餐飲報(bào)復(fù)性消費(fèi)來(lái)臨，鹵味食品先發(fā)制人

　　隨著國(guó)內(nèi)疫情的有效控制，各行各業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)正得到積極推進(jìn)，國(guó)人的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)也逐步走入正軌。俗話說(shuō)“民以食為天”，不少人預(yù)見(jiàn)，疫情結(jié)束后，餐飲行業(yè)將會(huì)迎來(lái)一波報(bào)復(fù)性消費(fèi)。而作為其中不提供堂食的輕餐飲代表，鹵味食品行業(yè)的復(fù)蘇似乎要來(lái)的更早一些。

　　華創(chuàng)證券食品飲料分析師方振在進(jìn)門(mén)財(cái)經(jīng)路演路演時(shí)認(rèn)為，看好龍頭品牌繼續(xù)擴(kuò)張門(mén)店及提升份額，中長(zhǎng)期份額提升能力核心看供應(yīng)鏈管理能力及經(jīng)營(yíng)效率。

　　一、鹵制品:穿越千年的長(zhǎng)青品類

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　　行業(yè)概覽:香飄千年，鹵味長(zhǎng)青

　　自秦以來(lái)流傳千年，具備穩(wěn)定消費(fèi)基礎(chǔ)。鹵味食品起源已久，早在公元前221年前后，四川地區(qū)發(fā)明鑿井取鹵，開(kāi)鑿淺井后鑿出井鹽，輔以花椒調(diào)味，制作成鹵味用以佐酒下飯。

　　而后鹵味食飲在全國(guó)多地流傳，形成了以川鹵、潮鹵、浙鹵為主的多個(gè)鹵味派系，具有較長(zhǎng)的文化積淀和穩(wěn)定的消費(fèi)基礎(chǔ)。隨著時(shí)代變遷，鹵制品消費(fèi)逐漸從餐桌消費(fèi)拓展至休閑及送禮消費(fèi)，消費(fèi)場(chǎng)景和人群穩(wěn)步拓展。

　　休閑鹵制品行業(yè)處于快速成長(zhǎng)期，主要驅(qū)動(dòng)力為可支配收入及城鎮(zhèn)化率提升。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2018年我國(guó)休閑鹵制品市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到911億元，同比增長(zhǎng)18.8%，2010-2018年實(shí)現(xiàn)18.7%的年復(fù)合增長(zhǎng)，行業(yè)仍處于快速成長(zhǎng)期。

　　未來(lái)行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力主要為人均可支配收入及城鎮(zhèn)化率的提升。2018年我國(guó)城鎮(zhèn)居民可支配收入為3.93萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)7.8%，近5年復(fù)合增長(zhǎng)率為8.2%，收入提高可促進(jìn)休閑類食品消費(fèi)。

　　行業(yè)格局分散，品牌化或成未來(lái)趨勢(shì)。目前，休閑鹵制品行業(yè)仍以小作坊經(jīng)營(yíng)模式為主，2018年行業(yè)CR5市占率約為21%，行業(yè)格局較為分散，預(yù)計(jì)未來(lái)品牌集中度將逐步提升。

　　據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)品牌產(chǎn)品所占市場(chǎng)零售份額由2010年的25%提升至2015年的46%，預(yù)計(jì)2020年將達(dá)到69%。隨著消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)品牌消費(fèi)增多，行業(yè)品牌化、集中化趨勢(shì)明顯。

　　以門(mén)店數(shù)量及覆蓋省份來(lái)看，絕味食品(603517,股吧)為休閑鹵味行業(yè)龍頭。目前行業(yè)較大體量的連鎖鹵味品牌分別為絕味、周黑鴨、煌上煌(002695,股吧)、久久丫和紫燕百味雞，其中絕味、煌上煌、久久丫、紫燕百味雞以加盟模式為主，分別擁有門(mén)店超10598家、超3600家、近1600家、超3800家.

　　周黑鴨以直營(yíng)模式為主，19H1擁有門(mén)店1255家。覆蓋范圍來(lái)看，絕味覆蓋全國(guó)多數(shù)省份，其他連鎖品牌多集中于部分區(qū)域市場(chǎng)銷(xiāo)售。

　　02

　　以沖動(dòng)消費(fèi)為主，夜間消費(fèi)居多

　　休閑鹵制品作為消費(fèi)者偏好的品類，對(duì)于主流消費(fèi)群體的性別差異、消費(fèi)頻次及消費(fèi)習(xí)慣的洞察可有助于理解品類的消費(fèi)粘性。

