制造業(yè)供需平衡性增強
2020年12月PMI數(shù)據(jù)的點評
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文?財信研究院 宏觀團隊
李沫
投資要點?
>>?受季節(jié)性因素和拉閘限電等因素擾動，12月PMI回落0.2個百分點至51.9%，但國內需求修復加快、新舊動能轉換提速以及海外供需缺口仍在多重因素作用下，制造業(yè)PMI連續(xù)10個月高于臨界值，制造業(yè)穩(wěn)步復蘇勢頭進一步鞏固。展望未來幾個月，國內經(jīng)濟修復動能將切換至消費端，加之國內政策顯效加快，預計在消費、出口共振復蘇帶動下，未來制造業(yè)PMI將繼續(xù)處于上升周期，在51%上下波動。
>> 季節(jié)性因素和拉閘限電等因素擾動下，制造業(yè)供需指標略有回落，但供需缺口進一步收窄，經(jīng)濟修復的平衡性有所增強；小型企業(yè)是制造業(yè)PMI的主要拖累項。
一、生產(chǎn)擴張斜率放緩，需求延續(xù)回暖態(tài)勢，供需循環(huán)持續(xù)改善，出口訂單連續(xù)4個月增加。在氣候轉冷和部分地區(qū)拉閘限電的共同作用下，12月生產(chǎn)指數(shù)較上月回落0.5個百分點至54.2%，但仍為年內次高點。隨著國內經(jīng)濟恢復面的不斷擴大和出口需求的持續(xù)增長，新訂單指數(shù)雖較上月回落0.3個百分點至53.6%，但仍高于2012-2019年歷史同期均值2.2個百分點，需求延續(xù)回暖態(tài)勢。其中，出口訂單回落0.2個百分點51.3%，出口訂單繼續(xù)支撐制造業(yè)需求回暖，但海外二次疫情將制約出口訂單回升幅度。同時12月“生產(chǎn)和新訂單指數(shù)差”較上月收窄0.2個百分點至0.6%，供需缺口持續(xù)收窄，經(jīng)濟修復平衡性增強。
二、小型企業(yè)PMI再次低于臨界值，是制造業(yè)PMI的主要拖累項。從企業(yè)類型看，12月大、中、小型企業(yè)PMI分別為52.7%、52.7%、48.8%。其中，小型企業(yè)PMI環(huán)比下降1.3個百分點，再次低于臨界值，是制造業(yè)PMI的主要拖累項。
>> 工業(yè)企業(yè)進入主動補庫存周期。12月原材料庫存和產(chǎn)成品庫存指數(shù)分別持平于上月和較上月提高0.5個百分點，企業(yè)大概率進入主動補庫存周期：一是隨著近期大宗商品普遍上漲，上游企業(yè)囤購原材料的意愿增強；二是需求持續(xù)回暖下，企業(yè)備貨銷售的意愿提升，下游產(chǎn)成品庫存有所提高。
>> 預計12月PPI增長-0.4%左右。受國際大宗商品價格普遍上漲和國內需求加快修復影響，12月原材料購進價格指數(shù)和出廠價格指數(shù)同時提高，均創(chuàng)年內新高點。但前者高于后者較多，預示著中小游企業(yè)成本壓力有所增加。原材料購進價格指數(shù)大幅提高，預示12月工業(yè)生產(chǎn)者價格指數(shù)PPI上漲動能有所增強，邊際通縮幅度有望繼續(xù)收窄，預計12月PPI同比增長-0.4%左右，全年約增長-1.8%。
>> 服務業(yè)復蘇步伐放緩，建筑業(yè)擴張加快，非制造業(yè)景氣度有所回落。受多地疫情出現(xiàn)反復影響，12月服務業(yè)PMI指數(shù)較上月回落0.9個百分點至54.8%，但仍高于2019年平均水平1.7個百分點，服務業(yè)擴張步伐放緩，但仍在穩(wěn)步修復途中。受益于基建項目施工加快，12月建筑業(yè)指數(shù)較上月提高0.2個百分點至60.7%，建筑業(yè)擴張進一步加快，同時建筑業(yè)新訂單指數(shù)和業(yè)務預期指數(shù)均提高較多，前期使用偏慢的財政資金有望支撐基建投資保持較快增長，短期建筑業(yè)PMI大概率繼續(xù)高位運行。
正文
事件：2020年12月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為51.9%，較上月回落0.2個百分點；中國非制造業(yè)商務活動指數(shù)為55.7%，較上月下降0.7個百分點；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為55.1%，較上月回落0.6個百分點。
一、季節(jié)性因素和拉閘限電擾動，PMI略有回落
