“預計明年GDP增速可能也有望達到5.4%，在外資投行里面相對來說屬于比較高的預測。明年瑞銀覺得還有降準的空間，降息概率會比較小，最重要的是信貸政策執行過程當中會有所調整。”12月18日，瑞銀亞洲經濟研究主管及首席中國經濟學家汪濤在2021年“三亞·財經國際論壇”上表示。
瑞銀亞洲經濟研究主管及首席中國經濟學家汪濤
汪濤表示，經濟正面臨著比較大的下行壓力，今年下半年以來的減速非常明顯。其中，三季度的環比增速年化僅0.8%，基本停滯。主要有幾個方面的原因：
第一個原因，今年財政政策執行偏緊，發債慢、融資平臺比較緊，上項目也慢，所以基建投資連續幾個月下降，影響了增長。
第二個原因，疫情影響居民就業，收入增長沒有完全恢復，另外加上防疫限制措施，所以消費恢復比較緩慢，尤其服務業、餐飲、旅游等等。其中八月份受到比較大的影響，九十月份稍微有所好轉仍然還是比較差。
第三個原因，因為今年的經濟增長是工業跟出口明顯好于消費，就是產品明顯好于服務，尤其是上游的重化工業，所以今年的增長是一個非常高能耗的增長，今年的情況非常特殊。能源供給增長并沒有那么快，所以帶來了拉閘限電，尤其影響了九月份跟三季度的增長。
最后一個原因，房地產活動下半年明顯下滑，銷售和新開工最近幾個月下降了20%甚至30%，投資也下降了4%到5%，房地產下行也影響到了其他行業。
談拉閘限電能源短缺對于經濟的負面影響。汪濤表示，四季度已經開始減弱了。瑞銀預計明年一季度這個影響基本就會消散。這一方面因為我們已經開始增加了比如說煤炭電力的供應，而隨著房地產行業的活動的減速，高耗能產品的需求、鋼鐵、建材、水泥等等都會下滑，這樣對于能源消耗的需求壓力也會減弱。
面對市場擔心經濟減速的同時通脹提高，瑞銀認為，明年消費物價指數確實比今年高，但是應該也不用太擔心所謂滯脹的發生。今年消費物價通脹只有1%，主要是因為豬肉價格、食品價格比較弱，然后消費確實恢復也比較弱，明年食品價格穩步回升，上游價格有一些傳導，所以明年的CPI可能2.5%左右，不用太擔心。而且預計大宗商品價格走弱帶來PPI上漲壓力大幅減弱。
對于明年的宏觀政策，汪濤表示，瑞銀預測，在財政政策方面，明年的專項債券的發行可能與今年大概持平，赤字水平也是大概率的持平，但是實際執行過程當中資金使用、項目批準動工比今年更加寬松，所以實際的財政政策是更加積極的。
明年瑞銀預測還有降準的空間，降息概率會比較小，信貸政策就是執行過程預測有調整。比如說對于按揭、開發貸款還有地方融資平臺配套貸款等等沒有今年那么緊，我們判斷12月份開始信貸增長就可能開始回升，支撐經濟的發展。
她指出，目前政府對于房地產政策定調已經明確了，一方面堅持房住不炒，同時也支持健康穩定的發展，所以意味著正常的信貸需求比如說住房按揭貸款的需求會得到滿足，人民銀行也披露了住房貸款穩步回升，銀行按揭收緊已經開始放松，個別企業債務重組已經開始，有助于穩定市場的預期。還有政府將加大保障性住房、租賃性住房的建設等等。
以下為部分發言實錄：
汪濤：謝謝張老師很高興有機會參加三亞的財經國際論壇，我前面兩位老師講了很多國際經濟形勢以及我國經濟的面臨的挑戰跟政策應對。我下面匯報一下我們的觀點。今年上半年發達國家疫苗接種推進，加上持續的財政刺激，全球經濟復蘇比較快，拉動了我國出口增長。下半年全球疫情反復，供給端的瓶頸更加明顯，需求端仍然很強，所以就推高了通脹。因為疫情并沒有帶來更多的像之前的一些限制性的措施，所以需求端仍然是比較強的。