　　因此，我們對(duì)針對(duì)不同吃辣程度、經(jīng)濟(jì)情況選取了16座城市投放了550份調(diào)查問(wèn)卷調(diào)查鹵制品消費(fèi)人群及其消費(fèi)習(xí)慣，共回收問(wèn)卷545份，其中能提供鹵制品消費(fèi)支付憑證截圖(微信支付寶支付憑證、商店小票、外賣(mài)平臺(tái)訂單等)的群體被確認(rèn)為實(shí)際消費(fèi)人群，以下草根調(diào)研結(jié)論僅作為品類消費(fèi)洞察的參考。

　　實(shí)際消費(fèi)人群中每月消費(fèi)1-3次居多，女性消費(fèi)者占受訪者比例相對(duì)較高。其中每月消費(fèi)1-3次受訪者占87.6%。在所有男性受訪者中，男性消費(fèi)人群占比32.0%，而在女性受訪者中，女性消費(fèi)人群占比42.9%。

　　每月消費(fèi)金額方面，每月50元以上的消費(fèi)人群多消費(fèi)周黑鴨，該人群中男性占比較多，每月30元以下的消費(fèi)人群多消費(fèi)絕味，該人群中女性占比較多。

　　二、加盟模式更適合休閑鹵味擴(kuò)張

　　01

　　行業(yè)模式之爭(zhēng):加盟更適合這門(mén)生意

　　休閑鹵制品消費(fèi)多為沖動(dòng)性消費(fèi)，其中休閑屬性決定了定價(jià)需親民，沖動(dòng)消費(fèi)屬性決定了消費(fèi)需便捷，以上共同決定了加盟模式更適合這門(mén)生意。

　　鹵制品消費(fèi)場(chǎng)景主要分為日常佐餐佐酒、特產(chǎn)型及禮品型消費(fèi)和休閑類消費(fèi)，特產(chǎn)型消費(fèi)及禮品型消費(fèi)定位偏高，品牌有一定溢價(jià)空間，但隨著門(mén)店不斷擴(kuò)張，其特產(chǎn)及禮品屬性逐步減弱，品牌溢價(jià)能力亦隨之減弱，休閑屬性逐步主導(dǎo)。

　　而對(duì)于日常休閑型鹵制品消費(fèi)，日常及休閑屬性限制其定價(jià)天花板，盈利空間更多來(lái)自于規(guī)模效應(yīng)及經(jīng)營(yíng)效率提升帶來(lái)的成本端控制，其中規(guī)模效應(yīng)的大小取決于門(mén)店多少，經(jīng)營(yíng)效率高低取決于管理水平高低，加盟模式可快速擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，同時(shí)依靠高門(mén)店密度提高沖動(dòng)消費(fèi)概率，故加盟模式更加適合這門(mén)生意。

　　對(duì)于休閑鹵味來(lái)說(shuō)，直營(yíng)模式在拓展到一定規(guī)模后容易遭遇瓶頸。1)價(jià)格天花板限制下提價(jià)幅度有限，疊加人工、租金等成本上漲，成本端壓力逐步凸顯;2)直營(yíng)模式需在相對(duì)高勢(shì)能人流區(qū)域選址開(kāi)店，用較高定價(jià)以支撐高運(yùn)營(yíng)成本，而高定價(jià)下沉困難且高勢(shì)能區(qū)位有限限制了門(mén)店擴(kuò)張，一方面導(dǎo)致規(guī)模優(yōu)勢(shì)難以顯現(xiàn)，降本較為困難，另一方面消費(fèi)便捷性大打折扣。

　　對(duì)于加盟模式來(lái)說(shuō)，品牌做大的關(guān)鍵在于:1)保障單店盈利:單店盈利的高低決定了加盟商擴(kuò)張意愿的高低，是維持加盟體系關(guān)鍵;2)實(shí)現(xiàn)規(guī)模化復(fù)制:同單店收入下門(mén)店規(guī)模決定了品牌方的規(guī)模。

　　實(shí)現(xiàn)以上兩點(diǎn)則要求門(mén)店提供穩(wěn)定標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)品和服務(wù)，并具備良好管理復(fù)制能力來(lái)實(shí)現(xiàn)門(mén)店擴(kuò)張，其背后要求體系有較強(qiáng)的門(mén)店管理能力、供應(yīng)鏈管理能力及人才管理能力，同時(shí)也需要完善的信息系統(tǒng)作為支撐。

　　02

　　單店盈利四要素拆分

　　單店盈利主要由交易人數(shù)、客單價(jià)、綜合毛利率及各項(xiàng)成本費(fèi)用共同決定，具體影響要素如下表所示，其中:

　　1)進(jìn)店人數(shù):門(mén)店選址起決定性作用，店面裝修亦對(duì)收入有較大影響，渠道調(diào)研反饋部分店面翻新可促進(jìn)銷(xiāo)售額同增20%-40%，而后逐年遞減。此外，開(kāi)發(fā)外賣(mài)渠道及延長(zhǎng)營(yíng)業(yè)時(shí)長(zhǎng)亦能提高交易人數(shù);

