本報告主要貢獻人：曾寧 辛修令 任恒 姜秀銘
轉自中信期貨3月29日發布的2021年二季度策略報告
核心觀點
隨著碳中和的提出，黑色金屬市場迎來了新一輪的邏輯切換。在“碳達峰、碳中和”的長期大戰略下，工信部“粗鋼產量同比下降”的政策成為了影響黑色金屬的主要邏輯。我們認為“碳中和”戰略有望長期改變鋼鐵企業的供給格局，鋼鐵行業的產能峰值將現，而原料的供給將進入擴張周期，鋼鐵行業受到原料擠壓利潤的格局將被改變，黑色金屬中的成材和原料也將攻守易型，過去兩年受到壓制的鋼材將成為強勢的品種，而原料將成為產業鏈中的弱勢品種。
我們基于全年碳中和的大背景下，結合二季度各品種基本面的變化，得出以下結論：
▌鋼材：二季度再攀高峰，謹防沖高回落
我們認為需求決定方向，供給決定彈性。從鋼材的需求來看，國內外經濟復蘇的趨勢延續，疊加供給受限，鋼價有望在二季度再攀高峰：
從基建需求來看，財政偏向積極，基建用鋼平穩增長。在財政偏向積極、去年新增在建工程逐步過渡到用鋼階段的背景下，我們預計基建端用鋼需求將保持3-5%的溫和增長，且在逆周期調節作用淡化后，基建端用鋼需求的彈性將有所下降。
從地產需求來看，趕工壓力猶在，需求韌性猶存。房企更加依賴銷售回款，預計新開工后的趕工行為對今年上半年的建筑業用鋼需求仍有較強支撐。在融資受限以及期房面臨到期交付的雙重壓力下，趕施工、趕交付為地產端用鋼需求韌性延續提供了重要保障。預計地產端用鋼需求全年大概率保持正增長，中性預估2%左右。
從制造業和出口需求來看，出口逐步回落，補庫支撐板材需求。從庫存周期的運行階段來看，以美國為代表的發達國家補庫動力將得以延續，國內制造業仍處于恢復階段，補庫需求未盡；同時中長期貸款連續保持較高增速，隨著企業盈利的改善，制造業投資有望繼續走強。我們中性估計制造業和出口全年用鋼需求增速將達到8%左右。
因此總體來看，二季度國內外需求將共振向上，將驅動鋼價攀登新的高峰。但二季度鋼價再攀高峰之后可能沖高回落，一方面是地產端用鋼需求在下半年可能邊際轉弱，國內外的補庫周期可能在年中達到高點，二季度需求可能到達高點；另外一方面，原料的供給在下半年可能進一步釋放，成本端存在大幅下行風險。
▌鐵礦：內在驅動減弱，關注環保限產與鋼廠高利潤博弈。
整體來看，鐵礦自身驅動已逐漸走弱，而環保限產成為了影響鐵礦供需基本面的關鍵因素，如果政策放松，原料易漲難跌；如果政策持續嚴格執行，鐵礦初期因過剩持續承壓，但只要國內外的需求不變，海外增產使得鐵礦的供需重回政策不執行的情況，價格也將補漲。從目前的情況來看，二季度環保限產的力度不會超過三月份，鐵礦價格在前期受到壓制后補漲的概率很大。但從中長期來看，隨著碳中和的逐步落實，國內粗鋼產能的擴張進入了尾聲，鐵礦即使再度上漲也將成為強弩之末，中長期來看可能將逐步轉入高位震蕩的格局并逐步走熊。
▌焦炭：回歸合理利潤，高點逐步下移。
焦炭產能長期方向趨于過剩，但產量可能有階段性錯配，目前焦炭高利潤有所收斂，過度累庫后也有減產，隨著旺季需求的啟動，鋼廠、貿易商采購將轉為積極，焦化廠將進入去庫周期，帶動期現價格階段性反彈。長期看由于高爐受到的政策打壓更大，焦炭需求受到抑制后，隨著焦炭新增產能的逐步投產，供需趨于過剩，將壓制焦炭反彈高度。預計焦炭絕對價格在1800-2600區間波動，高點將逐步下移，總體以反彈拋空的思路對待。
▌焦煤：供需長期向好，價格驅動向上。
國內焦煤產量持續受到安全檢查的影響，進口量也持續偏低，主焦煤結構性緊張的矛盾仍然存在。即使考慮到粗鋼產量壓減政策，在焦炭投產期，焦煤需求也較為平穩，整體來看供應端的減量更大，焦煤價格在二季度可能驅動向上，總體維持回調買入的思路。
▌硅鐵：產地政策驅動，反復震蕩式上漲。
二季度硅鐵真實需求弱穩，供應又受能源管控影響。內蒙減產強化了市場對供應減量的擔憂，但寧夏、青海等區域并無政策跟進，3月份以來期現價格均有下跌，期貨的基差壓力已釋放；在需求全面啟動后，若產地再出限產政策，硅鐵有望重新走強，預計將反復震蕩，抵抗式上漲。
▌硅錳：政策成本雙驅動，硅錳價格有支撐
二季度硅錳的關鍵在于產地能耗政策，碳中和背景下，硅錳供需兩端均受影響，供應受到的擾動可能更大；海外鋼廠復產，外盤錳礦漲價下，成本端支撐較強。因此硅錳價格將保持相對偏強，若錳礦成本坍塌、產地限產完全解除，硅錳才會進入趨勢性下跌，這些因素尚未出現。
