財信研究評1-2月外貿數據：疫情沖擊致進出口增速下降，預計3月進口快速反彈

 

　　>> 基數效應和對香港貿易因素不是進口和出口增速大幅回落的主要原因。1-2月出口、進口增速分別降低25.1、20.5個百分點至-17.2%、-4.0%。去年同期進口、出口增速均為負，剔除香港貿易因素后的進口、出口增速變化相對平穩，表明前兩月貿易大幅波動另有原因。

　　>> 受新冠疫情與春節假期延長影響，對主要貿易伙伴出口增速全面性下降，預計全球疫情的擴散對國內出口的影響還將持續。1-2月份疫情管控及春節假期的延長，導致外貿企業生產受限、工期縮短，出口供給進入“暫停”狀態，導致1-2月對歐盟、東盟、美國、日本、金磚國家的出口增速分別較2019年12月降低了25.5%、32.5%、13.5%、21.4%和32.7%。3月份以來，疫情在除中國外的美歐日等主要經濟體加速擴散，預計將影響到這些經濟體的進口需求，我國出口壓力加大。

　　>> 國內需求受疫情影響“休克性”放緩，進口數量增速下降較多，導致1-2月進口增速下降，但隨著疫情的好轉，預計3月份進口增速將快速反彈提高。在11種進口金額增速降低的重點商品中，1-2月有11種重點商品的進口數量和3種商品的進口價格增速降低，表明進口數量因素是進口增速下降的主因，反映國內需求不足。隨著國內疫情得到逐步控制，內需有望快速回暖，預計未來進口將趨于好轉。

　　>> 預計對美國進口將繼續增加，中美貿易順差大概率收窄。1-2月我國貿易逆差71.0億美元，較2019年12月減少543.1億美元，其中對美貿易順差253.7億美元。從較長時期看，中美貿易談判第一階段協議的履行，未來中國對美進口力度還將加大；從短期看，隨著國內復工復產力度加大，企業進口和出口將快速增加，但美國正處于疫情擴散期，預計對美出口增速將低于自美進口增速，也將收窄貿易順差。

　　>> 疫情致全球經濟動能減弱，不確定性增強，外需對我國出口支撐減小。2月份，摩根大通全球綜合PMI指數降低6.1個百分點至46.1%，全球制造業PMI指數降低3.2個百分點至47.2%，均跌至收縮區間。預計隨著疫情在全球的擴散，3月份美歐日等受疫情影響的經濟體的經濟狀況還將繼續轉差。根據2月份經合組織（OECD）的預測，2020年全球經濟增速將從2019年的2.9%降至2.4%，較2019年11月的預測值下調0.5個百分點。全球經濟動能減弱，不確定性加大，不利于我國外需的增長。

　　>> 貿易結構繼續趨于優化。一是加工貿易在進出口中的比重趨于下降，而反映我國對外貿易自主發展能力的一般貿易比重提高，1-2月份達到60.6%，呈整體上升態勢；二是出口產品結構優化，高新技術產品和機電產品在出口中的比重較高，1-2月份兩者比重分別為29.6%和58.8%，位于2014年以來的高點。

　　正文

　　事件：據海關統計，1-2月當月全國進出口總額5919.9億美元，同比下降11.0%。其中，出口2924.5億美元，同比下降17.2%；進口2995.4億美元，同比下降4.0%；貿易差額為-71.0億美元，較2019年12月減少543.1億美元（見圖1）。

　　一、基數效應和對香港貿易不構成進出口增速大幅回落的主要原因

　　從進出口增速看，1-2月進出口增速由正轉負，貿易差額由順差轉逆差。具體看，1-2月出口2924.5億美元，同比減少17.2%，增速較2019年12月降低25.1%；進口2995.4億美元，同比減少4.0%，增速較2019年12月降低20.5%；貿易差額-71.0億美元，較2019年12月減少543.1億美元，同比減少485.5億美元。

　　為了分析1-2月進出口增速變動的原因，我們嘗試剔除基數效應和香港貿易因素的影響。

　　從基數效應的影響看，2019年1-2月出口、進口同比增速分別為-4.5%和-2.4%，分別較2018年12月份提高0.1和5.3個百分點，雖然環比增速有所提高，但去年同期增速均為負。2020年1-2月出口、進口增速分別較2019年12月降低25.1和20.5個百分點（見圖1），表明基數效用不構成今年出口和進口增速大幅下降的原因。

