推導(dǎo)來解釋現(xiàn)在的很多現(xiàn)象，包括解釋中美貿(mào)易沖突。

　　我認(rèn)為這樣一個簡單的邏輯，是非常難以令人信服的。因為它的樣本數(shù)量太少了，并且很多的邏輯并非出于常識。

　　其實在我們的現(xiàn)實決策中，很多常識性的東西是可以確定的，但是有很多東西并不能確定。

　　比如因為預(yù)測未來美聯(lián)儲要加息，所以股票市場要下跌，這樣的邏輯就是不是常識。從數(shù)據(jù)上來看，我們并不能簡單得到這樣一個結(jié)論。

　　再比如因為這支股票跌了50%，或者跌70%，它就一定會有一個技術(shù)性的反彈或者上漲，其實也未必。

　　有的股票跌了以后可以跌更多，但是有一些漲幅非常好的股票，比如茅臺(600519,股吧)曾經(jīng)有連續(xù)十幾個月都是上漲的。

　　這里面有一些技術(shù)投資派的邏輯，還有一些講基本面，就是加息對美股的影響，還有一些更加基本面，其實也是很不確定的。

　　比如大家會提到，因為明年的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢不太好，所以大家會去花更多的開支在培訓(xùn)上面。很多人用邏輯來解釋MBA市場，就說經(jīng)濟(jì)不好的時候多讀書。這些邏輯不經(jīng)過思維，可能直接就認(rèn)為它是正確的。

　　但是如果認(rèn)真去總結(jié)這個數(shù)據(jù)，其實并不一定準(zhǔn)確。在很多情況下，尤其在經(jīng)濟(jì)不好的時候，讀MBA的數(shù)量并不像大家想的上升，這都不是常識，我們還是要基于一些更簡單的常識。

　　比如我們就提出了一個常識，我們認(rèn)為物美價廉的東西是受大多數(shù)人歡迎的。

　　如果一樣?xùn)|西的品質(zhì)比對手做得好，并且它的成本比對手還要低一些，那么這樣的公司會在市場中獲得很豐厚的利潤。這是一個常識。

　　做到物美價廉是很不容易的，所有人都知道這是非常困難的一件事情，但如果能做到，這是非常重要的。還有比如我們?nèi)丝傄獢z入一定的能量，不然就活不下去，這也是一個常識。

　　再比如夏天太熱了，我們要吹電風(fēng)扇或者吹空調(diào)，這也是一種比較剛性的需求，無非是需求價格的問題。如果到時候每度電的價格實在太貴，或者空調(diào)的價格太貴，我們可能不會買。

　　但是如果在價格可以接受的情況下，我想很多人都會把一部分支出用于電風(fēng)扇或者空調(diào)這樣的產(chǎn)品。這也是一個常識。

　　當(dāng)然我們現(xiàn)在回頭來看，覺得空調(diào)是一種必需品。但是在空調(diào)剛出來的時候，我相信很多人會懷疑空調(diào)它是不是一種必需品，我們其實沒有辦法判斷，是不是電風(fēng)扇這種更加經(jīng)濟(jì)節(jié)約的產(chǎn)品，已經(jīng)符合大多數(shù)人的需要了。

　　而空調(diào)是一個更加昂貴的奢侈的產(chǎn)品，并不一定符合大多數(shù)人性價比的要求。但是我們認(rèn)為如果在能承受的前提之下，對溫度調(diào)節(jié)的需求還是非常強(qiáng)烈的。

　　如果繼續(xù)做出一定的邏輯推理，我們就能夠看到很多不一樣的東西。這是在我們的投資邏輯中非常核心的一個點(diǎn)，這兩個點(diǎn)如果共同成立，就能得出一個結(jié)論。

　　02

　　博弈的最高層面是不用博弈

　　一個很重要的問題是，其實很多事我們搞不清楚，我們認(rèn)為自己想明白了，但是有可能只是一個偏見，是一個主觀性的假設(shè)觀點(diǎn)，這個觀點(diǎn)經(jīng)不起實踐的檢驗。