▌風險因素
“碳中和”背景下壓減粗鋼產量的政策將成為交易的核心邏輯，因此主要關注的風險因素是政策的執行力度，預計終端需求的強度是否弱于預期。
報告正文
2017-2018年在供給側改革的紅利下，鋼鐵行業經歷了持續的高利潤，刺激了鋼鐵行業真實產能的大幅擴張，隨著在2018年四季度環保限產的放開，粗鋼產量開始大幅增長，推動原料價格大幅上漲，而鋼材利潤持續受到原料價格上漲的壓縮。過去兩年，粗鋼產能擴張背景下，成本的上升成為了市場的主邏輯。
但隨著碳中和的提出，黑色金屬市場迎來了新一輪的邏輯切換。在“碳達峰、碳中和”的長期大戰略下，工信部“粗鋼產量同比下降”的政策成為了影響黑色金屬的主要邏輯。“碳中和”被視為供給側改革的2.0版本，我們認為“碳中和”戰略有望長期改變鋼鐵企業的供給格局，鋼鐵行業的產能峰值將現。由此，鋼鐵行業受到原料擠壓利潤的格局將被改變，而原料的供給將進入擴張周期。隨著政策東風的漸起，黑色金屬中的成材和原料也將攻守易型，過去兩年受到壓制的鋼材將成為強勢的品種，而原料將成為產業鏈中的弱勢品種。
在鋼鐵行業迎來新的發展格局、黑色產業鏈迎來邏輯轉換之際，我們力求立足于“碳中和”的大背景，通過對限產政策實際影響的模擬，推演新的供需平衡，全方位探討在新的供需格局中各個品種的運行方向，并對黑色金屬整體走勢進行系統性展望。?
▌第一部分 “碳中和”背景下，鋼鐵行業迎來新變局
我國年二氧化碳排放量將近100億噸，相當于美國的2倍、歐盟的3倍。在應對全球變暖這一關乎全人類命運的重大課題下，我國作為負責任大國理應有所擔當。國家領導人于2020年9月七十五屆聯大提出我國要力爭2030年實現碳達峰、2060年實現碳中和。參考發達國家經驗，從碳達峰到碳中和普遍需要50-70年時間，我國的目標時間緊任務重，更需要各環節的嚴格落實。
鋼鐵行業及上下游產業鏈碳排放量占比排放總量比例將近1/5，因此在“碳中和”的大背景下，鋼鐵行業進行碳減排首當其沖。從中長期視角考量，隨著“碳中和”相關政策的不斷落地和持續深入，對鋼鐵行業的利潤格局和生產結構均將產生深遠影響。一方面，粗鋼供給將持續受限，原料需求也將受到擠壓，鋼企的利潤中樞有望長期上移。另一方面，鋼鐵生產結構也會有所調整。工信部《關于推動鋼鐵行業高質量發展的指導意見（征求意見稿）》提出，“到2025年，電爐鋼產量占粗鋼總產量比例提升至15%以上，力爭達到20%；廢鋼比達到30%”，可見從碳減排的角度來看，主要受限的將是高爐煉鐵以及與之相匹配的煉焦、燒結等環節，長遠看有利于廢鋼比的提升。
從年度視角來看，我們需要更加關注政策的落地節奏和實際執行情況。去年年底，工信部提出“確保2021年粗鋼產量相較于2020年同比下降”，奠定了對供給端進行壓縮的基調；3月以來，唐山限產力度不斷加強、時間拉長至全年，且環保限產也有逐步蔓延至華東、西北等鋼材或煉鋼原料主產區的趨勢。碳中和大背景下，愈演愈烈的環保限產也在不斷強化工信部政策落地的預期，盤面已經率先反應，后續走勢需要現實的進一步配合。因此我們在嘗試在這一背景下，對黑色金屬新的供需平衡格局進行構建。
▌第二部分 不變：復蘇延續，需求有望保持正增長
一、基建：財政偏向積極，基建用鋼平穩增長
基建作為一項逆周期調節手段，在疫情的沖擊已經基本緩解、經濟處于向上修復階段的過程中，對其投資增速不宜過于樂觀。但在財政偏向積極、去年新增在建工程逐步過渡到用鋼階段的背景下，基建端用鋼需求仍有正向增量。
一方面，從最新政策來看，“兩會”政府工作報告仍然要求“保持宏觀杠桿率穩定”，政策面急轉彎風險不大，同時從計劃財政赤字率3.2%、地方政府專項債3.65萬億的發行計劃來看，財政政策仍然偏向積極。另一方面，一般而言基建項目要經歷2-4年的施工周期，通常從項目開工到進入用鋼階段有半年左右的時間間隔。去年疫情初期基建項目申報量大幅增長，從主流基建公司的訂單來看，全年增長達22%，因此目前已經開工在建的基建項目相對較為充裕，在資金配合到位的情況下，在建工程有望迅速釋放用鋼需求。