　　剔除香港進出口貿易數據后，1-2月出口、進口同比增速分別為-16.9%和-3.8%，較未剔除前的出口、進口同比增速分別提高0.3和0.2個百分點（見圖2）。進口與出口增速較未剔除前略有提升，表明香港貿易小幅拖累了進出口增速，但并不是本月進出口增速降低的主要原因。

　　后金融危機時代以來的實踐經驗表明，當人民幣匯率貶值預期較強時，境內資產存在通過虛假貿易將人民幣轉移到香港的可能，導致從香港的進口增速會大幅高于出口增速，對香港貿易出口與進口增速差落入負區間；反之，當人民幣匯率升值預期較強時，對香港貿易出口增速會高于進口增速較多，對香港貿易出口與進口增速差會在正區間上波動（見圖3）。2018年5月至2019年9月份，受中美貿易摩擦升級影響，人民幣貶值預期有所增強。在此期間，對香港貿易出口與進口增速差逐漸由正轉負后，持續在負區間波動，表明中美貿易摩擦使人民幣貶值預期有所增強，存在境內人民幣通過虛假貿易等渠道外流的可能。但2019年10月份以來，隨著中美貿易談判取得進展，人民幣貶值預期明顯減弱，1-2月份對香港地區的出口增速高于進口增速，資本跨境流動趨于穩定。

　　綜上分析，基數效應不構成進口和出口增速大幅降低的原因；1-2月份對香港出口與進口增速差由負轉正，也側面反映人民幣跨境資金流動基本穩定。

　　二、受疫情影響國內需求休克性放緩致進口增速下降

　　為了分析1-2月進口增速的回落，是否是國內需求不足所致，我們對33種重點進口商品進行分析，選出其中進口金額增速降低較多的商品，判斷它們進口金額的下降是基于數量的減少還是源于價格的下跌。如果是前者，那么說明國內需求不足，反之則相反。

　　在33種重點進口商品中，1-2月大豆、農產品(000061,股吧)、鋼材、汽車和汽車底盤、初級形狀的塑料、食用植物油、鮮干水果及堅果、鐵礦砂及其精礦、未鍛造的銅及銅材、成品油、原木及鋸材的進口金額增速，分別較2019年12月降低48.5%、32.8%、29.8%、25.0%、23.9%、23.7%、23.0%、18.4%、12.3%、10.3%、9.3%（見圖4）。­­

　　從進口數量增速看，12月大豆、農產品、鋼材、汽車和汽車底盤、初級形狀的塑料、食用植物油、鮮干水果及堅果、鐵礦砂及其精礦、未鍛造的銅及銅材、成品油、原木及鋸材的進口數量增速，分別較2019年12月降低52.6%、56.7%、44.4%、23.8%、32.1%、33.4%、16.2%、15.4%、16.1%、23.6%、13.3%（見圖5）。進口金額增速降低的11種商品中，所有商品的進口數量增速較上月減少，說明數量因素是其進口金額增速下降的主要原因。

　　從進口價格增速看，12月大豆、農產品、鋼材、汽車和汽車底盤、初級形狀的塑料、食用植物油、鮮干水果及堅果、鐵礦砂及其精礦、未鍛造的銅及銅材、成品油、原木及鋸材的進口價格增速，分別較2019年12月變動-0.3%、9.5%、5.5%、0.6%、4.0%、11.3%、-3.7%、-0.4%、2.8%、14.5%、1.7%（見圖6）。11種商品中僅有3種商品進口價格增速下降，說明價格因素不是進口金額增速下降的原因。

　　綜上，1-2月進口金額增速的回落，主要源于進口商品數量增速的降低。進口數量的減少，表明國內需求不足。1-2月受疫情影響，國內需求“休克性”放緩，2月份PMI進口指數錄得31.9%，較上月大幅降低17.1個百分點（見圖7），創歷史新低，也側面印證國內進口需求有所不足。但考慮到當前國內疫情擴散已逐步得到控制，內需有望快速回暖，預計未來進口將有所好轉。