　　如果這個邏輯是基于常識出發(fā)，并且它的邏輯推理是非常簡明的，這樣的判斷就比較OK了。

　　市場上有很多人非常關(guān)注博弈的觀點(diǎn)，但博弈的最高層面就是不用博弈。金庸小說里邊的降龍十八掌，無論什么招，我這一掌下去，基本上99.5%的敵人都已經(jīng)架不住了，這就是一個非常好的策略。

　　我們認(rèn)為這就是均衡，也就是無論對手出什么招，我們都是一個比較合理的招。

　　所以從基本面出發(fā)，本質(zhì)而言其實不太需要去關(guān)注博弈的問題，甚至這個問題是完全不重要的。但是在另一個層面，博弈給我們提供了一個檢驗的方向。

　　因為博弈就是要知道人家在想什么，這給我們提供一個很重要的提醒，就是可能我們掌握了一些信息，但還不夠全面，可能我們的朋友、同行掌握的更加全面。

　　在這種情況下，我們的辦法就是多跟一定的同行，或者市場上的一部分人保持一定的聯(lián)系。我們知道他們在想什么，第一個好處就是補(bǔ)充我們的信息，看看我們哪里有沒有沒想到的。

　　第二個方面就是在邏輯上看看有沒有什么想錯的，這就是溝通給我們帶來的好處。

　　所以博弈的本質(zhì)并不在于心理上的運(yùn)用，當(dāng)然也包括心理，最本質(zhì)的還在于信息的補(bǔ)充。我們認(rèn)為這是非常核心的，比較好的一種狀態(tài)。

　　所以在我們看來，博弈最重要的是在信息維度和邏輯維度給我們提供檢驗。

　　但這不能說是必備的，或者在很多時候，尤其在一些具體的簡單的公司上面，博弈就更加不需要了。

　　二、規(guī)律“因為看見，所以存在”

　　講具體怎么來做就要考慮很多細(xì)節(jié)問題，包括行業(yè)空間、競爭格局這些東西，這里面每一個問題要想明白都非常不容易。

　　但尤為困難的是要想清楚很多公司的核心競爭力，這個更加困難，最后的結(jié)論很難通過一定的常識和邏輯說清楚。

　　其實我們自己也一直在花大量的精力在這些事情當(dāng)中，有很多的結(jié)論其實和同行沒有什么差異。有一小部分公司可能會和行業(yè)里邊有一些差異，因為這種差異，就可能會給我們帶來一些機(jī)會，

　　首先我們最重要的老師是誰？有人可能會說某個股神的名字，但我們認(rèn)為最重要的老師，其實是實業(yè)的那些企業(yè)家，那些在實業(yè)里面從事各行各業(yè)工作的參與者。

　　其實大家都在不同的行業(yè)里邊各自從事相關(guān)的工作，只要大家去認(rèn)真思考，我們就能發(fā)現(xiàn)很多規(guī)律。這些規(guī)律是一直存在的，符合“因為看見，所以存在”這句話。

　　但是很多時候，有些規(guī)律很多人可能不一定發(fā)現(xiàn)。以前有朋友給我講過一個故事，他說到底哪個人要升遷，一般在很多公司是保密的。

　　一年之前哪個人要提拔上去，每個人去問領(lǐng)導(dǎo)，領(lǐng)導(dǎo)可能都會說這個小伙子也干得不錯，我覺得是很有機(jī)會的。

　　但是可能善于觀察的人就會發(fā)現(xiàn)一條規(guī)律，就是在這個人要提拔上去之前，領(lǐng)導(dǎo)都會提早在相應(yīng)崗位補(bǔ)充一個新人，因為要接替他原來的工作。

　　所以如果招員工的時候再補(bǔ)充哪個崗位，那么這個人大概率會被提拔上去，這就是一個規(guī)律。

　　當(dāng)然這個規(guī)律講出來以后是很簡單的，但是有的人可能不往這個層面思考。其實在現(xiàn)實世界中這樣的規(guī)律非常多，但我們學(xué)校里面不教這些東西。

　　因為這些東西對世界的影響不是那么宏大，不像發(fā)現(xiàn)一個量子力學(xué)對人類社會影響那么深遠(yuǎn)，但是這樣的規(guī)律無窮無盡。

　　三、現(xiàn)實生活帶來的啟發(fā)

