【天風Morning Call】晨會集萃20200528

　　重點推薦

　　《宏觀|垃圾債：與美國企業違約、破產現況》

　　新冠疫情對全球企業經營現金流造成明顯沖擊，當前美國企業違約率和破產率與2008年Q3前后可比。隨著經濟進一步放緩，預計企業違約率和破產率將進一步攀升。但由于2019年后各國貨幣政策取向寬松，垃圾債發行放量置換了存量到期債券，不管是美國還是歐洲，2020年到期規模均較低，企業緊迫的到期償付壓力較小。另一方面，美聯儲三月開始的一系列貨幣政策暫時緩解了企業的再融資壓力，當前一級市場企業發債速度遠超2008年，企業償債高峰又一次延后。但主街貸款計劃由于救助原則的限制可能對高收益債市場支持有限。

　　摘自《垃圾債：與美國企業違約、破產現況》

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　　《交運|密爾克衛(603713,股吧)深度研究：十倍進階之路！從A股上游物流開支中找尋答案》

　　歷史ROE和當前經營趨勢讓我們認為密爾克衛具備長牛潛質。萬華案例對短期彈性的啟示，小樣本孕育短期高彈性。19 年報顯示 A 股化工企業的第三方物流額約為 750 億，反襯原先我們對 3200 億的市場容量判斷是偏保守的，而我們判斷密爾克衛在未來 6-8 年 將經歷三個階段發展，其市場份額有望從當前的 0.7%提升至 6.7%，營收和利潤分別達到 300 和 36 億元，該體量接近公司 2020 年預計財報水平的 10 倍，同時大量的留存利潤會使得再融資對 EPS 的攤薄影響有限。疫情后階段，預計公司業務開發和外延收購提速，業績彈性大概率逐季增加，當前公司已公告擬以1.04億元對價，收購湖南瑞鑫化工65%股權，將為公司今年的業績增長帶來新的增量。我們將公司2020-2022年盈利從2.82、3.88、5.17億上調至3.06、4.23、5.95億，三年業績增速分別為56%、39%與41%，長期趨勢和短期彈性顯著領先于板塊，給予目標價97元，維持買入評級。風險提示：監管導致公司危化品資質獲取難度和時間周期增加；宏觀經濟超預期波動；外延并購項目具有不確定性；安全事故風險；收購商譽風險。

　　摘自《密爾克衛深度研究：十倍進階之路！從A股上游物流開支中找尋答案》

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　　買方觀點

　　淡化指數，尋找結構性機會。客戶認為在政府工作報告取消了經濟增長指標之后，地產產業鏈及大基建產業鏈恐怕會受壓。今年的大方向仍然是內需，關注醫療CRO，人造肉等板塊。而科技板塊由于外部事件退潮，建議關注被錯殺的內需型科技板塊，例如醫療信息化，信創，IDC等板塊。

　　研究分享

　　《固收|貨幣最寬松的時候過去了嗎？——5月26日央行重啟7天逆回購點評》

　　對于央行“保持定力”，我們的看法這是央行多目標動態平衡的體現，貨幣政策的重心和方向不會改變變，雖然央行倍加珍惜正常的貨幣操作空間，但是維護國內金融市場預期總體平穩，內外平衡對內為主，這幾個方面決定了央行只能是階段性“保持定力”。我們測算政策性貸款對貸款加權利率下降的貢獻度并不高，主要還是要靠LPR改革來實現。繼續明確貨幣政策方向決定債市方向。貸款利率方向決定利率方向。貸款利率壓降是政策訴求。那么從銀行表內資產比價考慮，在當前點位十年國債具有比價優勢，至少具備交易能力。曲線不論平陡，關注下行空間。資金利率確認目前位置是下一階段的上軌，那么我們預計曲線不論平陡，下行可期，如果適度回歸正常化，則10年國債還是可以看到2.0%的位置。

　　摘自《貨幣最寬松的時候過去了嗎？——5月26日央行重啟7天逆回購點評》

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　　《石化|桐昆股份(601233,股吧)首次覆蓋：浙石化進入業績釋放期，疫情過后或迎雙擊》