　　三、疫情因素與春節假期延長拖累出口增速大幅下降

　　（一）疫情與春節因素影響外貿企業生產，對主要貿易伙伴出口增速全面降低

　　1-2月國內新冠肺炎疫情爆發，并由此導致春節假期延長與較為嚴格的疫情管控，外貿企業工期縮短、生產受限，出口供給不足。1-2月份，對我國主要貿易伙伴歐盟、東盟、美國、日本的出口增速分別為-18.4%、-5.1%、-27.7%和-24.5%，分別較2019年12月降低了25.5%、32.5%、13.5%和21.4%（見圖8和9）。除此之外，對金磚國家錄得-13.2%的出口增速，較2019年12月降低32.7個百分點，其中對巴西、俄羅斯、南非和印度的出口增速，分別為-3.8%、-15.4%、-22.9%和-13.9%，分別較2019年12月降低75.3%、23.5%、26.9%和21.8%。由此可見，1-2月出口增速的回落，是對主要貿易伙伴出口增速的全面降低。

　　（二）中美貿易順差料將繼續收窄

　　貿易差額方面，1-2月份為-71.0億美元，較2019年12月減少543.1億美元，其中對美貿易順差1-2月份錄得253.7億美元。2019年10月以來，中美貿易談判取得階段性進展，中國自美進口增速明顯提升，由負轉正，而對美出口增速仍處于負增長（見圖10）。根據中美第一階段貿易協議，中國未來兩年將擴大對美進口不少于2000億美元，若談判進展順利，中國對美進口力度料將加大，中美貿易順差繼續收窄。對美貿易順差占我國貿易順差比重較高，對美進口企穩回升或將擴大貿易逆差。隨著國內復工復產力度加大，企業進口和出口將快速增加，但美國疫情正處于擴散期，預計對美出口增速將低于自美進口增速，也不利于貿易順差的擴大。

　　四、疫情致全球經濟動能減弱，不確定性增強，外需對出口支撐減小

　　受疫情在全球擴散影響，2月份全球PMI大幅下行。摩根大通全球綜合PMI指數和全球制造業PMI指數分別為46.1%和47.2%（見圖11），分別較上月降低6.1和3.2個百分點，均跌至收縮區間。從主要發達經濟體美國和歐元區的經濟增長情況看，2月份美國和歐元區制造業PMI指數分別為50.1%和49.2%（見圖12），分別較上月變動-0.8和1.3個百分點。預計隨著美國和歐元區疫情的繼續擴散，兩大經濟體的PMI指數大概率繼續下降，經濟狀況繼續轉差。

　　從反映現實經濟增長與預期差距的指標看，主要發達經濟體當前的經濟增長好于預期。如2月份歐洲的經濟意外指數（當其為正數的情況下，表示實際經濟情況好于人們的普遍預期，反之則相反）錄得0.4%，較上月降低20.7個百分點；美國錄得56.2，較上月提高48.6個百分點（見圖13）。預計3月份隨著疫情的擴散，經濟意外指數將大幅轉差。

　　此外，歐洲經濟研究中心（ZEW）2月經濟景氣指數（正數表示對未來經濟環境的樂觀預期者多于悲觀預期者，反之則相反）顯示，歐元區、美國和日本分別錄得10.4%、1.5%和0.0%，分別較上月變動-15.2、3.2和-11.0個百分點（見圖14），表明對歐元區、美國和日本經濟的樂觀預期者居多，但邊際轉差，預計3月份將大幅轉差。

　　綜合上述指標，盡管2月份主要發達經濟體表現平穩，增速好于預期，但并沒有反映疫情對經濟活動的影響，3月份疫情在全球擴散，美歐日等主要經濟體先行指標將大幅轉差，全球經濟下行壓力明顯加大。根據2月份經合組織（OECD）的預測，2020年全球經濟增速將從2019年的2.9%降至2.4%，較2019年11月的預測值下調了0.5個百分點。全球經濟動能的減弱以及不確定性的加大，都不利于我國外需增長。

　　五、貿易結構繼續趨于優化

　　一是一般貿易比重呈整體提高態勢。1-2月份，一般貿易進出口金額累計同比減少10.6%，但較進出口金額累計同比增速高0.4個百分點。同時1-2月份一般貿易在進出口金額中的比重為60.6%，較2019年12月提高1.6個百分點，較去年同期提高0.3個百分點，呈整體提高態勢（見圖15）。一般貿易反映我國對外貿易自主發展能力，其比重的高位企穩，表明我們貿易結構不斷優化。

　　二是高新技術和機電產品出口比重處于高位。1-2月份，高新技術產品和機電產品在出口中的比重分別為29.6%和58.8%，較2019年12提高0.4和0.4個百分點，位于2014年以來的高點（見圖16），說明我國出口產品結構也在不斷優化中。

 

    本文首發于微信公眾號：明察宏觀。文章內容屬作者個人觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。