《金證研》滬深資本組 青云/研究員 清和 映蔚 洪力/編審
作為移動通信重要的組成部分之一，專網通信由于自身安全可靠、自主控制、保密性高等特點帶來需求端的高景氣度，在未來較長一段時間里，技術的更新換代將催生出更多更大的市場需求。但另一方面，專網通信行業技術標準多、技術門檻高，而競爭日益加劇的市場現狀，或對力同科技股份有限公司（以下簡稱“力同科技”）的研發創新能力提出更高要求。
反觀其背后，近年來，力同科技營業收入連續三年“開倒車”，主要產品毛利率低于同行均值。不僅如此，力同科技昔日主業“頹勢”難減，“改弦易轍”主業大調整至專網通信產品。不可回避的是，2018年，國內專網通信市場規模增速放緩，力同科技專網通信終端市場的占有率或不足1%。問題還未結束，力同科技六成發明專利或靠“買買買”所得，其研發創新能力如何？尚未可知。此外，其供應商現“零人”企業，且其另一“零人”供應商與上百家企業共用郵箱，令人唏噓。
1
營收連續三年“開倒車”，主要產品毛利率低于同行
2016年以來，力同科技營收曾連續三年“開倒車”，其2019年營收相較于2015年“縮水”2.76億元。
2015-2019年，力同科技的營業收入分別為6.62億元、4.94億元、3.96億元、3.39億元、3.86億元，2016-2019年分別同比增長-25.31%、-19.93%、-14.38%、13.96%。
2015-2019年，力同科技的凈利潤分別為3,713.17萬元、6,089.01萬元、10,833.51萬元、8,566.44萬元、9,158.33萬元，2016-2019年分別同比增長63.98%、77.92%、-20.93%、6.91%。
此外，力同科技主要產品毛利率遠低于可比公司的平均水平。
據力同科技2020年6月29日簽署的招股書（以下簡稱“招股書”），報告期內，即2017-2019年，力同科技專網通信芯片及模塊、專網通信終端收入占主營業務的比例分別為91.54%、95.91%、92.55%，是力同科技業務的最主要組成部分。
2017-2019年，力同科技專網通信終端的毛利率分別為34.7%、24.84%、27.5%。
同期，力同科技專網通信終端業務的可比公司海能達(002583,股吧)通信股份有限公司（以下簡稱“海能達”）的專網無線通信設備制造業毛利率分別為51.33%、56.92%、52.98%，廣州海格通信(002465,股吧)集團股份有限公司（以下簡稱“海格通信”）的無線通信業務毛利率分別為47.54%、49.92%、49.58%。
2017-2019年，上述可比公司可比產品毛利率的平均值分別為49.44%、53.42%、51.28%。
可見，力同科技專網通信終端的毛利率遠低于同行平均水平。其中，2018-2019年，力同科技專網通信終端的毛利率較可比公司毛利率平均值，分別低28.58個百分點、23.78個百分點。
不僅如此，力同科技另一主要產品專網通信芯片及模塊的毛利率同樣低于可比公司平均水平。
據招股書，2017-2019年，力同科技專網通信芯片及模塊的毛利率分別為53.18%、57.73%、65.27%。
2017-2018年，力同科技專網通信芯片及模塊業務的可比公司博通集成(603068,股吧)電路(上海)股份有限公司（以下簡稱“博通集成”）用于對講機的芯片毛利率分別為56.52%、58.65%。2017-2019年，可比公司Analog Devices, Inc.的綜合毛利率分別為60.39%、68.28%、67%。
2017-2019年，上述可比公司可比產品毛利率的平均值分別為58.46%、63.47%、67%。
不僅業績“不給力”、主要產品毛利率低于同行，力同科技的凈資產收益率也呈下滑趨勢。
2017-2019年，力同科技扣非后的加權平均凈資產收益率分別為47.1%、27.09%、26.9%。
2
芯片代理業務“頹勢”難減，改弦易轍主業大調整
值得一提的是，力同科技的第一大業務曾為芯片代理業務。
據力同科技2018年1月5日簽署的招股書（以下簡稱“2018版招股書”），2014-2016年及2017年上半年，力同科技芯片代理業務的營業收入分別為71,152.84萬元、48,277.04萬元、22,324.48萬元、593.31萬元，占同期主營業務收入的比重分別為83.99%、72.96%、45.17%、3.3%。
不難看出，2014年以來，力同科技芯片代理業務的收入占比逐年走低。
而對于其原因，力同科技在2018版招股書中稱其代理業務行業景氣度較差，公司調整發展戰略，主動減少利潤率較低的代理業務比重，增加利潤空間高的自主產品業務。
而事實上，力同科技芯片代理業務或呈“經營不善”的情形。
據2018版招股書，2014-2016，力同科技IC代理產品的毛利率分別為2.51%、2.15%、2.13%。