2021年財政安排的3.65萬億地方政府專項債截至3月26日僅發行264億元，參考往年專項債融資節奏，預計今年的專項債將于4-10月集中發放，且政府工作報告中明確今年的專項債將重點投向在建工程，有利于基建端用鋼需求的快速釋放。同時需注意，今年對于專項債使用明顯淡化了其作為撬動杠桿的資本金作用，而重點強調優先支持在建工程以及生態環保、社會保障事業等民生領域，因此其對于基建投資增速的拉動作用也不宜過分高估。整體來看，我們預計基建端用鋼需求將保持3-5%的溫和增長，且在逆周期調節作用淡化后，基建端用鋼需求的彈性將有所下降。
二、地產：趕工壓力猶在，需求韌性猶存
地產政策“穩”字當頭。去年8月，針對地產企業提出融資“三道紅線”，劃分“三線四檔”進行管理；去年12月，發布銀行放貸集中管理制度，對不同類別銀行個人住房貸款占比上限提出要求。為了防范地產市場過熱風險，監管部門通過降企業杠桿打壓資金需求，又通過約束銀行放貸限制資金供給，供需兩端夾擊下，房企融資受到明顯壓制。
從地產企業的應對策略來看，房企更加依賴銷售回款，地產開發資金來源中，銷售回款占比從去年年初的47%逐步擴張至目前的55.9%。同時，疫情后的貨幣寬松對地產銷售的正向驅動仍在延續，今年1-2月銷售面積同比2019年增長23.1%，說明地產自身需求仍有較強韌性，有利于快速回款，為企業的趕工行為提供資金支持。
要維持較高的銷售增速，一方面要有與之相匹配的推盤策略，另一方面也敦促地產企業對新開工的土地加快趕工，以達到預售標準。因此去年下半年以來，新開工在較高基數的情況下仍保持了一定正向增長，考慮到新開工之后半年的地下施工階段用鋼強度較高，因此預計新開工后的趕工行為對今年上半年的建筑業用鋼需求仍有較強支撐。今年1-2月新開工同比2019年有小幅負增長，我們認為可能與房企優先保障受疫情影響的停緩建工程的復工有關，預計隨著資金逐步到位，上半年新開工增速有望進一步恢復，存量土地趕開工對地產用鋼需求的支撐有望延續。
在融資受限以及期房面臨到期交付的雙重壓力下，建筑工程投資增速高企，說明有限的資金也在向存量施工階段傾斜，趕施工、趕交付為地產端用鋼需求韌性延續提供了重要保障。一般而言，從期房銷售到竣工交付有30個月左右的時間傳導，從2016年開啟的期房銷售高峰累積的交付壓力將長期存在，在可以預見的時間內，存量施工的趕交付行為對地產端用鋼需求的支撐有較好的延續性。同時，受疫情影響而停緩建的工程加緊復工將進一步推升施工階段的趕工強度，而“三道紅線”帶來的去杠桿壓力也要求房企加快在建工程的竣工結算、確認收益，存量施工向竣工轉化速度加快也將成為地產用鋼需求穩定的基礎。
地產端用鋼需求面臨的主要風險主要來自于房企拿地的持續下行以及對于銷售高增速持續性的擔憂。從地產前端來看，在控制負債的壓力下，房企拿地更為謹慎，去年8月之后百城成交土地面積增速持續回落，土地成交領先實際支付一年左右，因此未來土地購置費對地產投資的拖累尚未顯現。但從時間傳導來看，當前新開工更多依賴前幾年高周轉期的庫存土地，房企拿地持續回落可能會在三季度之后逐步影響新開工的增速。地產銷售目前仍處于高景氣狀態，較高的銷售增長為地產各環節的施工提供了有力的資金支持。但這也構成了遠期的隱憂，隨著貨幣政策逐步回歸常態，一旦銷售出現趨勢性回落，在國內貸款和自籌資金均受限的情況下，趕工強度將會受到資金的拖累。
整體來看，我們認為地產韌性猶存，趕工壓力將有力支撐上半年的用鋼需求。雖然遠期新開工可能會受到拿地走弱的拖累，但一方面開工后的半年用鋼強度有延續性，另一方面大量的存量施工面積會降低用鋼需求的回落斜率。考慮到去年一季度受到疫情擾動新開工基數較低，我們預計地產端用鋼需求全年大概率保持正增長，中性預估2%左右。
三、制造業和出口：出口逐步回落，補庫支撐板材需求
國內的制造業與出口關聯緊密，且兩者均為板材的主要需求領域，因此我們把出口和制造業的需求合并分析。
去年4月以來，海外供應鏈在疫情下受損，而需求則受到財政刺激支撐，由此產生的供需缺口部分轉移至中國，因此我國出口持續強于預期。去年10月之后，隨著海外制造業逐步復蘇而上游原料生產相對滯后，海外工業企業補原料庫存的需求強烈，進一步帶動中國板材的直接出口，直接出口與間接出口共振，大幅推升了板材需求。進入2021年，板材直接出口已經恢復至疫情前年份的正常水平；但隨著海外制造業恢復以及新的產能擴張，間接出口有回落隱憂，雖然2月出口增速高達155%，但我們認為出口高增速主要得益于基數效應以及在手訂單的支撐，而PMI新訂單和新出口訂單均出現回落，主要航線的集裝箱運價指數也均出現了見頂回落，我們預計間接出口的強度后期將有所減弱。
