透市|上市房企千億新貴 含金量孰高孰低？

　　千億之下，皆是野心；千億之上，不止狂歡。

　　2019年，上市房企千億俱樂部迎來了5位新成員，即堅守華中的建業地產、闖出西南的藍光發展(600466,股吧)、發跡于華東的濱江集團(002244,股吧)、深耕華南的中國奧園與美的置業。與2018年10余家新晉千億房企相比，數量雖小，卻帶有豐富的地域特色。

　　邁入千億，有提早撞線的驚喜，有彌補遺憾的努力，也有超額完成的自信。不過，千億門檻的入場券僅僅意味著新的開始，更高一級的規模競爭即將到來——分化，已經悄然滲透到了千億級別的賽道中。

　　在2018年破千億的房企中，有的高歌猛進，邁入下個千億；有的則放慢了腳步，甚至被千億新貴迎頭趕上；更有老牌千億房企不進反退。與此同時，千億之下，龍光、華發、新力等準千億房企也在后方虎視眈眈。

　　誠然，在行業集中度日益提升的當下，擠入千億窄門絕非易事，但若想不失速，還要擁有更強的實力。那么，被打上“千億”烙印的5位新貴，含金量究竟孰高孰低？

　　你追我趕 業績爆發期有所重合

　　2019年，5家新晉千億房企合計實現銷售額約5340.4億元，最高為中國奧園1180.6億元，最低為建業地產1011.5億元。除中國奧園外，其余4家房企規模差距并不大。

　　數據來源：房企年報

　　縱觀上述新晉千億房企，雖然業績起點各不相同，但增速軌跡卻有所重合。濱江集團、藍光發展、美的置業三家房企4年間銷售額的最高增速都出現在2017年，分別為67.7%、93.0%及146.1%。

　　彼時，濱江集團的業績在前一年剛剛創下“歷史之最”，轉年又迎來新的銷售高峰，最終決定在2018年沖擊千億；藍光發展憑借著在成都、華東、華中區域大幅增長的銷售額，實現了整體業績的突破；美的置業則抓住三、四線城市熱銷的機會，連續兩年大幅邁進。

　　進入2018年，中國奧園和建業地產迎來最高增速，銷售額同比增長分別約為100.2%與97.2%。是年年初，前一年銷售額還不足500億的中國奧園在年底完成了全年銷售目標730億元的125%；而納入輕資產銷售額的建業地產幾乎實現了銷售業績的翻倍增長。同時，美的置業成功登陸資本市場，并頻頻表示2020年千億志在必得。然而，有人歡喜有人愁，年末濱江集團折戟千億，放言再戰2019。

　　此時，中國奧園后來居上，距離千億近在咫尺，而對末位的建業地產而言，輕重資產銷售額近900億元是一個保守卻又似乎可行的目標。

　　不過，在2019年，5家房企紛紛放慢腳步。其中，建業地產以39.8%的銷售增速在2019年提前撞線千億，增速為5家中最高。其中，輕資產銷售增速達57.0%。而藍光發展增速則由47.1%下滑至18.7%，為5家中最低。

　　除建業地產外，其余4家房企在2019年的增速均為4年間最低，可見越接近閾值，突破就愈發困難。從下降幅度看，5家房企中增速降幅最大的是中國奧園，下滑70.9個百分點；降幅最小的為濱江集團，下滑6.4個百分點。

　　從銷售額復合增長率來看，在2017-2019年，建業地產與美的置業都達到了70%，分別為71.2%和70.0%；中國奧園約為66.5%；藍光發展和濱江集團分別約50.0%與45.1%，起點高低、孰快孰慢一目了然，但也不能忽視建業地產總銷售額的29%為輕資產銷售。

　　4家房企增收不增利 三費管控仍需加強

　　由于銷售結算收入的滯后性，房企的營業收入大多反映了前兩年的銷售情況，而營收不僅與當時的銷售情況掛鉤，也與房企交付項目的速度有關。

　　數據來源：房企年報

　　2019年，5家房企中營業收入規模最高的為中國奧園，約505.3億元；最低為濱江集團，約249.5億元；其余3家房企營收在300-400億元之間。從營收增速看，最高為建業地產107.3%，其次是中國奧園62.9%，美的置業、藍光發展、濱江集團分別為36.6%、27.2%及18.1%。當然，建業地產2018年基數較小也不能忽略。

　　在毛利、毛利率方面，除藍光發展以外，其余4家房企均出現營業成本增幅大于營業收入增幅的情況，即增收不增利。其中，營業成本增幅最高為建業地產，約134.9%；最低為濱江集團，僅19.4%。

　　值得關注的是，建業地產的毛利率下滑幅度最大，由2018年的34.7%降至2019年的26.0%，濱江集團、美的置業與中國奧園毛利率均有0.6-1.4個百分點的降幅，唯有藍光發展毛利率同比微增0.6個百分點至28.3%，但該數值僅高于建業地產，毛利率最高為濱江置業35.1%�？傮w看來，5家房企毛利率均處于25%以上，其中美的置業與濱江集團的毛利率高于30%，在行業中處于較高水平。

　　與營收具有滯后性不同，三費反映了房企當期的費用支出情況，尤其是銷售費用會隨著銷售規模的增長出現水漲船高的現象。

　　不過，僅有中國奧園和美的置業的銷售費用超過了20億元，分別為25.4億元與21.4億元，同比增長66.0%及49.7%。銷售費用最低為濱江集團，約5.7億元，但由于前期較少的基數，其漲幅最高，約83.9%；而藍光發展的銷售費用則基本沒有漲幅，同比僅微增0.6%。