2014-2016年，力同科技芯片代理業務的可比上市公司大聯大投資控股股份有限公司IC分銷產品的毛利率分別為4.53%、4.16%、4.21%，上海潤欣科技(300493,股吧)股份有限公司IC分銷產品的毛利率分比為11.8%、11.87%、10.66%，深圳市英唐智能控制股份有限公司IC分銷產品的毛利率分別為13.87%、10.25%、9.9%，武漢力源信息技術股份有限公司IC分銷產品的毛利率分別為14.88%、15.29%、11.6%。
2014-2016年，力同科技上述4家可比上市公司IC分銷產品毛利率的平均值分別為11.27%、10.39%、9.09%。
上述情形可見，2014-2016年，力同科技芯片代理業務的毛利率遠“落后”于行業平均水平。
除此之外，據2018版招股書，2014-2016年及2017年上半年，力同科技主要代理業務品與國內外同類型代理業務相比，其營業收入低于同類型代理分銷公司，且其產品結構相對較為單一。
2014-2016年，即以芯片代理業務為主營業務期間，力同科技芯片代理業務的毛利率遠不及可比上市公司平均水平，且其營業收入低于同類型的國內外代理分銷公司，這或表明，力同科技的代理芯片業務競爭力或弱于同行，“頹勢”難減。
由此，力同科技“改弦易轍”，其主業進行大調整，目前其主營業務以專網通信產品為主。
招股書顯示，2017-2019年，力同科技專網通信芯片及模塊、專網通信終端收入占主營業務收入的比例分別為91.54%、95.91%、92.55%。
而力同科技面臨的問題遠未結束，其還存在通過“打折”來“突擊”業績的情況。
3
市占率不足1%，或打折“突擊”業績
不可回避的是，2018年，力同科技所在的專網通信市場規模增速放緩。
據招股書，力同科技的主營業務為無線通訊產品研發、生產、銷售和服務；其主要產品包括專網通信芯片及模塊、專網通信終端、射頻功放、系統設備及軟件等。
據前瞻產業研究院數據，2014-2018年，國內專網通信市場規模分別為84億元、101億元、121億元、166億元、200億元，2015-2018年分別同比增長20.2%、19.8%、37.2%、20.5%。
與此同時，力同科技在國內專網通信終端市場的占有率或不足1%。
招股書顯示，力同科技專網通信終端產品與海能達專網無線通信設備制造業務的相關產品為可比產品。且海能達2018年年報顯示，力同科技招股書中提及的海能達專網無線通信設備制造業務即為海能達在招股書中披露的專業無線通信設備制造業務。
據海能達2018年報，海能達的終端產品屬于專網無線通信設備制造業務的產品，該產品收入是其營業收入最主要收入來源，海能達的終端產品或即為專網通信終端產品。
2018年，海能達終端產品的營業收入為29.11億元，而據力同科技招股書，其專網通信終端的營業收入為1.61億元。
據招股書援自前瞻產業研究院數據，2018年，海能達在國內專網通信終端市場的市場份額為16%，在全球專網通信終端市場的市場份額為15%。
若市場份額按企業營業收入占行業市場規模的比值計算，由此可以推算出，2018年，國內專網通信市場規模為181.94億元，全球專網通信市場規模為194.07億元。即力同科技在國內專網通信終端市場的市場份額或為0.88%，在全球專網通信終端市場的市場份額或為0.83%，均不足1%。
問題還未結束，力同科技專網通信芯片及模塊的銷量逐年下滑。
2017-2019年，力同科技專網通信芯片及模塊的銷量分別為2,863.29萬件、2,769.63萬件、1,938.57萬件，2018-2019年分別同比增長-3.27%、-30.01%。
同期，另一主要產品專網通信終端的銷量分別為203.57萬臺、172.73萬臺、313.4萬臺，2018-2019年分別同比增長-15.15%、81.44%。
也就是說，2018年，力同科技主要產品之一專網通信芯片及模塊、專網通信終端的銷量均出現下滑，而2019年，在專網通信芯片及模塊銷量下滑的同時，專網通信終端銷量卻出現“反轉”，同比增長逾80%。
2019年，其專網通信終端銷量增長的背后，力同科技或是通過“打折”來提升銷量。
2017-2019年，力同科技專網通信終端產品的平均單價分別為96.63元/臺、93.02元/臺、66.14元/臺，2018-2019年分別同比增長-3.74%、-28.9%。
這意味著，2019年，在力同科技專網通信終端銷量上升的背后，其平均單價相較于2018年下降了近3成。力同科技或靠打折來“突擊”業績。
對此，力同科技在招股書解釋，主要系當年公司為新客戶提供的部分產品配置相對較低，故產品單價較低。
4
大專及以下員工占比超六成，六成發明專利或靠“買買買”
值得一提的是，與同行相比，力同科技大專及以下學歷的員工數量占比或偏高。
據招股書，2019年，力同科技大專及以下學歷員工數量占比為64.29%。