雖然出口端有邊際轉弱預期，但海外的持續補庫仍將為板材需求帶來增量。從庫存周期的運行階段來看，以美國為代表的發達國家制造業庫存仍處于低位回升階段，但新增訂單已經連續幾個月回升，在今年海外經濟整體向上修復的背景下，預計補庫動力將得以延續，從而提振全球定價的品種，用于制造業出口的板材價格將受到支撐。從國內來看，制造業仍處于恢復階段，補庫需求未盡；同時中長期貸款連續保持較高增速，隨著企業盈利的改善，制造業投資有望繼續走強。在海內外需求共振的背景下，預計板材需求仍將較為旺盛，考慮到去年一季度的低基數缺口，我們中性估計制造業和出口全年用鋼需求增速將達到8%左右。
四、鋼材總結：二季度再攀高峰，謹防沖高回落
基于前述假設，我們按照三大主要行業對今年國內的粗鋼需求進行加權計算，粗略估計總需求將取得4%左右的正增長。如果工信部要求粗鋼產量同比下降的政策嚴格執行，即使粗鋼產量同比零增長，粗鋼也存在4000萬噸的供需缺口，鋼價重心將趨于上行。從全年來看，政策壓減的產量仍然是未知數，但我們認為粗鋼的供給受到抑制將是大勢所趨。
供給決定彈性，需求決定方向，總體來看，我們認為從國內外的需求來看，二季度總體仍然是趨于向上。從國內來看，我們認為上半年地產和基建需求將比較穩定，制造業和出口需求將維持較強；從海外來看，隨著疫情的好轉，歐美經濟將繼續復蘇，海外主動補庫周期將持續提振板材需求。總體來看，二季度國內外需求將共振向上，將驅動鋼價攀登新的高峰，這個邏輯和我們在去年底的年報《登高望四方，但見山與河》中的結論一致。
但二季度鋼價再攀高峰之后可能沖高回落，一方面是地產端用鋼需求在下半年可能邊際轉弱，國內外的補庫周期可能在年中達到高點，二季度需求可能到達高點；另外一方面，原料的供給在下半年可能進一步釋放，成本端存在大幅下行風險。
我們將在接下來的章節中重構政策落地假設下的黑色金屬供需平衡，并對各品種的價格走勢進行動態推演。
▌第三部分 鐵礦：環保限產與鋼廠高利潤博弈?
一、鐵礦供應：非主流礦產能不斷投產，鐵礦供應明顯放量
2021年四大礦山增產約3700萬噸，其中主要以淡水河谷恢復產能為主，澳洲三大礦山發運則保持穩中有增的節奏。
非主流礦山中，第一種情況以英美資源、CSN、Cliffs等為代表，2020年遭受了疫情或暴雨的影響，鐵礦業務受限，預計2021年排除干擾后，大約能提供1500萬噸的產量增量；第二種情況以印度、塞拉利昂及澳大利亞等國非主流礦為代表，多為2014年之前因為礦價低迷而關停的老礦，由于鐵礦石價格已持續拉升至高位，也刺激了這些老礦區紛紛投產。2021年將是非主流礦百花齊放的一年，預計將至少提供約6000萬噸的鐵礦供應增量。
此外，我國國產礦受制于資源、環保等因素影響，產能增加有限，預計今年主要填補今年因為疫情而帶來的缺口，產量增加約800萬噸。
綜上，2021年全年預計鐵礦供給增量約10500萬噸，若鐵礦價格仍能保持當前水平持續運行，將會有越來越多的非主流礦產能投產。
1、主流礦山：四大礦山基本持穩，發往中國比例逐漸回落
淡水河谷2020年的生產運營情況并沒有改善多少，雖然有部分礦區復產增產，但Brucutu等礦區運營不及預期以及新冠疫情的影響，使其全年完成鐵礦產量僅3億噸，基本與2019年持平。
2021年淡水河谷產能預計將增加至3.5億噸，但新的財年目標僅為3.15-3.35億噸，產量僅增加約1250-3250萬噸，若把Samarco考慮在內，則預計增加產量約2075-4075萬噸。
根據圖表，由于淡水河谷主要礦區集中在2021年年中復產，預計其產量釋放也將集中在下半年，大約占全年增產的66%。
一季度淡水河谷發運明顯較前兩年平穩，基本維持小幅區間波動，總發運量同比也有所增加，預計二季度發往中國同比增加835萬噸。
此外，盡管海外國家疫情尚未完全消退，但經濟仍在持續復蘇當中，海外鐵水產量也基本恢復至往年正常水平，巴西發往中國比例開始回落。
2月份巴西發往中國比例為63.3%，雖然同比仍居于高位，但主要是由于淡水河谷發往混礦點馬來西亞減少所致，而巴西發往東南亞、歐洲等地的比例仍在增長，預計后期巴西發往中國比例將介于2019與2020年之間的水平。