　　所以其實現(xiàn)實生活會給我們提供很多的啟發(fā)。比如像商場這個生意，如果現(xiàn)在把某個城市的一塊核心地段免費(fèi)送給大家蓋商場。

　　這樣的生意干不干？大家都說中國的土地很值錢，其實如果稍微做一點(diǎn)了解就知道，很多時候這樣的商場很難賺錢，哪怕地塊比較核心，也是不容易掙錢的。

　　01

　　商場業(yè)態(tài)的不確定性

　　因為商場這種模式有很大的不確定性，首先它業(yè)態(tài)上具有不確定性。百貨中心可能建筑面積是幾萬平米，有的不到10萬平米，十幾萬平已經(jīng)算很大了。商場大家都知道，一個商場10萬平米的顯小，恨二三十萬平米的非常常見。

　　但是我們發(fā)現(xiàn)購物中心把百貨大樓的很多生意給搶走了，大家現(xiàn)在可能會經(jīng)常和家人朋友一起在商場聚一聚買點(diǎn)東西，但是很少會去百貨大樓。

　　原來某個百貨大樓的老板可能覺得兩個億的利潤非常穩(wěn)當(dāng)，可是由于這種新的業(yè)態(tài)出來，人突然就沒了，或者少了一大半，可能這兩個億的利潤就沒有了。

　　因為任何公司收入的下滑，對利潤的影響都非常大，因為費(fèi)用很難降下來。

　　02

　　裝修與電商問題

　　商場還有一個很討厭的問題，就是它的裝修越來越豪華。在風(fēng)格設(shè)計上，為迎合當(dāng)前老百姓(603883,股吧)的普遍需要，很多時候覺得當(dāng)時挺時尚的，可是五年以后發(fā)現(xiàn)已經(jīng)非常落后。整個商場就要改變建筑結(jié)構(gòu)，成本非常巨大。

　　所以剛才講業(yè)態(tài)問題，還有裝修設(shè)計的問題，不是像大家想的這么簡單，能持續(xù)坐地收租。

　　再加上后面又出來一個電商，原來一定得到商場里面買的，現(xiàn)在可以在網(wǎng)上買，而且沒人知道電商將來會發(fā)展到什么樣的程度。

　　更關(guān)鍵的是我們不知道除了電商以外，還能出來什么其它東西。

　　歷史證明人類社會一定是在演變的，它演變的結(jié)局超出我們的想象。在這么短的時間里，我們已經(jīng)經(jīng)歷了這么多演變，而且演變的速度越來越快，我們不知道未來會發(fā)生什么。

　　03

　　競爭對手不斷增加

　　商場還有一個很有意思的現(xiàn)象，就是很多行業(yè)如果它不賺錢就不投入了，但是商場不會。很多地方只要有一個小區(qū)，就配套地建一個商場。

　　這里面可能有一些政府的規(guī)劃，包括有些開發(fā)商的老板，他建商場不是為了掙錢，是為了賣房子。

　　可是如果主業(yè)是商場，就相當(dāng)于競爭對手不停地在增加，哪怕行業(yè)不好也在增加，因為人家開商場不是為了賺錢。

　　04

　　簡單生意的不確定性

　　這就涉及到一個問題，為什么有的時候一個上市公司的老板炒自己公司的股票炒得都不是很好？

　　因為對一個生意的影響不僅在于公司內(nèi)部，還在公司外部，我們剛才講的很多東西都是公司外部的東西。不是說他好好干就能把事情給干好，里面還有一個很重要的問題。

　　還是以商場為例，同樣都是做商場的，大多數(shù)商場的生意比較平淡，但是有少部分商場的生意會很好。可是對一般人商場的成敗跟選址、經(jīng)營、招商、定位都很有關(guān)系，所以有非常多的不確定性。

　　而且在這個地方開的好，在另外一個地方不一定開得好。很多上市公司的異地擴(kuò)張并不一定非常順利，也可能存在無心插柳柳成蔭的情況。

　　所以其實擴(kuò)張起來不是那么容易，也有很大的不確定性，并且容易九死一生。如果沒有什么經(jīng)驗，給一筆錢讓我們?nèi)プ錾虉觯�大概率是做不好的�?/P>

