“新基建”投資大增，經濟加快恢復

　　文：恒大研究院  馬家進  華炎雪  梁穎

　　事件

　　中國4月規模以上工業增加值同比3.9%，預期1.8%，前值-1.1%。

　　1-4月固定資產投資（不含農戶）同比-10.3%，預期-9.65%，1-3月同比-16.1%。

　　1-4月房地產開發投資同比-3.3%，1-3月同比-7.7%。

　　4月社會消費品零售總額同比-7.5%，預期-7%，前值-15.8%。

　　4月社會融資規模增量為30900億元，預期21618億元；新增人民幣貸款17000億元，預期13033.3億元；M2同比11.1%，預期10.1%，前值10.1%。

　　4月出口（以美元計）同比3.5%，預期-16.5%，前值-6.6%；進口（以美元計）同比-14.2%，預期-13.1%，前值-0.9%

　　4月CPI同比3.3%，預期3.75%，前值4.3%；PPI同比-3.1%，預期-2.6%，前值-1.5%。

　　解讀

　　一、經濟加快恢復，“新基建”投資大幅回升，外需嚴峻

　　1、4月中國經濟延續3月以來恢復勢頭，生產、基建投資恢復較快，消費、制造業投資恢復較慢

　　國內疫情防控向好態勢持續鞏固，復工復產復市扎實推進。4月當月工業增加值同比3.9%，較3月回升5.0個百分點；固定資產投資（不含農戶）同比0.8%，較3月回升10.3個百分點；房地產投資同比7.0%，較3月回升5.8個百分點；制造業投資同比-6.7%，降幅較3月收窄13.9個百分點；基建投資（含水電燃氣）同比4.8%，較3月回升12.8個百分點；社會消費品零售總額同比-7.5%，降幅較3月收窄8.3個百分點。

　　2、海外疫情大流行，國內經濟復蘇的基礎并不牢固

　　1）需求恢復弱于生產，外需持續惡化。4月制造業PMI新訂單指數為50.2%，較3月下降1.8個百分點，低于生產指數；新出口訂單指數為33.5%，較3月下降12.9個百分點。

　　2）供大于求，庫存持續上升，通縮風險加劇。4月制造業PMI產成品庫存指數為49.3%，較3月繼續上升0.2個百分點，創2013年1月以來新高；出廠價格和主要原材料購進價格指數分別為42.2%和42.5%，較3月下滑1.6和3.0個百分點。4月CPI同比3.3%，較3月下降1.0個百分點；PPI同比-3.1%，降幅較3月擴大1.6個百分點。

　　3）企業盈利和居民就業收入預期低迷抑制制造業投資和消費反彈。4月工業增加值、房地產和基建投資同比均為正增長，但制造業投資同比-6.7%，社會消費品零售總額同比-7.5%，反彈力度較弱。4月全國城鎮調查失業率6.0%，較3月上升0.1個百分點。

　　3、貨幣政策寬松信貸社融放量，財政政策積極“新基建”投資大增

　　4月17日中央政治局會議指出，要以更大的宏觀政策力度對沖疫情影響，積極的財政政策要更加積極有為，穩健的貨幣政策要更加靈活適度。財政貨幣政策持續發力，有效緩解了經濟下行壓力，做好“六保”（保居民就業、保基本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保產業鏈供應鏈穩定、保基層運轉）和“六穩”（穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期）工作。

　　4月信貸社融超預期放量，社融同比多增1.42萬億元，存量增速12%，創2018年5月以來新高。從社融結構看，信貸大幅多增、企業債放量發行，構成主要支撐。新增人民幣貸款1.62萬億元，同比多增7506億元。4月M2同比增長11.1%，環比大幅提升1個百分點。

　　4月基建投資同比4.8%，較3月回升12.8個百分點；PMI建筑業新訂單指數為53.2%，較3月回升4.8個百分點；鋼材和水泥產量同比分別為3.6%和3.8%，較3月上升3.7和22.1個百分點；挖掘機銷量同比59.9%，較3月上升48.3個百分點。