　　從三費規模來看，美的置業以62.9億元居于首位，中國奧園以52.9億元緊隨其后，濱江集團仍為最低，約18.5億元。同時，美的置業的三費增幅最大，同比增長約59.2%；藍光發展的費用管理最佳，三費同比增長僅8.3%。雖然5家房企營收規模不同，但三費占營收比例與三費規模整體呈現出正相關，美的置業比例最高，約15.3%；濱江集團最低，為7.4%，同時也是三費占比有所增長。

　　加減之下，營收規模最高的中國奧園，其42.0億元歸母凈利潤卻排在第二；領跑的則是美的置業，歸母凈利潤約43.1億元。而歸母凈利潤最低的是濱江集團，約為16.3億元，增幅也是最低，約33.6%。更為重要的是，濱江集團產生了約23.4億元的少數股東損益，占凈利潤的58.9%，比熱衷于收并購的中國奧園還要高出不少。

　　現金短債比均大于1 降風險各有打法

　　即使成為千億房企，有息負債規模也是避不開的話題。規模擴張，必然會帶來相應的壓力，這讓處于高速增長期的房企有某些相似性。不過，總體而言，5家新晉千億房企各有各的打法，現金短債比均大于1。

　　數據來源：房企年報

　　從有息負債規�？�，中國奧園427.7億元為最高，濱江集團120.1億元為最低；但在增幅方面，中國奧園排在第三位，約75.9%，濱江集團由于前期基數較小以124.0%的增幅排在第一。值得一提的是，美的置業2019年的有息負債規模有所下降，降幅約44.9%。

　　憑借強大的外部融資能力，中國奧園2019年實現融資性現金流約463.2億元，同比大漲183.0%，期內現金增長130.5億元，通過增強流動性減少償債風險；美的置業、藍光發展則通過控制有息負債規模降低風險，前者有息負債規模同比降低，后者有息負債規模增幅由2018年的196.7%大幅降至42.3%；濱江集團、建業地產由于前期有息負債規模較小，雖然出現同比翻倍的情況，但風險依然較低。

　　區域型特征較為明顯 土地儲備差距較大

　　區域深耕與全國化布局，同時向一二線城市轉移，已成為越來越多房企高效擴張的戰略手段。不過，在5家新晉千億房企中，項目布局較為集中，區域型特征明顯。

　　數據來源：房企年報

　　建業地產便是其中之一。自2002年開始固守河南，此后不斷下沉。盡管在2018年建業地產的業績會上，胡葆森首次松口表示“將有條件地走出河南”，但也只是以輕資產模式進行輸出，且都圍繞在河南省周邊。

　　2019年末，建業地產期末土儲約5093萬方，其中約98.9%都位于河南省內，僅有1.1%位于海南，另有輕資產項目儲備2394萬方。

　　盡管河南省的下沉市場有較大的探索空間，但局限于一個區域的布局令建業地產難以分散自身的風險，不僅容易受到區域政策的影響，同時隨著強資本房企的侵入與其他本地房企的競爭，建業地產的生存空間將被進一步擠壓。

　　與建業地產相比，濱江集團的狀況稍好但有限。截至2019年末，以土儲貨值比例計算，濱江集團在杭州內的土儲貨值占比57.3%，浙江省內非杭州的城市包括嘉興、溫州、金華、湖州等二三線城市占比25.8%，浙江省外占比16.9%。顯然，濱江集團仍是一家區域型房企。

　　更為重要的是，濱江集團的余糧非常有限。與其他4家房企相比，濱江集團的土儲面積明顯較少，總計2500億元的貨值也相對較低，而2019年其新增土儲面積僅為295萬方，且都位于浙江省內。即使位于舒適區，濱江集團仍補倉乏力，后續的規模增長令人擔憂。

　　儲備同樣相對較少的，還有藍光發展。截至2019年底，藍光發展待開發建面約1773萬方，與中國奧園等有相當差距。

　　不過，藍光發展早已向川外邁進，布局情況要優于建業地產與濱江集團。近年來，華東、華中成為藍光發展營收貢獻較大的區域，2019年末兩區域土儲面積占總土儲的35%，而其在華南的土儲占比也升至15%。同時，藍光發展也在強化更高能級城市的投資占比，在2019年1121萬方的新增土儲中，新一線和二線城市的比例約60%。

　　發跡于廣佛地區的中國奧園與美的置業，則坐擁珠三角成熟市場的優勢，擁有相對較多的土地儲備且相對均衡的布局，二者2019年的新增土儲面積分列5家房企中的前兩位。

　　2019年年底，中國奧園280個項目分布于85個境內外城市，土儲總貨值約4585億元。以貨值占比計算，中國奧園在華南地區儲備占40%，中西部核心區約占24%，華東區域約占18%，環渤海約占11%，境外約占7%。中國奧園還擁有逾30個城市更新項目，可售貨值約2260億元，其中粵港澳大灣區占比89%。

　　美的置業的布局則更為均衡。截至2019年底，其278個項目分布全國59個城市，在珠三角、長三角、長中游、華北、西南經濟區土儲分別為19%、26%、24%、16%和15%。

　　同時，曾依靠三四線城市大幅擴張的美的置業也在逐步進入高能級城市，在其2019年新增土儲面積中，一二線城市占比達64%，長三角和珠三角區域占比58%。

　　顯然，5家千億新貴中，已有悄然領先者。

　　封面來源：攝圖網

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