2022年，在通脹高起和失業率下降的背景下，美聯儲已經宣布了開始縮減量寬而且很快結束資產購買，并且明年加息兩三次，財政刺激雖然還在但是力度大幅減弱。不過總體來看，疫情后生產和生活的重啟和恢復還沒有結束，所以估計美國和歐元區的經濟增長明年仍然在4%以上，全球的GDP增長也在4%以上，所以仍然是高于疫情前的平均水平。
當然這個是假設這一波的疫情明年春天開始減弱了，各方面的限制也逐漸的取消。這還是有相當大的不確定性。
這是一個大的背景，中國經濟在這樣的一個大的背景之下將如何走？
今年我們率先走出疫情，所以率先反彈，但明年總體的判斷是經濟增長的動能趨緩，在政策的支持下可以實現穩增長，我們預測明年GDP增速有望達到5.4%，我估計在外資投行里面相對來說比較高的預測。
具體來說，我們目前經濟面臨著比較大的下行壓力，未來的幾個季度經濟動能會有所轉換。今年下半年以來的經濟減速非常明顯，三季度的環比增速年化只有0.8%，基本上停滯了。經濟減速主要來說幾個方面的原因，第一個方面原因今年財政政策執行偏緊，發債慢、融資平臺比較緊，上項目也慢，所以基建投資連續幾個月下降，拖累了增長。第二，疫情影響居民就業，收入增長沒有完全恢復，加上防疫限制措施，消費恢復比較緩慢，尤其服務業、餐飲、旅游等等，八月份受到比較大的影響，九十月份稍微有所好轉仍然還是比較差。
第三個原因，因為今年的增長是工業跟出口明顯好于消費，就是產品明顯好于服務，尤其是上游的重化工業，所以今年的增長是一個能耗非常高的增長，今年的情況非常特殊。供給側能源增長并沒有那么快，所以帶來了拉閘限電，尤其影響了九月份跟三季度的增長。
最后的一個原因，房地產活動下半年明顯下滑，銷售、新開工最近幾個月下降了20%甚至30%，投資也下降了4%到5%，房地產下行也影響到了其他行業。
未來幾個季度這幾個方面因素都會出現轉換。首先，疫情防控和消費方面，目前是在繼續收緊，一季度因為冬奧會的原因、因為春節的因素，我們預計還會收得更緊，所以對于消費尤其服務和線下的一些消費仍然會是負面的影響。但是二季度以后，我們的預測是消費一方面面臨著經濟下行帶來的就業收入增長放緩的壓力，但是我們認為二季度之后，雖然這個清零政策仍然繼續，但是隨著這一波疫情穩定控制住，而且疫苗加強針的推廣，各地政府出臺的各種限制措施、加碼的土政策會緩解放松，區域跟城市之間的旅游出行得以恢復，所以線下的消費會反彈，積累的消費潛力得以釋放。
拉閘限電能源短缺對于經濟的負面影響，其實四季度已經開始減弱了，我們預計明年一季度基本就會消散，這一方面因為我們已經開始增加了比如說煤炭電力的供應，另外一個方面剛才管濤提到了，就是雙碳政策各方面可能更加穩妥，當然還有一個很重要的原因，隨著房地產行業的活動的減速，高耗能產品的需求、鋼鐵、建材、水泥等等都會下滑，這樣對于能源消耗的壓力也會減弱。
第三點，財政政策方面經濟工作會議已經提到了，剛才張老師還有管濤老師提到了這個政策的一個調整，其實財政部也宣布了提前下達明年專項債務的額度，還有今年發的債繼續落實到項目上面，所以估計明年初基建投資反彈，我們明年基建預測有4%的增長。
房地產下行有一些因素的疊加，一是基本面的原因，比如說人口老齡化、城鎮化也在放緩等基本面的原因，所以住房需求更加穩健沒有以前那么強勁。第二，之前的一些政策收緊，比如說三條紅線，還有今年二季度以來對于按揭政策的收緊等等，第三是個別企業債務的問題引發傳染效應。
目前政府對于房地產政策定調已經明確了，一方面堅持房住不炒，另外一方面也是支持健康穩定的發展，所以意味著正常的信貸需求比如說住房按揭貸款的需求會得到滿足，人民銀行也披露了住房貸款穩步回升，銀行按揭收緊已經開始放松，個別企業債務重組已經開始，有助于穩定市場的預期。另外，政府還將加大保障性住房、租賃性住房的建設等等。