　　4月份以來，重慶、貴州、湖南等地集中開工一批“新基建”項目，涵蓋5G建設、大數據、人工智能、工業物聯網、特高壓、新能源充電樁等領域。高技術制造業生產和投資加快。4月高技術制造業同比增長10.5%，較3月加快1.6個百分點。其中，計算機及辦公設備制造業、醫療儀器設備及儀器儀表制造業分別增長25.7%、22.2%，大幅加快15個百分點以上；電子及通信設備制造業增長9.7%。高技術制造業中，生物藥品制品制造業投資增長18.3%，計算機及辦公設備制造業投資增長15.4%，專用儀器儀表制造業投資增長4.6%；高技術服務業中，科技成果轉化服務業、電子商務服務業、專業技術服務業投資分別增長28.0%、25.6%、12.5%。

　　4、“新基建”是應對疫情和經濟下行最簡單有效的辦法

　　面對疫情全球大流行、經濟深度衰退、中美貿易摩擦、新舊動能轉換等重大挑戰，中國選擇了“新基建”領銜的擴大消費投資內需的一攬子宏觀對沖政策。

　　新基建是應對金融危機的最簡單有效辦法，兼顧短期擴大有效需求和長期擴大有效供給，兼具穩增長、穩就業、調結構、促創新、惠民生的綜合性重大作用。當前的中國和以前的美國都是超前新基礎設施建設的受益者。

　　新基建經濟學是應對經濟金融危機的一次思想革命，人類社會認知的一大進步。我們長期旗幟鮮明倡導，在2020年2月28日發布《是該啟動“新”一輪基建了》報告，全網相關轉發閱讀數億，“新基建”成為年度最大熱搜，引爆市場廣泛關注和業界大討論。各界對新基建的呼聲很高，并最終從學術討論走向社會共識和國家戰略，中國推出以新基建領銜的擴大投資消費內需的一攬子宏觀對沖政策。（參考：2018年7月《當前形勢下，財政政策大有可為》，2019年12月《該出手了，財政優于貨幣：2020年政策建議》，2020年2月《是該啟動“新”一輪基建了》，3月《中國新基建研究報告》等）。

　　二、工業生產穩步恢復，高技術制造業生產加快

　　4月工業增加值同比3.9%，較上月大幅上升5.0個百分點，環比增長2.3%。與微觀數據相印證，4月發電量同比0.3%，較上月上升4.9個百分點；挖掘機銷量同比59.9%，較上月上升48.3個百分點；六大發電集團耗煤量同比-13.1%，較上月上升7.0個百分點。5月15日，耗煤量達去年同期（農歷）的108.8%。

　　復產水平普遍提高，工業生產逐步恢復。1）高技術制造業生產加快。4月高技術制造業同比增長10.5%，較上月加快1.6個百分點。其中，計算機及辦公設備制造業、醫療儀器設備及儀器儀表制造業分別增長25.7%、22.2%，大幅加快15個百分點以上；電子及通信設備制造業增長9.7%。2）裝備制造業明顯改善，汽車生產大幅回升。4月裝備制造業增加值同比增長9.3%，上月為下降3.6%。其中，汽車制造業增長5.8%，而上月為下降22.4%；專用設備、儀器儀表、電氣機械、金屬制品、通用設備行業均由負轉正，增速在7.5%-14.3%之間；計算機電子、鐵路船舶航空航天業分別增長11.8%、5.7%，連續兩個月加快。3）基礎設施建設加快推進，原材料類行業回升較快。4月非金屬礦物開采業、非金屬礦物制品業同比增速由負轉正，分別增長5.5%、4.2%；有色、鋼鐵、化工分別增長6.9%、4.6%、3.2%；水泥、粗鋼產量同比增速均由負轉正。4）醫療防疫物資繼續保持較快增長。4月醫療防疫物資生產保持較快增長，口罩產量同比增長12倍，醫療儀器設備及器械、酒精產量增長50%以上。

　　三、投資同比由負轉正

　　4月固定資產投資（不含農戶）當月同比0.8%，較上月上升10.3個百分點，環比增長6.2%。1-4月固定投資累計同比-10.3%，降幅較1-3月收窄5.8個百分點。分地區看，1-4月東部、中部、西部、東北地區投資累計同比分別為-7.3%、-20.3%、-4.5%和-7.5%，降幅較1-3月收窄5.0、7.5、6.3和6.7個百分點。分投資主體看，1-4月國有控股和民間投資累計同比分別為-6.9%和-13.3%，降幅較1-3月收窄5.9和5.5個百分點。