　　2)成交率、客單價(jià)&毛利率:銷(xiāo)售的服務(wù)能力及搭售話術(shù)起較大作用，渠道調(diào)研反饋較好的銷(xiāo)售服務(wù)能力及搭售話術(shù)可使得門(mén)店銷(xiāo)售額明顯優(yōu)于周邊可比門(mén)店。此外，較好的運(yùn)營(yíng)管理能力亦能降低成本提升毛利;

　　3)成本費(fèi)用:運(yùn)營(yíng)管理能力對(duì)門(mén)店可變成本費(fèi)用端影響相對(duì)較大，主要來(lái)自門(mén)店租金及人員工資等。

　　03

　　品牌實(shí)現(xiàn)規(guī)模化的三大支撐

　　1）門(mén)店管理能力

　　門(mén)店管理能力是決定擴(kuò)張邊界的重要因素。我們認(rèn)為，品牌方的門(mén)店管理能力決定其門(mén)店規(guī)模化擴(kuò)張程度，其主要體現(xiàn)在:1)管理能力不足導(dǎo)致門(mén)店產(chǎn)品、服務(wù)不達(dá)標(biāo)或出現(xiàn)食品安全問(wèn)題，進(jìn)而損害品牌形象;2)管理賦能不足導(dǎo)致單店盈利下滑，進(jìn)而阻礙加盟體系擴(kuò)張。

　　標(biāo)準(zhǔn)化及信息化能有效緩解以上問(wèn)題:

　　1)標(biāo)準(zhǔn)化:標(biāo)準(zhǔn)化能實(shí)現(xiàn)千店一面，在為加盟體系提供穩(wěn)定產(chǎn)品服務(wù)質(zhì)量同時(shí)也便于門(mén)店快速?gòu)?fù)制擴(kuò)張形成規(guī)模效應(yīng);

　　2)信息化:信息化在提升運(yùn)營(yíng)效率同時(shí)能更好的為門(mén)店賦能，譬如可將同類區(qū)位中業(yè)績(jī)較好門(mén)店經(jīng)傳授給業(yè)績(jī)較弱門(mén)店以提升，通過(guò)數(shù)據(jù)對(duì)品類進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整等。

　　2）供應(yīng)鏈管理能力

　　強(qiáng)供應(yīng)鏈管理能力是加盟體系擴(kuò)張的重要保障。供應(yīng)鏈為產(chǎn)品流、資金流和信息流的集成，較弱的供應(yīng)鏈管理為限制體系容易造成產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題、庫(kù)存堆積或不足、運(yùn)營(yíng)效率低下、資金流不順暢等問(wèn)題。

　　而強(qiáng)供應(yīng)鏈管理能力則可帶來(lái)規(guī)模化采購(gòu)生產(chǎn)、運(yùn)輸費(fèi)用控制、穩(wěn)定的產(chǎn)品加工及交付、及時(shí)的物流配送、合理的庫(kù)存及資金管理、較低的貨值損失，為加盟體系全國(guó)化擴(kuò)張?zhí)峁┖笄诒Ｕ稀?

　　3）人才管理能力

　　人才管理能力亦不可忽視，門(mén)店復(fù)制離不開(kāi)店長(zhǎng)復(fù)制，完善的培訓(xùn)體系和合理的激勵(lì)機(jī)制可為門(mén)店擴(kuò)張輸送人才。

　　譬如麥當(dāng)勞晉升通道明晰，采用專職培訓(xùn)團(tuán)隊(duì)對(duì)員工進(jìn)行分級(jí)培訓(xùn)，提升員工能力的同時(shí)提高其忠誠(chéng)度與積極性;海底撈采用師徒制培養(yǎng)模式，店長(zhǎng)分享徒子徒孫門(mén)店收益，利于提高雙方積極性;喜家德采用合伙制綁定長(zhǎng)期利益，老店長(zhǎng)通過(guò)培養(yǎng)人才入股新門(mén)店，其積極性亦大幅提高。此外，良好的培訓(xùn)機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制也能提高普通員工積極性，降低人員流失率。

　　三、上市公司對(duì)比

　　01

　　絕味一馬當(dāng)先

　　絕味食品為鹵味龍頭品牌，門(mén)店已破萬(wàn)家。公司總部位于湖南長(zhǎng)沙，于2005年4月公司開(kāi)設(shè)第一家門(mén)店，而后在廣東、江西等省外城市擴(kuò)張。

　　2008年前后公司確立“跑馬圈地，飽和開(kāi)店”的戰(zhàn)略，“直營(yíng)模式為引導(dǎo)，加盟模式為主體”的經(jīng)營(yíng)模式進(jìn)一步全國(guó)化擴(kuò)張，截至2019年6月，公司在全國(guó)合計(jì)擁有10598家門(mén)店，預(yù)計(jì)2019年全年開(kāi)店超1000家，未來(lái)仍將保持較快開(kāi)店節(jié)奏。