澳洲方面，三大礦山發運均較為平穩。必和必拓由于上半財年發運較多，且一季度仍受到Mining Area C維修計劃的影響，高基數效應下發運同比并未有明顯增量，且預計二季度發運同比仍難有增量。FMG同理，一季度發運并未有明顯增量，二季度也將保持這一情況，此外，FMG將其財年目標由1.75-1.8億噸上調至1.78-1.82億噸，基本符合預期。力拓由于去年遭受熱帶氣旋的影響發運較低，盡管今年3月中旬有小型火災短暫影響了其運營，但在低基數效應下一季度同比增量仍較為明顯， 預計二季度發運仍將保持穩中有增。二季度必和必拓發運同比將有所下行，預計同比下降368萬噸，而力拓和FMG二季度發運同比均有增加，分別增加94和150萬噸。
綜上，四大礦山二季度發運預計環比增加3749萬噸，同比增加約711萬噸，但由于海外經濟的復蘇，發往海外比例有所提高，預計四大礦山發往中國同比將下滑344萬噸。
2、國產礦：生產明顯恢復，產量同比增加
根據鋼聯數據，2021年1-2月份全國332家礦山企業國產鐵精粉累計產量4338萬噸，累計同比增加564萬噸，同比增加不到15%。當前國產礦生產已完全恢復，在去年低基數效應下增量較為明顯。分地區來看，今年鐵精粉增量主要來自于華中與華南地區。
3、非主流礦：進口量跟隨價格反彈，后續保持高位運行
非主流礦進口大部分時候與普氏價格成正比，今年鐵礦價格繼續走高，非主流礦進口也一直在增加，1-2月份非主流礦進口同比增加270多萬噸，且主要集中在印度、烏克蘭等國，加拿大和智利礦進口到中國的量均保持在歷史高位。此外，澳巴等地非主流礦也有明顯提升，且大都是2014年因礦價低迷而關停的老礦區。
由于當前鐵礦價格持續在150美金以上高位震蕩，預計后續非主流鐵礦進口同比也將保持高位。
4、鐵礦供應小結：非主流礦產能不斷投產，鐵礦供應明顯放量
2021年四大礦山主要以淡水河谷恢復產能為主，澳洲三大礦山整體保持穩中有增，而且由于海外經濟的持續恢復，主流礦山發往中國的比例有所回落，這也將在二季度的四大礦山發運中有所體現。
而今年鐵礦總供應增量主要來自于非主流礦。一方面暴雨或疫情影響的減弱使得非主流礦受損產能開始恢復，另一方面高利潤的刺激使得很多老礦區重新投產，而且在較高的貿易利潤下，也刺激了以印度為代表的非主流礦大量涌入中國，因此，在非主流礦的推動下，鐵礦供應較往年已經明顯放量。?
二、鐵礦需求：終端需求持續釋放，環保限產壓制鐵水
1、國內鐵礦產能持續釋放，海外鐵水產量明顯恢復
新增產能投放以及存量產能技術進步，使得我國的生鐵產能不斷擴張，且今年國內需求強勁復蘇，成材利潤擴張，若沒有環保限產政策，預計2021年國內鐵水產量將增加約2000萬噸，折合鐵礦需求約3350萬噸。
海外經濟復蘇勢頭強勁，鐵水產量已恢復至往年正常水平，我們2021年預計鐵水增量4400萬噸（2020年下降約4400萬噸），折合鐵礦需求約7050萬噸。整體來看，全球生鐵增量6400萬，折合鐵礦需求增加10400萬噸。
2、“碳中和”政策壓制鐵水產量
2020年9月七十五屆聯大，我國提出力爭于2030年碳達峰、2060年碳中和。鋼鐵業煉行業是碳排放最高的行業，壓低碳排放首當其沖受到影響，工信部已經4次提到要壓減粗鋼產量，而當前最能直接體現“碳中和”政策的就是唐山地區環保限產。
3月2日晚間《唐山市3月份大氣污染綜合治理攻堅月方案》公布；
3月11日，生態環境部部長暗訪唐山市，發現部分企業存在重污染天氣應急響應期間未落實相應減排要求、生產記錄造假等問題，對4家企業績效評級全部降為D級，暫扣排污許可證，唐山環保升級，部分企業減產整頓。
3月19日，唐山發布新的限產減排措施草案，除首鋼京唐、首鋼遷安外，7家企業3月20日-6月30日執行50%限產， 7月1日-12月31日執行30%限產，其余16家企業3月20日-12月31日執行30%限產，預計影響全年鐵水產量3555萬噸，與2020年實際產量比，同比下降幅度約2000萬噸。
由此可見，“碳中和”政策在我國勢在必行，也將持續壓制我國的鐵水產量，因此我們假設了幾種情況來判斷“碳中和”政策對鐵礦石供需基本面的影響。
靜態假設：不考慮進出口對鋼材供需的調節