　　1-4月高技術產業投資同比下降3.0%，降幅較一季度收窄9.1個百分點，比全部投資降幅小7.3個百分點。高技術制造業中，生物藥品制品制造業投資增長18.3%，計算機及辦公設備制造業投資增長15.4%，專用儀器儀表制造業投資增長4.6%；高技術服務業中，科技成果轉化服務業、電子商務服務業、專業技術服務業投資分別增長28.0%、25.6%、12.5%。

　　四、房地產銷售回暖，房企拿地積極性提高

　　4月全國商品房銷售面積同比-2.1%，降幅較上月收窄12.0個百分點。主因地方因城施策、項目批量推新疊加LPR房貸利率下行，前期被抑制的購房需求陸續釋放。1）根據中原地產研究中心統計，4月份各地房地產支持政策繼續多發，包括公積金、落戶、土地款緩交和預售加快等；2）疫情沖擊逐步消散，商品房項目集中推新入市，增加供應；3）利率下行，4月5年期LPR較3月下行10BP。

　　4月房地產投資同比7.0%，較上月上升5.8個百分點，土地購置為主要支撐。1）4月各地加大優質地塊供應疊加地方降低保證金比例、延遲入地出讓金付款時限等穩定土地市場政策，土地購置面積同比增長13.8%，較上月上升26.0個百分點。中指院統計4月300城住宅用地成交平均溢價率為18%，較3月上升4個百分點。2）4月新開工和竣工面積同比分別為-1.3%和-8.8%，較上月變化9.1和-7.0個百分點。居民改善性住房需求逐步釋放、地方加大優質土地供應、推進新型城鎮化、老舊小區改造等，將支撐房地產投資。

　　五、制造業投資低迷，高端制造業是亮點

　　4月制造業投資當月同比-6.7%，降幅較上月收窄13.9個百分點。消費和除防疫物資外的出口仍疲軟，企業投資意愿仍不強，4月制造業投資邊際改善，但同比仍負。1-4月制造業投資累計同比-18.8%，降幅較1-3月收窄6.4個百分點。

　　分行業看，除高端制造業外，多數行業投資增速低迷。1-4月醫療制造和計算機等電子設備制造業投資累計同比分別為-2.7%和1.1%，好于制造業投資整體，較1-3月回升9.2和11.3個百分點。有色金屬冶煉和壓延加工業投資累計同比-9.7%，較1-3月上升1.9個百分點。農副食品加工（-27.9%）、紡織（-32.5%）、通用設備（-25.1%）、汽車制造（-22.9%）和運輸設備制造（-26.2%）等行業投資增速均低于制造業投資整體。

　　六、基建投資回升明顯，政策加碼，各地紛紛發力“新基建”

　　4月基建投資（含水電燃氣）當月同比4.8%，較上月大幅回升12.8個百分點。基建資金充裕，前兩批提前下達的專項債額度已基本發行完畢，資金逐步落實到項目中。1-4月基建投資累計同比-8.8%，降幅較1-3月收窄7.6個百分點。分行業看，電熱燃水領先，交運倉儲是主要拖累。1-4月電熱燃水投資累計同比7.6%，較1-3月上升5.6個百分點；1-4月交運倉儲投資累計同比-12.1%，降幅較1-3月收窄8.6個百分點，其中1-4月鐵路運輸投資累計同比-16.1%。

　　政策不斷加碼，第三批專項債額度下達，基建投資后續有望穩定回升。1）第三批專項債額度下達，5月專項債迎來發行高峰，5月6日國務院常務會議確定，在年初已發行地方政府專項債1.29萬億元基礎上，再提前下達1萬億元專項債新增限額。21世紀經濟報道稱棚改專項債將恢復發行，部分地方已在梳理棚改專項債項目清單。2）當前全國鐵路里程距離“十三五”目標仍有差距，或加碼鐵路投資。截至2019年末中國鐵路營業里程超13.9萬公里，但距離《鐵路“十三五”發展規劃》中2020年全國鐵路營業里程達到15萬公里的目標仍有差距。據《安徽日報》4月20日報道，今年安徽省將進一步加大鐵路建設投資規模。3）各省重點項目繼續集中開工，新基建加速啟動。4月各省繼續集中開工重點項目，例如4月15日安徽省集中開工270個總投資額超1500億的重點項目。4月份以來重慶、貴州、湖南等地集中開工一批新基建項目，涵蓋5G建設、大數據、人工智能、工業物聯網、特高壓、新能源充電樁等領域。隨著施工項目數量和強度的提升，基建投資有望加快。