據可比公司2019年年報，2019年，海能達大專及以下學歷員工數量占比為46.99%，海格通信大專及以下學歷員工數量占比為64.49%，博通集成大專及以下學歷員工數量占比為7.74%。
上述情形可以看出，力同科技大專及以下學歷員工數量占比略低于海格通信，高于其余兩家可比公司，力同科技員工或普遍“低學歷”。
作為一家高新技術企業，力同科技稱其具有行業領先的專網通信芯片設計能力。而事實上，力同科技六成發明專利或靠“購買”而來。
據招股書，截至2019年末，力同科技共有12項發明專利，其中，僅有4項發明專利是原始取得，其余8項發明專利均是受讓取得。
而這4項原始取得的發明專利中，僅有1項于2017年申請，其余申請時間都為2013年及以前。也就是說，2014-2019年的五年時間里，力同科技僅“產出”了1項發明專利。此外，力同科技所擁有的專利數量也不及同行。
據招股書，截至2019年末，力同科技共擁有50項專利。
而據可比公司2019年年報，截至2019年底，海能達擁有的專利數量為1,264項，博通集成擁有的專利數量為96項。
在海格通信2019年年報中，海格通信并未披露其擁有的總專利數量，但其在2019年獲得授權的專利115項，該數量已比力同科技擁有的總專利數量多。
上述情形可見，力同科技超六成發明專利非原始取得，或靠“買買買”而來；且其擁有的專利數量遠不及可比公司，或在同行“墊底”。
5
主要競爭對手身兼客戶及供應商，供應商人數驟減至“零人”交易額仍超500萬元
除此之外，力同科技主要競爭對手身兼客戶、供應商角色的情況亦值得關注。
據招股書，2017-2019年，力同科技均有向安悅電子（深圳）有限公司（以下簡稱“安悅電子”）銷售專網通信芯片，同時向其采購機芯、天線、喇叭等器件。
然而，安悅電子為力同科技的主要競爭對手。
據2018版招股書，在專網通信終端領域，力同科技主要提供ODM業務，其主要競爭對手為安悅電子。
也就是說，作為力同科技主要競爭對手，安悅電子卻身兼力同科技客戶、供應商。
值得注意的是，在招股書中，力同科技并未再提及其與安悅電子存在競爭關系的情況，力同科技涉嫌選擇性披露。
問題不止于此，2018年，安悅電子社保繳納人數驟減為0人，力同科技仍與其發生逾百萬元的交易。
2017-2019年，力同科技對安悅電子的銷售金額分別為445.25萬元、142.41萬元、86.84萬元；同期，力同科技向安悅電子的采購金額分別為549.57萬元、426.37萬元、581萬元。
據市場監督管理局數據，2017-2018年，安悅電子的社保繳納人數分別為14人、0人。
也即是說，2018年，安悅電子或已為“零人”公司。
然而，2018-2019年，力同科技不僅與安悅電子交易逾百萬元，且安悅電子“供銷一體”的情況還在繼續。2019年，力同科技向安悅電子的采購金額還上升了36.27%。
此外，據市場監督管理局的數據，2020年1月17日，安悅電子注銷。
這意味著，在2018年，安悅電子的社保繳納人數驟減為0人后，力同科技與安悅電子之間的采購及銷售仍在進行，且在2019年，力同科技向安悅電子的采購金額還上升了36.27%，而后在2020年1月，安悅電子注銷�！傲闳恕惫救绾螕纹饠蛋偃f元交易額？令人費解。
事實上，力同科技的“零人”供應商不止安悅電子。
據2018版招股書，2015-2016年，深圳爍星輝科技有限公司（以下簡稱“爍星輝”）分別為力同科技的第五大、第四大Fabless供應商，力同科技向其的采購金額分別為65.17萬元、118.4萬元。
而據市場監督管理局數據，爍星輝成立于2014年5月4日，2016年，其社保繳納人數為0人。且2016年年報顯示，爍星輝的企業電子郵箱為hefvuff@163.com。
公開信息顯示，截至2020年9月21日，共有256家公司曾使用電子郵箱hefvuff@163.com。
不僅如此，2018-2020年，爍星輝均因未按規定期限公示年報，被列入經營異常名錄，截至2020年9月21日，其仍未提交2017-2019年年報。
據（2018）粵03執973號文件，2018年5月2日，爍星輝因侵害其他公司專利權而被判支付原告經濟損失及合理維權支出共計15萬元，但其全部未履行，被列入失信被執行人名單，淪為“老賴”。
也就是說，2015-2016年，爍星輝均為力同科技的供應商，2016年，力同科技對其采購金額上百萬元，然而，其2016年社保繳納人數為0人，此外，其或與逾200家企業共用郵箱，采購數據真實性存疑。
且令人唏噓的是，從2018年起，爍星輝因未提交新的年報而被列入經營異常名錄，且2018年更是淪為“老賴”。
積土成山，積水成淵。面對上述種種問題，力同科技在資本市場的路上能走多遠？未來又將如何“破局”？
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