央行辟謠降準后端上“特麻辣粉” 貨幣政策重點發(fā)力調(diào)結(jié)構(gòu)

　　杜川

　　[24日，央行開展TMLF操作2674億元，操作利率為3.15%，比MLF利率優(yōu)惠15個基點。]

　　4月23日晚間央行辟謠“25日起定向降準”謠言后，24日，央行開展定向中期借貸便利（TMLF）操作2674億元，操作利率為3.15%，比中期借貸便利（MLF）利率優(yōu)惠15個基點。

　　面對4月份的流動性缺口，在放棄降準后，央行相繼動用OMO（公開市場操作）、MLF、TMLF等多種工具來投放流動性。此外，近期召開的中央政治局會議及中央財經(jīng)委員會第四次會議內(nèi)容也顯示，貨幣政策要松緊適度，根據(jù)經(jīng)濟增長和價格形勢變化及時預調(diào)微調(diào)，貨幣政策信號愈加清晰。

　　總體上看，貨幣政策邊際放松告一段落，但這并不意味著貨幣政策寬松終結(jié)。中信證券(600030)固定收益首席研究員明明認為，不降準而選擇TMLF，意味著寬貨幣緊信用格局形成。

　　明明表示，從資金面角度而言，首先，在貨幣市場利率中樞長期倒掛的背景下，央行已不在長期流動性投放方面做過多考慮，更多在于對沖短期流動性缺口，穩(wěn)定短期的資金面，貨幣政策從前期的大幅寬松回歸到維持流動性投放中性的偏寬松取向；其次，放棄降準、減少中長期流動性投放給信貸市場降溫，調(diào)控信貸投放沖動；最后，繼續(xù)通過TMLF操作支持小微、民企降成本，配合財政政策發(fā)揮作用。

　　TMLF操作適宜精準滴灌

　　去年底，央行發(fā)布公告為TMLF（“特麻辣粉”）預熱，并于1月23日開展了第一次TMLF操作，操作金額根據(jù)有關金融機構(gòu)2018年四季度小微和民企貸款增量并結(jié)合其需求確定為2575億元。

　　此次投放，為該工具創(chuàng)設以來的第二次實施操作，并被市場認為是目前最適合的工具。

　　光大證券(601788)張旭團隊認為，“從工具所具有的調(diào)結(jié)構(gòu)功能、資金的期限、操作所帶來的信號作用、資金的成本、操作的靈活性這五個維度來看，TMLF是最適合當前金融環(huán)境的工具。目前也是進行TMLF的良好窗口，該時段投放TMLF資金可以平抑貨幣市場利率的周期性波動。”

　　此前的4月17日，有3675億元MLF到期，但央行采取“MLF+逆回購”操作，其中，逆回購操作上大幅放量，為1600億元，但MLF操作量不及到期量，僅為2000億元。4月24日，并無MLF等中長期工具到期，央行卻“超預期地”投放了2674億元TMLF。當天有1600億元7天逆回購到期，實現(xiàn)凈投放1074億元。

　　明明認為，4月央行在中期流動性投放層面維持平衡，實現(xiàn)資金面的穩(wěn)定。而在價格上，相當于將3675億元MLF置換為2000億元MLF和2674億元TMLF，低成本的TMLF置換高成本的MLF有助于降低資金成本。

　　此外，由于TMLF的操作對象為符合相關條件并提出申請的大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行和大型城市商業(yè)銀行，通過TMLF操作，精準滴灌，還將繼續(xù)完善定向支持中小民營企業(yè)的力度。

　　民生銀行(600016)首席研究員溫彬認為，當前貨幣政策的一個重要作用就是進行結(jié)構(gòu)性調(diào)整與安排，加大對實體經(jīng)濟特別是民營和小微企業(yè)的支持力度，切實降低小微企業(yè)融資成本。在此背景下，通過TMFL操作，一方面可以使中小金融機構(gòu)進一步將信貸資金投放到民營和小微領域；另一方面，由于TMLF利率比MLF利率低15個基點，也有助于降低中小金融機構(gòu)的資金成本，引導它們最終降低實體經(jīng)濟融資成本。

　　短期降準基本落空

　　年初以來，市場對于降準預期較強。但在一個月內(nèi)，因定向降準謠言，央行已進行了兩次辟謠。

　　兩會期間，關于存款準備金率是否會再次下調(diào)，央行行長易綱表示，一定的法定存款準備金率還是必要的。在中國目前的情況下，降準還有一定的空間，但空間相比前幾年較小。

　　而從近期操作來看，央行啟動了多種流動性工具實施流動性投放，短期降準預期基本落空，結(jié)構(gòu)性調(diào)整或?qū)⒊蔀橄乱浑A段貨幣政策的發(fā)力重點。

　　溫彬表示，短期降準概率下降與幾個因素有關：一是，法定存款準備金率下降空間雖然有，但非常有限；二是，一季度宏觀經(jīng)濟和金融數(shù)據(jù)超出市場預期，使得短期內(nèi)降準、降息概率下降；三是，由于部分城市房地產(chǎn)調(diào)控放松，房價回升，以及近期“豬周期”重新回來，豬價上漲，對通脹帶來了一定壓力，貨幣政策預期保持謹慎。

　　隨著去年及年初的多次降準，銀行間市場流動性充裕，一季度金融數(shù)據(jù)迎來“開門紅”。但從二季度形勢來看，外部環(huán)境的不確定性以及經(jīng)濟下行的壓力仍在，貨幣政策仍要繼續(xù)保持穩(wěn)健基調(diào)。

　　張旭團隊指出，降準是典型的總量政策，不具有調(diào)結(jié)構(gòu)的功能；OMO逆回購和MLF在調(diào)結(jié)構(gòu)上的作用亦有限；定向降準和TMLF的流動性供給更有針對性，可以引導商業(yè)銀行更好地支持小微和民營企業(yè)。當前融資難、融資貴問題是結(jié)構(gòu)性的，而結(jié)構(gòu)性的問題需要用結(jié)構(gòu)性的工具來解決。