　　七、消費反彈較弱，保就業是關鍵

　　4月社會消費品零售總額名義和實際同比分別為-7.5%和-9.1%，降幅較上月收窄8.3和9個百分點。刺激汽車消費政策發力推動汽車消費由負轉正，剔除汽車后消費同比-8.3%。從消費品類看，餐飲消費恢復弱于商品消費，商品消費中必需消費品維持高增速，升級類消費品、地產相關消費和汽車等非必需品消費降幅有所收窄。餐飲和商品消費同比分別為-31.1%和-4.6%，降幅較上月收窄15.7和7.4個百分點。糧油食品和飲料類消費同比分別為18.2%和12.9%；汽車消費同比為0%，較上月上升18.1個百分點；家電音像、家具、建筑裝潢消費同比分別為-8.5%、-5.4%和-5.8%，降幅較上月收窄21.2、17.3和8.1個百分點；金銀珠寶、服裝和化妝品消費同比分別-12.1%、-18.5%和3.5%，較上月上升18.0、16.3和15.1個百分點。

　　就業形勢嚴峻，居民收入下滑，制約消費反彈。4月全國城鎮調查失業率6.0%，較上月上升0.1個百分點；全國企業就業人員周平均工作時間44.3小時，較上月減少0.5小時。一季度全國居民人均可支配收入名義和實際同比分別為0.8%和-3.9%，較2019年下降8.1和9.7個百分點，創歷史新低。

　　八、出口短暫回升，外需疲軟，未來形勢仍嚴峻

　　4月中國出口（以美元計，下同）同比3.5%，較上月大幅上升10.1個百分點。主因前期積壓出口訂單持續釋放、防疫物資出口增加以及去年同期低基數。分出口產品看，防疫物資出口激增。紡織紗線、織物及制品和醫療儀器及器械出口同比分別為49.4%和50.3%，較上月大幅上升55.7和48.3個百分點。3月1日至4月30日，中國驗放出口主要防疫物資712億元（約101億美元）。此外，高新技術產品和機電產品出口同比分別為10.9%和5.5%，較上月上升18.4和14.4個百分點，反映前期積壓訂單陸續釋放。分經濟體看，對主要經濟體出口均有所回升。對美國、歐盟、日本和韓國4月出口同比分別為2.2%、-4.5%、33.0%和8.4%，分別較3月上升23.0、19.7、34.4和7.0個百分點；對東盟出口同比4.2%，持續正增長。

　　4月中國進口同比-14.2%，降幅較上月擴大13.2個百分點。主因海外生產收縮、國內庫存積壓以及去年同期高基數。分進口產品看，大宗商品是主要拖累。農產品(000061,股吧)、高新技術產品、機電產品和大宗商品進口同比分別為5.7%、4.3%、-2.7%和-30.4%，分別較3月下滑11.6、4.1、7.2和24.0個百分點。其中，進口原油和銅量價齊跌，進口金額同比分別為-49.3%和-5.2%，較上月下滑39.5和9.7個百分點。

　　疫情全球大流行、全球經濟深度衰退和中美貿易摩擦不確定性增大，出口承壓。1）4月下旬，美歐陸續出臺復工政策，但病例基數較大，復工基礎并不牢固。2）全球經濟衰退。4月全球綜合PMI（26.5%）較3月下行12.7個百分點，再創2009年以來新低；美歐日制造業PMI分別為41.5%、33.4%和41.9%。貿易風向標韓國4月出口同比-24.3%。3）中美經貿關系緊張，5月7日美國共和黨成立“中國工作組”并稱“中國的掩蓋導致疫情發展到目前危機”，5月8日在福克斯新聞網節目專訪中稱與中國正經歷艱難時刻，仍未決定如何處理中美貿易關系。

　　九、貨幣財政政策持續發力，信貸社融超預期放量

　　4月社融同比多增1.42萬億元，存量增速12%，創2018年5月以來新高。貨幣財政政策持續發力，助力社融超預期多增。從社融結構看，信貸大幅多增、企業債放量發行，構成主要支撐。新增人民幣貸款1.62萬億元，同比多增7506億元；表外融資新增21億元，同比多增1446億元；新增股票融資315億元，同比微增53億元；新增企業債券融資9015億元，同比大幅多增5066億元；新增政府債券3357億元，同比少增1076億元。從信貸結構看，企業中長期貸款占比環比提升，但制造業及中小企業仍需政策支持渡過難關。新增企業貸款9563億元，同比多增6092億元。其中，短期貸款、中長期貸款、票據融資分別多增1355億元、2724億元、2036億元。