如果工信部要求今年粗鋼產量同比下降的政策未有效執行，則國內鐵元素基本可以維持供需平衡。但隨著外部經濟復蘇，海外粗鋼和鐵元素有需求增量，在成本支撐增強疊加終端需求帶動下，鋼價中樞將繼續上移，直至海外需求增量出現邊際轉弱。
對于鐵礦而言，2021年全球鐵礦供給增加約10500萬噸，海外鐵礦需求增加7050萬噸（按照4400萬噸的鐵水產量恢復假設），若多余鐵礦運往中國，則國內鐵礦總供給增加約3450萬噸，而國內需求將增加約3350萬噸，國內供需差為100萬噸，基本持平。所以，如果沒有政策干擾，鐵礦今年基本維持供需平衡狀態。
如果政策有效執行，假設2021年粗鋼產量同比持平，因我們對今年粗鋼需求預估增加4000萬噸，則供需之間存在巨大缺口，鋼材利潤將大幅上升，另一方面原料端將出現過剩，廢鋼和鐵水均將受到打壓，碳中和背景下鐵水產量下降更多：若國內鐵水產量同比持平， 2021年鐵礦供需過剩3450萬噸；若國內鐵水產量同比下滑1000萬噸，則國內鐵礦需求同比下滑1670萬噸，鐵礦過剩5120萬噸；若國內鐵水產量同比下滑2000萬噸，則國內鐵礦需求同比下滑3350萬噸，鐵礦過剩6800萬噸。因此，若”碳中和”政策2021年嚴格執行，鐵礦石將面臨嚴重的過剩格局。
動態假設：考慮進出口對鋼材供需的調節
1、如工信部的政策不執行，相關結果同靜態假設。
2、如工信部政策有效執行
2020年，我國鋼材總出口量為5367萬噸，如果2021年國內粗鋼需求增加，而供應不變，則粗鋼將存在巨大的供需缺口。鋼材價格將大幅上行，而進口由于海外需求恢復，2021年難以增加，鋼材出口將大幅下降；
若環保限產持續嚴格，鐵礦初期將因鐵水產量受限而受到打壓，但如果終端需求如我們預期的明顯增長，則國內的供需缺口將使得中國鋼材出口大幅減少，海外高爐將提產以彌補中國出口減少的供應，從而消化中國過剩的鐵礦，價格止跌，因此，鐵礦的價格將取決于全球鐵元素的需求情況，如果全球粗鋼需求保持增長，則鐵礦將經歷先抑后揚的走勢。
三、鐵礦總結：內在驅動減弱，關注環保限產與鋼廠高利潤博弈
整體來看，隨著淡水河谷運營的恢復、非主流礦產能跟隨高礦價釋放，鐵礦2021年供應明顯放量，供需缺口已大幅收窄，港口庫存去庫不及預期，內在驅動逐漸走弱，難以再有獨立行情。
環保限產已成為了當前影響鐵礦供需基本面的重要外在因素，如果政策放松，海內外經濟繼續復蘇，粗鋼和鐵元素有需求增量，原料易漲難跌；如果政策持續嚴格執行，鐵礦初期將因過剩持續承壓，但只要全球鐵元素需求不變，隨著鋼價和鋼材利潤大幅上漲，海外將會增產使得鐵礦的供需重回政策不執行的情況，價格也將補漲。從目前的情況來看，二季度環保限產的力度不會超過三月份，鐵礦價格在前期受到壓制后補漲的概率很大。但從中長期來看，隨著碳中和的逐步落實，國內粗鋼產能的擴張進入了尾聲，鐵礦即使再度上漲也將成為強弩之末，中長期來看可能將逐步轉入高位震蕩的格局并逐步走熊。
▌第四部分 焦炭：回歸合理利潤，價格大區間波動
焦炭在經歷了2020年的大幅上漲，然而在2021年一季度，期現價格卻出現了“過山車”式的下跌，核心在于碳中和成為黑色市場交易的主邏輯，在唐山環保限產趨嚴、焦炭產能釋放的背景下，焦炭供需轉為相對過剩，價格表現相對弱勢。展望二季度，我們認為即使焦炭產能方向為長期過剩，但產量未必過剩，超跌后仍有階段性錯配的可能，在此我們予以詳細分析：?
一、焦炭需求：煉鐵產能擴張，碳中和政策壓制高爐?
1、環保限產范圍擴大，焦炭真實需求受壓制
實際上，近幾年鋼鐵行業也處在產能置換期，根據鋼聯的統計，2021年將有3000萬噸以上的高爐產能凈增，另外隨著高爐技術的進步，實際生產能力普遍高于設計能力，高爐的實際產能是不斷增加的。
二季度是終端需求的回升期，若政策端的大幅限產不能持續，高爐的真實產量將有明顯回升，鐵水日產量也可能回到去年的高點255萬噸左右。
但今年最大的變量在于政策，目前唐山高爐限產嚴厲，甚至要求全年限產，日均鐵水影響量超過10萬噸，247家鋼廠鐵水日產量已降至235萬噸。從政策導向及各地環保政策來看，若要實現全年粗鋼產量下降的目標，在廢鋼、電爐產量增加的情況下，高爐產量將減少，為了實現這一目標，二季度可能繼續執行限產， 因此，最大的風險是限產范圍擴展至全國，那么焦炭需求將長期受到壓制。?