　　滌綸長絲龍頭持續擴張，“慢”行業中的“快”公司。推薦公司的兩點邏輯：1）浙石化2020年進入業績釋放期對于公司來說是需要重視的關鍵變化，與國內主營煉廠相比，浙石化具有顯著超額收益，浙石化有望為股東安排合理分紅，屆時對公司現金流貢獻可能超市場預期；2）下游服裝訂單需求轉弱、油價暴跌對公司短期經營造成一定的負面影響，我們認為股價對該預期已做充分反映，滌綸長絲環節2020年新增供給有限、行業格局優化，一旦疫情得到控制服裝訂單好轉疊加油價向上，公司具有較大向上彈性。盈利預測與投資建議：預測公司2020/2021/2022年實現歸母凈利潤33.7/35.4/45.3億元，EPS1.82/1.91/2.45元。選取新鳳鳴(603225,股吧)、恒逸石化(000703,股吧)、榮盛石化(002493,股吧)、恒力石化(600346,股吧)、東方盛虹(000301,股吧)作為可比公司，按照PE同行平均2021年8.5倍，對應目標價16.2元，首次覆蓋給予“買入”評級。風險提示：油價劇烈波動帶來庫存的風險；聚酯產業鏈供需弱勢時間長過長的風險；生產安全的風險。

　　摘自《桐昆股份首次覆蓋：浙石化進入業績釋放期，疫情過后或迎雙擊》

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　　《化工|紅墻股份(002809,股吧)首次覆蓋：混凝土外加劑龍頭，積極構筑全國銷售網絡》

　　深耕華南地區的混凝土外加劑龍頭企業。混凝土外加劑減水劑下游需求穩定增長，供給格局有望優化。著力新產品研發，積極構筑全國銷售網絡。盈利預測與估值：預計公司2020~2022年凈利潤分別為160.61、207.00、257.65億元，按照當前2.04億股總股本計，對應EPS分別為0.79、1.01、1.26元，現價對應PE分別為15.32、11.89、9.55倍。參考可比公司估值，結合公司近年來的快速發展，以及著力新產品研發，積極構筑全國銷售網絡，給與公司2020年17倍PE，目標價13.43元，首次覆蓋，給予“增持”的投資評級。風險提示：經濟增長與宏觀經濟調控導致行業需求下行風險、應收賬款及應收票據管理風險、技術被替代風險、市場競爭風險、主要原材料價格波動風險。

　　摘自《紅墻股份首次覆蓋：混凝土外加劑龍頭，積極構筑全國銷售網絡》

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　　《建筑|一季度訂單匯總分析：受疫情影響新簽訂單普遍下滑，行業集中度持續提升，大企業穩定性凸顯》

　　訂單保障系數大部分呈下降態勢。建筑央企受政策利好新簽訂單量保持增長；子行業中鋼結構受政策加碼驅動，訂單增速較快；裝飾行業和園林企業受疫情影響新簽訂單下滑幅度較大。由于2020年新冠疫情突發，國家以基建保經濟的動機更加強烈，在財政政策方面，國家不斷加大地方政府專項債發行，投融資環境逐漸改善。同時，許多小規模企業受疫情沖擊被迫退出市場，導致大企業憑借顯著的競爭優勢在行業競爭中處于明顯有利地位，訂單有望加速向行業龍頭、細分子行業龍頭、區域龍頭等集中，建筑行業集中度提升、強者恒強仍是主旋律，雖然2020年一季度行業訂單受疫情影響不達預期，但是這種影響只是暫時的，我們維持“強于大市”評級。

　　摘自《一季度訂單匯總分析：受疫情影響新簽訂單普遍下滑，行業集中度持續提升，大企業穩定性凸顯》

　　證券研究報告《天風晨會集萃》

　　對外發布時間：2020年05月28日

　　報告發布機構 天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）

　　本報告分析師 李友琳 SAC 執業證書編號：S1110516090007

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