　　4月M2同比增長11.1%，環比大幅提升1個百分點，銀行信貸投放和購債發力。從結構來看，企業存款增加1.17萬億元，同比多增1.34萬億元；居民存款減少7996億元，同比多減1748億元；財政存款增加529億元，同比大幅少增4818億元；非銀金融機構存款增加8571億元，同比多增5786億元。M1同比增長5.5%，環比回升0.5個百分點，實體交易性需求逐步恢復。但M1-M2剪刀差連續3個月收窄，企業存款活期化程度下降，投融資意愿仍然不高。

　　十、CPI繼續回落，油價暴跌，PPI通縮

　　4月CPI同比3.3%，較上月回落1.0個百分點；環比-0.9%，連續兩個月負增長。國內疫情防控向好態勢進一步鞏固，生產生活秩序加快恢復；但經濟下行壓力仍大，信心不足，需求低迷。食品和油氣價格下跌拖累CPI環比繼續下降。食品中，生豬產能加快恢復，豬肉供給持續增加，價格繼續下降7.6%，降幅擴大0.7個百分點；天氣轉暖，鮮菜供應量增加，價格下降8.0%；鮮果和雞蛋供應充足，價格均下降2.2%。非食品中，受國際原油價格波動影響，汽油、柴油和液化石油氣價格分別下降7.5%、8.2%和3.7%。

　　4月PPI同比-3.1%，降幅較上月擴大1.6個百分點；環比-1.3%，降幅較上月擴大0.3個百分點。疫情全球大流行，歐美主要經濟體陷入經濟衰退，外需疲軟，內需不振。國際大宗商品價格持續下降，國內工業品價格繼續走低。其中，石油和天然氣開采業價格下降35.7%，降幅擴大18.7個百分點；石油、煤炭及其他燃料加工業價格下降9.0%，降幅擴大1.2個百分點；化學原料和化學制品制造業價格下降3.0%，降幅擴大1.6個百分點；有色金屬冶煉和壓延加工業價格下降2.2%；黑色金屬冶煉和壓延加工業價格下降1.6%；煤炭開采和洗選業價格由漲轉降，下降2.3%。

　　十一、PMI需求弱于生產，庫存上升，通縮加劇

　　4月制造業PMI為50.8%，較上月回落1.2個百分點，環比繼續改善，但擴張力度有所減弱。分項來看：1）復工復產持續推進，生產保持復蘇勢頭。生產指數為53.7%，較上月回落0.4個百分點。2）需求恢復弱于生產，外需繼續惡化。新訂單指數為50.2%，較上月回落1.8個百分點，低于生產指數。新出口訂單指數和進口指數分別為33.5%和43.9%，較上月下降12.9和4.5個百分點。3）供大于求，庫存壓力顯現。產成品庫存指數為49.3%，較3月繼續上升0.2個百分點，創2013年1月以來新高。4）價格持續下跌，通縮風險凸顯。出廠價格和主要原材料購進價格指數分別為42.2%和42.5%，較上月下滑1.6和3.0個百分點，企業利潤增長持續承壓。5）企業經營環比改善，中小企業仍需政策紓困。大中小型企業PMI指數分別為51.1%、50.2%和51.0%，較上月變化-1.5、-1.3和0.1個百分點。

　　4月非制造業商務活動指數為53.2%，較上月上升0.9個百分點，連續兩個月景氣回升。1）建筑業加快恢復，新舊基建發力。建筑業商務活動和新訂單指數分別為59.7%和53.2%，較上月大幅上升4.6和4.8個百分點。建筑業從業人員和業務活動預期指數分別為57.1%和65.4%，較上月大幅上升4.0和5.5個百分點。2）服務業穩步復蘇，行業分化。服務業商務活動指數為52.1%，較上月上升0.3個百分點。在調查的21個行業中，14個行業商務活動指數高于50.0%。其中，零售業、餐飲業、信息傳輸軟件和信息技術服務業商務活動指數均高于55%；而住宿、文化體育娛樂、居民服務等行業商務活動指數連續三個月位于45.0%以下。

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