“沽空”美國經濟：美債收益率年內二次倒掛 對沖基金3倍買跌標普避險

本報記者陳植上海報道

導讀

對沖基金做了一系列避險操作，包括對所有美股頭寸進行套期保值，買漲市場恐慌指數VIX押注美股波動性加大，但最重要的，是將避險投資組合占比從4月底的25%，上升至目前的40%。

“但愿這次不再是虛晃一槍。”5月30日，一位美國對沖基金經理李強（化名）向記者感慨說。

5月29日晚3個月期與10年期美國國債收益率倒掛幅度創下2007年7月以來最低值-13個基點，他迅速拋售了逾千萬美元美股頭寸，轉而買入美債德債避險。

不過，對于這次避險操作勝算多高，李強依然心理沒底——3月份，他的上述避險操作“吃了一次大虧”。

當時3個月期與10年期美國國債收益率同樣出現倒掛，令他將數百萬美元的美股轉成美債，但沒想到美股持續上漲，讓他不但錯失可觀的獲利機會，還不得不在美債收益率反彈期間（債券價格下降）止損拋售美債離場。

“不過，這次美債收益率倒掛起因，與3月份截然不同。”對沖基金MKSPAMP分析師SamLaughlin向記者分析說，相比3月份多數投資機構依然堅信美國經濟仍處于強勁增長階段，如今在不佳經濟數據與中美貿易摩擦升級的共振下，這些投資機構對美國經濟衰退風險的擔憂驟然升溫，其具體表現在本周押注美聯儲年內降息兩次的概率甚至超過降息一次的概率。

與此同時，越來越多投資機構發現，若將聯邦基金利率計入相同期限的美債收益率，3個月期與10年期美債收益率曲線自去年11月起就出現倒掛，預示著美國經濟衰退信號早在去年11月便開始顯現，但在過去6個月期間，他們卻對此選擇“無視”。

“如今的美債收益率倒掛狀況，似乎在顯示一個事實，美國經濟衰退風險不在天邊，已經就在眼前。”SamLaughlin向記者直言，為此他所在的基金也做了一系列避險操作，包括對所有美股頭寸進行套期保值，買漲市場恐慌指數VIX押注美股波動性加大，但最重要的，是將避險投資組合占比從4月底的25%，上升至目前的40%。

“從現在開始，保住本金與利潤，遠遠比創造利潤變得更重要。”他說。

避險操作更激進

李強坦言，在5月29日美債收益率年內第二次出現倒掛后，整個交易團隊的臉色驟然變得凝重。

當他再次決定將逾千萬美股轉成美債德債時，整個基金內部沒人提出反對意見。

但他承認，這種避險操作反而讓他面臨更大的業績壓力。本周以來，避險資金的涌入導致10年期美債收益率一度創下2017年9月以來最低值2.22%，這意味著持有美債的實際收益率無法達到避險投資組合年化3.5%的收益預期。

“現在我們只能寄希望避險資金的持續涌入，推動美債價格持續上漲，通過特定時機的高拋低吸式交易獲利操作，彌補收益缺口。”李強告訴記者，為此他將美債德債的投資杠桿倍數，從原先的3倍調高至4倍。

他坦言，自己的避險操作，是相對傳統的。因為近日他發現越來越多對沖基金的避險投資操作往往“劍走偏鋒”，開始尋求避險投資收益最大化。

比如一些事件驅動型對沖基金大舉買漲市場恐慌指數VIX，押注美國經濟衰退導致美股波動性加大。

“事實上，這意味著他們必須在與龐大VIX空頭頭寸較量中勝出，才能獲得理想回報。”道富環球顧問（StateStreetGlobalAdvisors）宏觀策略主管TimGraf指出。

美國商品期貨交易委員會（CFTC）數據顯示，4月底資產管理機構持有的VIX凈空頭頭寸達到約17.8萬份，創下2004年以來的最高空頭持倉水準。這背后，是眾多資管機構擔心美股估值偏高而不愿貿然追漲美股，轉而通過買入VIX空頭頭寸“間接”套取美股上漲收益。

所幸的是，目前事件驅動型對沖基金上述避險操作的贏面越來越高。本周以來，受意大利債務問題激化與美國經濟衰退擔憂情緒驟增的影響，VIX指數持續徘徊在18附近，高出過去一年均值16，令他們開始收獲不菲的避險收益。

何況，摩根士丹利發布最新報告指出，無論美國經濟是否衰退，美債收益率倒掛狀況均顯示美股波動性將在未來6個月大幅上升。這番表態進一步增強他們博取高回報的信心。

一位美國多空策略型對沖基金經理向記者透露，相比買漲VIX指數，目前對沖基金最流行的避險投資策略，就是買入3倍沽空標普指數的ETF，目前個別激進的對沖基金將這類投資的占比提高至總資產的4%，意味著他們持有的美股多空比率達到驚人的1：2.5，遠遠高于行業平均水準。

“他們這項避險套利操作的邏輯并不復雜，就是將美聯儲年內多次降息概率與沽空美股力度緊密掛鉤，若美聯儲年內降息兩次、三次的概率大幅飆升，表明市場對美國經濟衰退的擔心程度隨之大幅升溫，這預示著美股回調的壓力更大，沽空美股的獲利幅度更高。”他指出。

美聯儲年內多次降息預期升溫

在TimGraf看來，對沖基金之所以無視3月份避險操作的“慘敗”，再度下注博取避險投資收益，另一個重要原因是美國利率市場對美聯儲年內多次降息的預期大幅升溫，凸顯美國經濟衰退風險遠遠超過市場預期。

芝加哥商業交易所CME的美國聯邦基金利率期貨交易數據顯示，5月29日美聯儲在9月降息的概率上升至62%，較前一個交易日驟然上升12個百分點；12月份降息的幾率則上升至86%。更值得關注的是，市場預期美聯儲年內降息兩次的幾率超過41%，首次超過降息一次的幾率，甚至連年內降息三次的幾率也隨之上漲。

“它對市場擔憂情緒的沖擊，甚至超過了國債收益率倒掛。”TimGraf向記者坦言。究其原因，美債收益率倒掛可能會受到短期偶發性因素的沖擊，比如本周意大利債務問題激化導致大量資金涌入10年期美債避險，導致10年期美債收益率跌幅大幅超過3個月期美債，形成較大的倒掛幅度；但市場對美聯儲年內多次降息的預期升溫，則實實在在地顯示資本市場的最新態度——美聯儲年內降息一次，不足以緩解美國經濟衰退風險。

“美聯儲年內多次降息預期升溫在凸顯美國經濟衰退風險日益嚴峻同時，也折射出美股高估值風險。”SamLaughlin認為。若去年美股大幅波動的始作俑者是美聯儲鷹派加息，未來美股出現大幅波動回調的最大壓力，則是美國經濟衰退與上市企業利潤下滑。

摩根士丹利分析師MichaelWilson發布最新研究報告顯示，今年一季度標普500上市公司的盈利增速已接近于零，未來12個月內盈利增速將很可能變成負值。

在他看來，這也是越來越多對沖基金敢于將押注美股動蕩回調作為一大避險投資策略的主要原因之一。

“或許，現在既是美國經濟真正進入衰退的最壞時刻，也是對沖基金避險操作獲利的最佳時機。”李強直言。