　　穩(wěn)健開(kāi)店節(jié)奏推動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。絕味以加盟模式為主，加盟店渠道收入占公司收入90%以上。

　　公司近年來(lái)每年開(kāi)店800-1200家，較快的開(kāi)店速度推動(dòng)公司收入業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。2011-2018年，公司營(yíng)業(yè)收入從13.25億元增長(zhǎng)至43.68億元，CAGR為18.6%;歸母凈利潤(rùn)從3865.50萬(wàn)元增長(zhǎng)至6.41億元，CAGR為27.1%。

　　門(mén)店擴(kuò)張之下規(guī)模效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)。2013-2019H1，絕味門(mén)店數(shù)量從5746家增長(zhǎng)至10598家，CAGR在10%以上。在門(mén)店數(shù)量達(dá)萬(wàn)店，公司規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯，具體體現(xiàn)在:

　　1)費(fèi)用可較多攤銷(xiāo);

　　2)上游采購(gòu)議價(jià)能力較高，成本控制能力較強(qiáng)。2013-2018年前三季度公司鴨脖類產(chǎn)品采購(gòu)量占鴨副原材料采購(gòu)量比例分別為53%、45%、52%、53%、50%及47%，公司鴨脖采購(gòu)量較大，故對(duì)上游議價(jià)能力相對(duì)較強(qiáng)，并隨著門(mén)店全國(guó)化擴(kuò)張后規(guī)模效應(yīng)逐漸加強(qiáng)，2013-2018年毛鴨及鴨苗價(jià)格波動(dòng)期間，公司鴨脖采購(gòu)均價(jià)從2013年的10.21元/kg下降到18H1的5.37元/kg。

　　體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上，絕味銷(xiāo)售費(fèi)用、管理費(fèi)用及營(yíng)業(yè)成本占收入比例從2011年的94.2%下降至2018年的80.1%。

　　02

　　開(kāi)店空間

　　由于絕味門(mén)店較多且分布更加均衡，我們以絕味為例測(cè)算鹵味品牌開(kāi)店空間。19Q3絕味在華中、華東、華南、西南、華北銷(xiāo)售額分別占營(yíng)收總額的26.46%、25.35%、18.81%、14.35%及11.76%，而周黑鴨在華中地區(qū)的營(yíng)收占比近60%，煌上煌在江西、浙江及廣東市場(chǎng)銷(xiāo)售占比超80%，相較之下絕味各區(qū)域銷(xiāo)售占比相對(duì)均衡，故我們以絕味為例，測(cè)算鹵味品牌的全國(guó)開(kāi)店天花板。

　　四、投資建議

　　鹵制品已流傳千年，屬于長(zhǎng)青品類之一，并具備廣泛的消費(fèi)基礎(chǔ)，其消費(fèi)穩(wěn)定性亦在此次疫情中得以驗(yàn)證，未來(lái)隨著城鎮(zhèn)化及可支配收入的提高，行業(yè)有望穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　　目前行業(yè)仍以夫妻老婆店及地方小品牌店為主，格局較為分散，疫情結(jié)束后行業(yè)品牌化、連鎖化有望加速，預(yù)計(jì)行業(yè)龍頭公司憑借較強(qiáng)的品牌力及運(yùn)營(yíng)管理能力快速擴(kuò)張擠占小店份額，規(guī)模效應(yīng)有望逐步顯現(xiàn)。

　　此外，休閑鹵制品以沖動(dòng)消費(fèi)為主，加盟模式更加適合這門(mén)生意，行業(yè)龍頭公司借助加盟模式加快門(mén)店穩(wěn)步擴(kuò)張，在加盟模式下公司核心競(jìng)爭(zhēng)力在于門(mén)店、供應(yīng)鏈及人才管理能力。

　　我們認(rèn)為，絕味食品在門(mén)店、供應(yīng)鏈及人才管理能力上具有較強(qiáng)優(yōu)勢(shì)，當(dāng)前門(mén)店保持良好擴(kuò)張節(jié)奏，費(fèi)用控制良好，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)可期。此外，公司開(kāi)拓新業(yè)務(wù)積極構(gòu)建美食生態(tài)圈，中長(zhǎng)期具備增長(zhǎng)看點(diǎn)，我們維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

　　周黑鴨方面，我們認(rèn)為公司積極主動(dòng)調(diào)整，同時(shí)開(kāi)放特許經(jīng)營(yíng)，推進(jìn)全國(guó)產(chǎn)能建設(shè)，拓寬銷(xiāo)售渠道，加強(qiáng)品牌升級(jí)，產(chǎn)品推新亦取得良好反饋。公司當(dāng)前估值較低，后續(xù)業(yè)績(jī)改善可期，建議積極關(guān)注周黑鴨。

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