在政策調整之下，我們預計房地產環比動能可能很快在一季度能夠企穩，雖然新開工和銷售同比仍然下降20%到25%，因為畢竟今年一季度基數比較高。二季度環比略有回升，明年下半年同比開始回暖，全年新開工跟銷售就是下降10%左右，投資下降5%，屬于可控范圍。
今年經濟增長的亮點是出口，明年怎么樣？大家比較擔心。今年出口超級強勁，最近幾個月每個月高于市場預期，一方面中國疫情控制很好，生產恢復快，另外產業鏈非常完整，很有韌性，在別國供應鏈中斷的時候我們可以供應全球。其實疫情之下，脫鉤證明是非常困難的，數據表明中國無論貿易方面還是投資方面跟全球的緊密聯系仍然保持的很好。
明年因為全球增長放緩，然后其他國家的一些供應鏈可能得以恢復，并且發達國家消費可能更多的轉向于服務，加上今年的高基數，出口明年大概率減速。但是我們仍然還是比較有信心出口可以保持10%左右的增長，對經濟還是正面拉動作用，主要我們產品供應非常齊全，如果消費品需求放緩，但是其他國家的工業或者供應鏈重啟需要大量的中間產品，中國恰恰中間品出口零部件出口非常大的出口國。
市場上另外的擔心問題，就是會不會出現滯脹，經濟減速的同時通脹提高。我們認為明年消費物價上漲確實比今年高，但是應該也不用太擔心所謂滯脹的發生，今年消費物價通脹只有1%，主要是因為豬肉價格、食品價格比較弱，然后消費確實恢復也比較弱，明年食品價格穩步回升，上游價格有一些傳導，所以明年的CPI可能2.5%左右，也不用太擔心。
最重要的是今年高企的生產物價指數，就是PPI增速明年將下滑，今年PPI增長平均可能是8%以上，明年可能就是3%到4%，主要是我們認為大宗商品的價格穩定下降，因為需求減弱、供給恢復，所以總體來說應該不用擔心通脹對于經濟或者貨幣政策帶來的壓力。
明年的宏觀政策我們的經濟預測里面已經有假設。財政政策其實剛才已經講到了，我們認為就是明年的專項債券的發行可能今年大概持平，赤字水平也是大概率的持平，但是實際執行過程當中資金到位、項目批準動工會比今年更加寬松，所以實際的財政政策是更加積極的。今年就是在預算上面很積極，但是執行過程當中非常緊的。
貨幣政策其實我們之前可能就已經預測今年年底之前降準，現在已經降準了。明年我們覺得還有降準的空間，降息我們覺得概率會比較小。最重要的是信貸政策就是執行過程當中是不是有所調整，我們預測是有調整，比如說對于按揭、開發貸款、還有地方平臺貸款等等管控沒有之前那么緊，我們判斷今年12月份信貸可能就開始略有回升，支撐未來經濟的發展。
房地產政策剛才提到了已經開始調整了，所以總體來說是在房住不炒大的框架之下，對于正常的住房需求的按揭貸款以及開發商正常經營的開發貸款等各個方面信貸可能會進一步的滿足。同時債務重組過程當中注意減少外溢效應，對銀行和開發商的外溢效應，另外，加大租賃式住房的建設。
總之，在這樣的一些政策調整，政策支持之下，我們認為明年經濟增長有望實現5%以上，5.4%左右的增長。謝謝大家！
主持人：謝謝汪濤老師非常全面的梳理了一下無論國際還是國內，讓您分析下半年中國經濟下行的原因，以及比較咱們明年可能的預期方面做了一個全面的梳理，非常感謝。