12月PMI為51.9%，雖較上月回落0.2個百分點，但連續(xù)10個月高于臨界值，制造業(yè)穩(wěn)步復蘇態(tài)勢繼續(xù)鞏固（見圖1）。原因有四：一是季節(jié)性因素和部分地區(qū)拉閘限電造成PMI出現(xiàn)小幅波動，如2012-2019年期間12月份PMI均值較11月份低0.3個百分點（見圖2）；二是大宗商品持續(xù)攀升疊加國內需求繼續(xù)修復，原材料購進價格和出廠價格指數(shù)均大幅提高，上游行業(yè)景氣度繼續(xù)提升；三是高技術行業(yè)全面領跑，對制造業(yè)整體的引領作用進一步增強，如12月高技術制造業(yè)生產(chǎn)、新訂單指數(shù)分別為59.3%、58.2%，高于整體5.1和4.6個百分點。四是疫情二次沖擊下海外供需缺口持續(xù)存在，疊加國內穩(wěn)外貿(mào)政策落地生效，制造業(yè)出口訂單較為穩(wěn)定。
展望未來幾個月，預計PMI將繼續(xù)保持在擴張區(qū)間，在51%上下波動。一是全球不均衡復蘇下海外供需缺口將持續(xù)存在，國內出口高景氣度有望延續(xù)，但隨著發(fā)達經(jīng)濟體疫苗普及后產(chǎn)能恢復，出口景氣度或邊際回落；二是2021年國內經(jīng)濟修復動能將繼續(xù)由投資端向消費端切換，疊加前期貨幣財政刺激政策加速顯效，消費和出口共振復蘇將帶動制造業(yè)、服務業(yè)等相關活動繼續(xù)趨于好轉。
二、生產(chǎn)擴張斜率放緩，需求延續(xù)回暖態(tài)勢，供需循環(huán)持續(xù)改善，企業(yè)進入主動補庫存周期，預計12月PPI約增長-0.4%
（一）從供給指標看，制造業(yè)生產(chǎn)擴張斜率放緩
在季節(jié)性因素和部分地區(qū)拉閘限電的共同拖累下，12月生產(chǎn)指數(shù)為54.2%，較上月回落0.5個百分點，但仍高于去年同期1.0個百分點，制造業(yè)生產(chǎn)擴張邊際放緩。與生產(chǎn)指數(shù)擴張速度放緩相對應的是，企業(yè)采購活動邊際放慢，如12月份采購量指數(shù)為53.2%，比上月回落0.5個百分點。但企業(yè)備貨生產(chǎn)意愿也并未回落，如12月原材料庫存指數(shù)為48.6%，持平于上月，表明制造業(yè)擴張勢頭仍然較為穩(wěn)固（見圖4）。
（二）從需求指標看，制造業(yè)需求延續(xù)回暖態(tài)勢
12月新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)、進口指數(shù)分別為53.6%、51.3%、50.4%，分別比上月回落0.3、0.2和0.5個百分點（見圖5）。新訂單雖小幅回落，但較去年同期高2.4個百分點，制造業(yè)需求延續(xù)回暖態(tài)勢：一是國內消費、基建等需求恢復帶動制造業(yè)訂單增多；二是海外需求缺口持續(xù)存在疊加穩(wěn)外貿(mào)政策顯效，出口訂單連續(xù)4個月高于臨界值，對國內總需求的支撐作用增強；三是12月電商購物節(jié)和圣誕元旦假期帶來的需求訂單部分前移至11月份，12月份新增訂單需求邊際回落；四是高技術行業(yè)持續(xù)領跑，新舊動能轉換提速，如高技術相關行業(yè)新訂單指數(shù)持續(xù)高于整體。值得注意的是，海外疫情二次暴發(fā)將對出口訂單的增幅形成一定的制約。
（三）從供需指標看，兩者差值逐月收窄，制造業(yè)內生動能增強
疫后制造業(yè)生產(chǎn)端修復速度明顯快于需求端，但兩者缺口不斷收窄。生產(chǎn)和新訂單指數(shù)分別代表供給和需求，12月生產(chǎn)和新訂單指數(shù)均繼續(xù)處于擴張區(qū)間，分別較上月回落0.5和0.3個百分點，“生產(chǎn)和新訂單指數(shù)差”從上月的0.8%降至0.6%，供需缺口繼續(xù)收窄，制造業(yè)內生動能不斷增強（見圖6）。
（四）從周期指標看，企業(yè)步入主動補庫存周期
由于產(chǎn)成品庫存和原材料庫存分別代表下游需求的緊張程度和上游投資情況，所以兩者的相對走勢變化反應了經(jīng)濟周期狀態(tài)。
12月份產(chǎn)成品庫存和原材料庫存指數(shù)分別為46.2%和48.6%，分別較上月提高0.5個百分點和持平于上月，均繼續(xù)處于收縮區(qū)間（見圖7）。12月份產(chǎn)成品庫存提高，但仍低于原材料庫存較多：一是隨著近期大宗商品普遍上漲，上游企業(yè)囤購原材料的意愿增強；二是需求持續(xù)回暖下，企業(yè)備貨銷售的意愿提升，下游產(chǎn)成品庫存有所提高。綜合看，本月原材料和產(chǎn)成品庫存指標的相對變化，反映出需求回暖下制造業(yè)企業(yè)已經(jīng)進入主動補庫存周期。
