2020年金融市場展望：同業存單信用分層或持續 永續債利差預期分化

到2019年末，銀行發行的同業存單規模已超過10萬億元，但新增僅8000億元左右。

這背后，是銀行業在金融市場正面臨分層，“信用分層對中小銀行而言可能是永久性的，因為市場對不同資質金融機構有了明確的認識。”一位城商行資深資金人士對21世紀經濟報道記者表示。

“隨著經濟增速的放緩，（中小銀行風險處置）這實際上是一個水落石出的過程。”1月15日，匯豐銀行大中華區首席經濟學家屈宏斌對記者說，更多的是要堅持市場化方向，如果業內有整合的意愿，從市場角度來說效果會更好一些。

他說，整合和合并肯定是一個趨勢。經過這一輪調整之后銀行防范風險能力會進一步加強，不同層次銀行之間的分工和市場定位也就更加清晰了。整合過程需要市場化的另外一層含義就是，通過整合加強公司治理結構，使中小銀行風險防范能力更強，而不是更弱。

信用分層的后果之一，是同業存單、資本補充工具發行利率分化。其中，同業存單發行量有所復蘇，但近期發行利率升至2018年10月以來最高。

信用分層繼續？

截至2019年末，同業存單發行規模10.72萬億元，凈融資僅8000億元。而在2017年、2108年同業存單凈融資額分別為1.71萬億元、1.90萬億元。

2019年下半年，同業存單凈融資開始轉正，12月達到峰值。但是，“存單信用分層現象未來可能仍將持續。部分資質較差的中小機構信用溢價會得到更為充分的體現。”一位銀行間市場交易員直言。

同業存單市場是中小銀行獲得資金來源的重要渠道。自2013年同業存單問世以來，依靠發行存單的同業業務加杠桿模式極大膨脹了銀行同業資產規模。不過，自同業存單納入同業負債考核口徑后，部分占比較高的中小銀行壓縮了存單發行量。

國泰君安證券的一份研究報告指出，同業存單納入MPA考核后，中小銀行通過同業負債“彎道超車”的行為被遏制。為此，不少銀行轉向線下的同業拆借，但場外同業借款成本相對高于發行同業存單，2019年農商行6M同業借款利率（報價利率）高于同期限同業存單利率約10-20BP。

更重要的，是流動性分層。央行在《2019年第三季度中國貨幣政策執行報告》中指出，總體看，果斷實施接管包商銀行發揮了及時“止血”作用，制止了金融違法違規行為，遏制住風險擴散。

此外，以收購承接方式處置包商銀行風險，既最大限度保護了客戶合法權益，又依法依規打破了剛性兌付，實現對部分機構的激進行為糾偏，進而強化市場紀律，促進了金融市場的合理信用分層。

根據國泰君安統計，截至2019年中，中資大型、中型、小型銀行向中央銀行借款占總負債比重分別為3.95%、6.48%、1.96%，分別較2013年上升3.07%、4.88%、1.50%。

在經濟層面，屈宏斌對記者表示，中國經濟進入2020年仍將面臨一些壓力，壓力既來自內部也來自外部。就外部來講，我國主要的出口市場——美國、歐洲、日本等發達國家市場增長仍將持續放緩。

貨幣政策方面，除了元旦第一次全面降準之外，未來“可能還有一到兩次的這種全面降準，可能在年終或者是下半年會有這種降準”。此外，預計LPR有20-25BP降低，這是累計而不是一次性的，就是每隔一段時間可能有5BP降低。

永續債利差繼續分化

市場逐漸形成“以永續債為主、優先股構成補充”的一級資本工具運用格局。

1月10日，杭州銀行公告，擬發行70億元無固定期限資本債券，是今年首單發布公告的銀行永續債。與之同時，永續債利率已經分化。

2019年12月25日，平安銀行(000001,股吧)發行200億元“19平安銀行永續債01”，票面利率4.10%，其中基準利率為3.00%，固定利差為1.10%。

更早之前，股份制銀行中，中信銀行(601998,股吧)去年12月發行400億元永續債票面利率為4.20%，其中基準利率為2.99%，固定利差為1.21%。渤海銀行9月11日200億元“19渤海銀行永續債”票面利率4.75%，基準利率為2.94%，固定利差為1.81%。

21世紀經濟報道記者注意到，隨著永續債發行常態化，永續債利差也逐漸分化。一般而言，票面利率由兩部分構成，基準利率為中債國債到期收益率曲線5年期品種算術平均值，固定利差為票面利率扣除基準利率。

例如，國有大行的永續債固定利差在1.1%-1.3%之間，且近期有所回落。9月，農行、交行均發行了永續債。農行850億元永續債基準利率為2.91%，固定利差為1.48%；另一筆350億元永續債基準利率2.95%，固定利差為1.25%。交行400億元永續債基準利率2.96%，固定利差為1.24%。更早之前，7月工行發行800億元永續債，基準利率3.00%，固定利差1.45%。

利差分化更多發生在城商行，兩家城商行固定利差超過2個百分點。

此前11月28日，威海市商業銀行發行的30億元永續債，發行時基準利率為2.98%，固定利差為2.42%。11月18日，臺州銀行16億元永續債基準利率為3.06%，固定利差為2.34%。11月29日，徽商銀行100億元永續債發行時基準利率為2.98%，固定利差為1.92%。

分析其原因，國有大行、股份制銀行的永續債債項與主體評級保持一致，均為AAA。但是，城商行的債項評級均較主體評級低了一級。例如，臺州銀行、威海市商業銀行的主體評級、債項評級分別為AA+、AA，徽商銀行分別為AAA、AA+。

中信證券認為，在一定程度上，這意味著城商行永續債潛在的減記本金或取消付息的可能性高于大行或股份行。