我也發現咱們瑞銀對于在國際組織方面咱們的評價好像最高的，你是5.4%，還有一個出口咱們今年保持10%這是一個比較亮的亮點，跟近年來比較的話這是一個。另外，房地產因為我還想問一下房地產，因為中國經濟經濟工作會議提到了房地產在提法方面的改變，房住不炒的這個大前提之下，事實上我們也在信貸方面，方方面面開始放寬。記得今年八月份我們在青島財富管理論壇的時候，也是我主持，當時您非常希望中國能夠放開房地產，你覺得房地產是在整個指標當中，占據的指標很多，現在看來房地產還是在逐漸放開，而且你剛才預計的可能明年還會稍微再放寬一點，你這些重要的依據是在哪里，而且你的預期能不能再詳細解釋一下？
汪濤：我的預期其實主要的依據是認為從中央經濟工作會議，還有政治局會議可以看出來，決策者高層關注的是底線思維，就是防風險，當初控制房地產，也不是要打壓房地產行業，也不是說打壓開發商，主要的是要控制房地產的風險。當時的風險可能是房價的攀升比較高，然后各種杠桿率比較高。但是一旦房地產行業的風險變成了房地產的活動，新開工、就業各方面可能出現大幅度下滑，對于整體的宏觀經濟金融系統的穩定造成了威脅時候，這個底線思維防風險，就是防止房地產的大幅下滑對于經濟帶來的負面沖擊，這個時候就會調整政策，所以我覺得從目前的會議來看確實也是在調整。
我們覺得未來幾個月，房地產的新開工和下滑還會非常繼續，還是可能20到25這樣的一個速度，然后房地產的投資也會下降5%以上到甚至10%的下滑，這個對于整個經濟來說比較難以接受，所以政策一定會盡快阻止這種下滑勢頭，所以我覺得后面的政策還會陸續有調整。
而且，中央經濟工作會議開過了之后，下面執行到位還是需要一段的時間。明年年初兩會前后政策會更加明朗，到時候房地產行業的活動會穩定下來，所以一季度可能下滑的仍然有25%左右的下滑，新開工有15%到20%的下滑，但是環比增長其實已經跟四季度比已經會穩定住了，然后二季度環比開始回升，同比下降速度就放慢，然后到下半年同比增速開始出現正增長。
主持人：謝謝非常感謝，還有一個問題因為下半年來講，它的投資事實上也是在下滑，投資的增長也是在下滑，這一點咱們應該往哪個方面突破？第二，其實大家認為一二產受到的影響不大，今年來說主要的還是三產消費領域，這些我們又應該怎么樣突破？
汪濤：投資來說下半年的下滑一個是基建投資收縮，我剛才說了，其實今年的財政是執行方面的太緊，最簡單的來看基建投資二季度、三季度連續的同比下降，而且三季度下降幅度比二季度還大，雖然七月底的這個政治局會議已經強調了要把握節奏，但是下面執行可能還是比較慢。11月份的數據基建仍然是下滑了百分之七點幾，這個政策上面可以調整的，這個是可以突破的，靠發債上項目可以突破的。第二，房地產減速比較多，制造業的投資比較好的，明年的話我們主要突破還是靠財政出力，同時房地產穩定下來。
消費一個方面是居民的應該說他消費的動力不足，一個是收入增長并沒有完全恢復，雖然官方的就業數據看起來不錯，但是實際上這個就業跟失業數據沒有覆蓋很多可能農民工，在大城市很多小商鋪、小攤都已經因為疫情限制，因為疫情各方面原因已經關閉，農民共失去了這個工作或者這個就業，已經離開了，可能沒有真正的覆蓋在這個數據里面，其實就業跟收入增長沒有恢復到疫情前的水平。第二，還是有一些限制，比如說很多旅游、很多線下消費取消了，像會議等等。所以消費一個方面的可能還是要穩定就業，另外的一個方面就是可能還是要在疫情這個清零政策怎么能夠精準執行，統籌一下防疫和增長的關系，因為各地有些加碼政策，有些地方28+28隔離，這個毫無科學根據的政策，如果奧運會之后調整，就能釋放一些積累的消費潛力。謝謝！
由《財經》智庫、財經網、《財經》雜志主辦的“三亞?財經國際論壇”12月18日舉行，論壇主題“探尋民生福祉的實現路徑”。
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