（五）從價格指標看，預計12月PPI約增長-0.4%
受國際大宗商品價格普遍上漲和國內需求釋放加快影響，12月份PMI原材料購進價格指數(shù)和出廠價格指數(shù)分別為68.0%和58.9%，均創(chuàng)下年內新高。但原材料價格高于出廠價格較多，中下游企業(yè)成本壓力有所增加。原材料購進價格指數(shù)提高，預示12月工業(yè)生產(chǎn)者價格指數(shù)PPI上漲動能有所增強，邊際通縮幅度將繼續(xù)趨緩，預計12月PPI同比增長-0.4%左右，全年約增長-1.8%。
三、小型企業(yè)是制造業(yè)PMI的主要拖累項
12月份大型、中型、小型企業(yè)PMI分別錄得52.7%、52.7%、48.8%，分別較上月變動-0.3、0.7和-1.3個百分點（見圖9）。其中，大型企業(yè)PMI略有降低，波動幅度相對較小，其生產(chǎn)經(jīng)營狀況相對穩(wěn)定；受益于前期政策見效落地，中型企業(yè)PMI持續(xù)高于臨界值，本月提升幅度最大；但小型企業(yè)PMI較上月下降1.3個百分點，再次低于臨界值，小型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營面臨的困難較大。從分項指標看，除進口和庫存指標外，小型企業(yè)其他分項指標均有所回落，在原材料成本、物流成本有所增加的情況下，小型企業(yè)修復進程受阻，持續(xù)落后于大中型企業(yè)（見圖10）。
四、服務業(yè)復蘇放緩，建筑業(yè)擴張加快，非制造業(yè)景氣度有所回落
12月非制造業(yè)商務活動指數(shù)為55.7%，較上月和去年同期分別回落0.7和提高2.2個百分點（見圖11）。分行業(yè)看：
服務業(yè)復蘇步伐放緩。受多地疫情出現(xiàn)反復影響，12月服務業(yè)PMI較上月回落0.9個百分點至54.8%，但仍高于2019年平均水平1.7個百分點，表明服務業(yè)仍在持續(xù)修復（見圖11）。從市場需求和預期看，12月份新訂單指數(shù)回落1.4個百分點至51.2%，擴張速度有所放緩，但仍在繼續(xù)擴張。業(yè)務預期指數(shù)為60.1%，仍位于高景氣區(qū)間，服務業(yè)企業(yè)市場信心較強。展望未來，隨著國內政策重心轉向需求端，疫情對服務業(yè)的影響將進一步消退，服務業(yè)景氣度有望繼續(xù)回升。
建筑業(yè)擴張加快。12月建筑業(yè)指數(shù)為60.7%，較上月提高0.2個百分點（見圖12）。其中，土木工程建筑業(yè)商務活動指數(shù)較上月提高6.6個百分點至63.2%，表明基建施工加快是本月建筑業(yè)回升主因。從需求和市場預期看，建筑業(yè)新訂單和業(yè)務活動預期指數(shù)分別為55.8%、63.5%，分別較上月提高1.8和提高1.7個百分點，建筑業(yè)需求和市場預期均持續(xù)向好。展望未來幾個月，基建投資在前期使用偏慢的財政資金的支撐下有望繼續(xù)保持較快增長，建筑業(yè)景氣度短期仍有支撐。
往期回顧
財信研究評1月PMI數(shù)據(jù)：生產(chǎn)放緩需求企穩(wěn)，但疫情沖擊還未顯現(xiàn)
財信研究評2月PMI數(shù)據(jù)：疫情短期影響大，但3月PMI將有較大提高
財信研究評3月PMI數(shù)據(jù)：須更多發(fā)力需求端，關注海外沖擊風險
財信研究評4月PMI數(shù)據(jù)：需求恢復弱于生產(chǎn) 擴內需是政策重心
財信研究評5月PMI數(shù)據(jù)：制造業(yè)需求回暖 政策效果初顯
財信研究評6月PMI數(shù)據(jù)：內外需邊際修復 制造業(yè)供需均改善
財信研究評7月PMI數(shù)據(jù)：基建和外需大幅改善是PMI超預期主因
財信研究評8月PMI數(shù)據(jù)：生產(chǎn)放緩但需求回暖，經(jīng)濟向好趨勢未變
財信研究評9月PMI數(shù)據(jù)：需求帶動作用增強，經(jīng)濟復蘇動能提高
財信研究評10月PMI數(shù)據(jù)：出口和消費需求恢復帶動PMI繼續(xù)擴張
財信研究評11月PMI數(shù)據(jù)：供需互動持續(xù)改善，經(jīng)濟內生動能增強
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