2、限產下投機需求較少，旺季補庫需求階段性釋放
一季度，特別是春節過后，是焦炭的季節性累庫期，今年3月份唐山限產擴大，而焦炭新產量卻在不斷投放，供需出現錯配而導致過剩，焦炭累庫的幅度也更大，獨立焦化廠庫存已接近200萬噸，鋼廠也控制到貨、貿易商選擇觀望，階段性買盤的停滯，放大了焦炭價格的波動。
二季度來看，旺季需求或如期釋放，鐵水產量還可能受到限產政策的影響，市場端鋼廠的生產意愿較強，對焦炭的控制到貨減少，目前鋼廠庫存、港口貿易商庫存均低于往年同期，因此若出現需求、政策端的邊際松動，補庫需求將階段性釋放，進而帶動焦炭價格企穩、甚至反彈。
3、焦炭出口端：國外鋼鐵產能恢復，焦炭出口量增多
2020年焦炭累計出口349萬噸，較19年同期減少303萬噸。但進入2021年，隨著海外需求的復蘇，海外鋼廠提產后，對焦炭原料的需求也在增多，疊加國內碳中和政策導致的焦炭供需寬松，焦炭出口利潤轉正，東南亞、日本等國訂單數量也在增多。1-2月焦炭出口量達到69萬噸，預計二季度焦炭出口量繼續增加，月度出口量可能在30萬噸左右。由于出口在總產量中的占比過小，對國內焦炭需求難以形成明顯拉動。
二、焦炭供給：長期供應趨于過剩，可能有階段性錯配
1、新增產能釋放，長期供應趨于過剩
雖然2020年去產能的集中執行，導致了焦炭產能的階段性緊張，但這種供應缺口，長期來看不可持續，原因在于這兩年是產能置換期，落后產能淘汰后，仍有較多的新產能等待投產，而碳中和壓減粗鋼產量政策引導下，高爐的產量又受到抑制，因此焦炭產能長期走向過剩的風險并未化解。
根據mysteel的統計，2021年焦炭新增產量約6500萬噸，產能淘汰約2700萬噸，產能凈回補3800萬噸，其中二季度產能新增1200萬噸以上。因此，從生產能力角度看，二季度焦炭產量有2-3萬噸的提產空間，長期供應趨于過剩。
2、環保問題依然存在，供給端政策風險需警惕
焦化行業雖然不是最大的碳消費主體，但卻是碳的主要來源行業，也是污染較重的行業。一方面會受到下游控制粗鋼總產量的倒逼影響，另一方面各省也在控制焦化產能的規模，并努力提高環保水平。3月底山西、內蒙陸續有環保檢查的消息出現，另外采暖季結束未能淘汰的4.3米焦爐也可能在二季度淘汰，因此不能完全排除二季度焦化行業也出臺供給側政策，改變當前的產能產量階段性過剩的預期，進而與需求端出現共振，出現階段性的供需錯配。
3、進口：海外鋼鐵產量增加，焦炭進口量減少
2020年焦炭累計進口298萬噸，2021年在海外經濟復蘇、生鐵產量增加的情況下，海外市場可出口的焦炭量貨將減少。2021年1-2月，焦炭進口量僅36萬噸，進口量主要有日本、俄羅斯、東南亞等國，已明顯低于2020年下半年的進口水平，在國內供需整體偏寬松的環境下，進口量可能繼續減少，焦炭進一步轉化為內需性品種，二季度進口對供需的影響并不大。
三、焦炭市場展望：回歸合理利潤，價格重心趨于下移
1、供需總結：長期供需趨于過剩，旺季可能有錯配
供應來看：焦炭新增產能加速釋放，2020年集中去產能導致的產能缺口已基本彌補。二季度仍有新增產能，焦炭產能長期過剩的趨勢難以改變。但二季度產量未必長期過剩，原因在于若焦炭被打壓至虧損后，增產動力減弱，另外供給端也有政策擾動的風險，不排除二季度出現階段性供應緊平衡。
需求來看：鋼鐵也處于產能置換期，高爐實際產能擴張，但碳中和、工信部也是強調粗鋼產量同比下降的大背景下，鋼廠受到的政策約束更強，而廢鋼供應量穩步提升，壓縮鐵水產量空間。終端需求釋放后，貿易投機、鋼廠補庫帶動下，焦炭需求可能有階段性好轉，長期需求走弱的趨勢不變。
2、市場展望：回歸合理利潤，價格重心趨于下移?