　　努力做還不一定做的好，更別說我們沒有這方面的經(jīng)驗，沒有很多跟品牌形成穩(wěn)定的關(guān)系和聯(lián)系。

　　商場是大家覺得很簡單的一個生意，賣一件衣服一千塊錢，扣20%水電、租金、折舊、人工，剩下交了稅以后就是我們的收入和利潤。

　　可是我們看到即使是這么簡單的生意，它所面臨的不確定性也是非常深遠(yuǎn)而復(fù)雜的。

　　歷史上有很多很牛的公司，比如現(xiàn)在美國有沃爾瑪，但是這種連鎖購物屬于大型超市的一種商業(yè)模式演變，其實非常復(fù)雜，要想清楚非常不容易。

　　講這些的原因，是我們還是要把生意想得具體和實踐一點(diǎn)，這些東西不來自于教科書，也不來自于投資理念，它來自于真實的生活和現(xiàn)實中。

　　四、股票市場盈利的兩種方式

　　在買股票的時候，我們碰到一個非常大的問題，就是這些上市公司賣給我們的價格都比較高。

　　比如它一年利潤是兩個億，我們幾乎很少能以20億的價格，就是十倍以下的PE把它買下來。

　　這就迫使我們面臨一個問題，因為十倍的市盈率是非常昂貴的，如果它業(yè)績沒有成長性，我們要花十年才能回本。

　　在座的各位有多少人愿意做這樣的生意？十年回了個本，不知道十年以后到底還有沒有錢賺，所以十倍市盈率是非常貴的。

　　其實大多數(shù)生意兩三倍市盈率會踏實一點(diǎn)，因為我兩三年就可以回本。十倍市盈率又很貴，我們希望更便宜，在股票市場很難實現(xiàn)，它只有幾種方式。

　　01

　　具有成長性

　　如果這個公司能從兩個億的利潤做到三個億到五個億，那就是兩年回本，我們就拿著很踏實。

　　這種模式可能在中國和美國比較容易，因為這兩個國家經(jīng)濟(jì)有廣度有深度，經(jīng)濟(jì)也比較全面，各個領(lǐng)域都有相應(yīng)的公司。

　　所以通常找快速成長的公司是一種方式。

　　02

　　具有穩(wěn)定性

　　第二種是去找很穩(wěn)定的公司，可以向它挑戰(zhàn)，但最后都是出局。如果有這樣的生意，也是非常有意思的。

　　在座的各位很多人會做銀行理財，甚至有的人是買存款。存銀行沒有成長性，但大家去買就是因為它很安全，非常安全。

　　我們能拿回這個錢，不會像有些投資錢沒有了。如果我們投的那些公司也這么穩(wěn)定，那它就很吸引人了。

　　在現(xiàn)實中，找到這樣的機(jī)會是非常困難的。去商場買東西的都知道，很少有東西是打折的或者特別便宜。

　　股票這種動不動就上百萬上千萬上億的東西，它非常便宜的概率是非常小的，所以找不到是正常的。

　　但是也沒有什么其他辦法，只能用這兩種方式，有一定的成長性和非常高的核心競爭壁壘。

　　五、如何尋找具備壁壘的投資標(biāo)的

　　01

　　很多生意很難存在壁壘

　　復(fù)雜本質(zhì)上來自于我們的真實社會，商場這種看起來好像很穩(wěn)定的東西，其實從結(jié)構(gòu)上來看未必穩(wěn)定。

　　但是有一些問題就比較有意思，比如像旅游景點(diǎn)，假設(shè)它可以收門票，確實會是一個非常好的商業(yè)模式。

　　尤其是特別大規(guī)模的旅游景點(diǎn)，因為它本質(zhì)上具有非常大的獨(dú)占性和稀缺性。剩下的很多商業(yè)，要想發(fā)現(xiàn)它的壁壘會非常困難。

　　比如制造業(yè)和電子行業(yè)最大的問題，就是大多數(shù)的制造業(yè)和電子最后結(jié)果都是燃燒自己照亮別人。

　　大家一起努力，殺得你死我活，最后技術(shù)是進(jìn)步了，但誰也沒掙到錢。

　　很多行業(yè)包括投資行業(yè)也是這樣，有時好不容易把一個行業(yè)想明白了，人家也想明白了，就沒機(jī)會了。

　　但投資還有一些情緒的問題，所以過去的知識對未來確實是很有啟發(fā)的。

　　但制造業(yè)就不是這樣，當(dāng)一個技術(shù)變成常識以后就變得像空氣，因為誰都掌握了這種技術(shù)，它就變得很不重要。

　　人類歷史上有非常多偉大的發(fā)明，可它們都是免費(fèi)的。比如電來自于電磁感應(yīng)現(xiàn)象，包括激光、光纖的原理都是一些免費(fèi)的技術(shù)。

　　我們沒有比這些更高科技的東西，但是它核心的問題在于我們都在研究，結(jié)果社會是進(jìn)步了，但是大家沒掙到錢。因為你能搞我也能搞，大家就打價格戰(zhàn)。

　　所以最后大多數(shù)生意都不會有超額利潤的情況，只剩那么一小部分生意可能積累出一些壁壘。但是這樣的情況非常少。

　　所以事后來看，要找標(biāo)的是非常困難的。世界上所有的行業(yè)最后都會被套利，這是市場經(jīng)濟(jì)的偉大。

　　用套利的方式把所有行業(yè)的預(yù)期回報都做的差不多，所以最后做投資和做實業(yè)的預(yù)期回報是接近的。

　　02

　　哪些公司具有壁壘

　　第一點(diǎn)是它的需求非常穩(wěn)定。有的需求不是穩(wěn)定的，有的需求比如說刮胡子，這個需求是比較穩(wěn)定的。

　　刮胡子、女性的化妝這些美容的需求是非常重要的，可能有些未婚的小朋友意識不到它的重要性。

　　我相信結(jié)婚以后所有人都會認(rèn)識到這一點(diǎn)，但女孩很小的時候就認(rèn)識到這一點(diǎn)，這是一個非常剛性的需求，它是非常穩(wěn)定的。

　　而且隨著收入水平的提高，大家愿意在上面花的錢越來越多。

　　第二點(diǎn)是可以做人家做不了的東西。以可口可樂為例，它是在食品飲料行業(yè)一個非常強(qiáng)的品牌。但是品牌只是它的一個環(huán)節(jié)，甚至都不一定是最重要的環(huán)節(jié)。

　　要知道它的產(chǎn)品生產(chǎn)成本非常便宜，因為就是白糖水再加一個核心的配方，但我們不知道它的配方是什么。

　　可能是世界上最便宜的生產(chǎn)成本，因為不需要加任何東西。但是它口感又非常不錯，相信很多人在運(yùn)動以后都非常愿意來喝一杯可樂。

　　它通過非常大的規(guī)模方式實現(xiàn)了低成本，包括生產(chǎn)環(huán)節(jié)、低成本營銷、行業(yè)低成本以及廣告環(huán)節(jié)。

　　可口可樂經(jīng)常代言的人非常大牌，比如周杰倫、郭富城這些，可是到每一瓶下面的代言費(fèi)很低。

　　因為它用最便宜的方式，給大家?guī)�來一種快樂的體驗。但是因為規(guī)模很大，所以成本就很低。同時競爭對手達(dá)不到這個規(guī)模，所以每賣一瓶的成本都會高一些。

　　這里面穩(wěn)定的要素是大家都希望爽一下，這是核心的需求，它已經(jīng)用很低的成本實現(xiàn)了這一點(diǎn)，而對手要實現(xiàn)這一點(diǎn)很難。

　　因為它有很低的成本實現(xiàn)這一點(diǎn)，同時用很低的價格賣給消費(fèi)者，所以消費(fèi)者就能支持這么大的規(guī)模。這兩個相差一減，賣出去價格很低但是成本也很低，最后還是獲得一個合理的回報。

　　中國的王老吉、加多寶包括露露，這些都從中分了一杯羹，但是人家依然也活得很好。因為口感體驗有很大的差異，每種體驗都有一席之地。

　　其實現(xiàn)實社會中，真正能夠這么去算賬的模式是不多的。我們希望能有一個便宜點(diǎn)的價格，比如五倍、三倍市盈率可不可以，大多數(shù)情況人家不同意，因為不太現(xiàn)實。

　　這就是為什么我們做投資不容易賺錢，其實真正好的東西非常少。

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