一季度焦炭新產能釋放，而高爐在淡季又大幅限產，焦炭供需轉為階段性過剩，現貨提降800元/噸，期貨最高跌幅超過900元/噸，目前焦炭高利潤已有所收斂，焦化廠庫存過度累積后也有減產，隨著旺季需求的全面啟動，在下游需求的帶動下，鋼廠、貿易商采購將轉為積極，焦化廠也將進入去庫周期，帶動期現價格階段性反彈。若二季度各地仍執行高爐限產，將壓制焦炭反彈高度。
碳中和政策將深刻改變黑色產業鏈，黑色產業各品種供需將進入市場與政策共同主導的階段，長期看由于高爐受到的政策打壓更大，焦炭需求受到抑制后，隨著焦炭新增產能的逐步投產，焦炭的高點將逐步下降，由于煤炭端供應問題可能一直存在，成本端存在一定支撐，以港口焦炭價格為例，預計焦炭絕對價格在1800-2600區間波動。
黑色板塊整體利潤水平將有所提升，特別是鋼廠利潤，擴大的幅度可能更多，原料端品種利潤或有壓縮，但焦炭作為內需性品種，在焦煤端供應收縮、成本難以坍塌的情況下，預計利潤水平回歸合理區間，也難以出現全行業的虧損情況。預計長期利潤中樞將下移至200元/噸。
▌第五部分 焦煤：供需維持緊平衡，價格驅動向上
回顧2020年一季度焦煤走勢，期現價格均有明顯下跌，主要是受春節前后供應增加及下游焦化廠集中去庫的影響，另外焦炭的持續下跌，也影響了焦煤市場的整體預期。進入二季度，我們認為隨著海外需求的復蘇，國內焦炭產能的恢復，焦煤需求端向好，供應端的安全生產、進口通關政策，將持續影響焦煤供應，在下游轉入補庫周期的情況下，焦煤供需將總體緊平衡，價格或重回企穩上漲。
一、焦煤需求：二季度需求維持高位，長期需求趨勢減少
1、國內需求：焦化產能利多短期需求，長期需求趨于減少
2021年是鋼鐵、焦化行業的產能集中置換期，如上文所述，若無行政端的強制壓減粗鋼、生鐵產量，預計高爐產能凈增均2000-3000萬噸，焦炭產能凈增3600萬噸，二季度焦炭產量還有增產空間，另外焦炭還保有部分利潤，暫不會進入減產狀態，這有利于提升焦煤需求總量。
考慮到壓減粗鋼產量的政策影響，若二季度限產仍較嚴，鐵水產量將繼續維持在低位，焦炭也會受到高爐需求減量的壓制，焦煤真實需求將以弱穩為主。但相比于真實需求的變化，階段性性的庫存周期變化，對供需、價格的影響更大。
一季度是下游焦化廠、鋼廠的集中去庫期，基于煤礦供應預期較好，降低庫存資金占用的考量，焦化廠庫存可用天數從20天下降至16天左右，可能還有部分降庫空間，預計4月份進入按需補庫周期，另外不同煤種間的庫存也有分化，主焦煤庫存相對偏低，焦化補庫也更為積極，這將帶動焦煤現貨價格走強。
2、海外需求：海外鋼材產量恢復，國際焦煤需求好轉
從全球焦煤的供需來看，隨著全球經常逐步從疫情中復蘇，海外鋼鐵產量恢復，對焦煤的需求也有明顯提升，若海外鐵水產量恢復2019年水平，則2021年環比增量3000-4000萬噸，對應焦煤需求增量約2000萬噸。
從2021年1-2月的海外鐵水產量看，1月份日均產量125萬噸，2月份日均產量127萬噸，表明海外鋼鐵供應在不斷恢復，國際焦煤市場可能回暖，但由于國內煤炭進口政策的限制，國內-國際市場有所割裂，同時海運煤市場的澳煤與非澳煤市場也有所割裂，中國嚴格限制進口，也將抑制國際焦煤的反彈，國際市場焦煤價格與國內市場價格并不同步，因此存在較大的不確定性。
二、焦煤供給：政策端有風險，供應總體緊平衡
1、國內：煤礦產能平穩，政策影響產能釋放節奏
2020年全國焦煤產量4.85億噸，累計同比3.1%。分區域來看，焦煤供應增量主要在山西，2020年山西省產量增加1000萬噸，而山西以外的省份則有減量。
2016年供給側改革以來，煤炭行業已基本完成去產能淘汰任務，目前焦煤有效產能約11億噸（原煤產能），在供應能力充足的情況下，政策端的安全監管情況，將成為國內焦煤產量變化的重要影響因素，今年是建黨100周年，預計2021年的煤礦安全監管或強于2020年，這對國內煤礦產能的釋放有部分抑制。
目前國內煤礦的權重開工率普遍超過100%，部分甚至超過120%，即依靠超產保證下游供應，這是以犧牲安全為前提的，長期來看不可持續，3月25日山西發生煤礦事故，省內的安全檢查也較多，因此預計二季度超產行為將進一步抑制，國內端產量難以回到去年的高位，可能有小幅減量。
2、進口：進口政策調控，總體進口量減少
2020年焦煤累計進口7262萬噸，同比減少2.6%。進口焦煤是重要的供給補充，也是良好的煤炭價格調節措施，且進口焦煤多為優質主焦煤，進口量占到主焦煤需求的量25%以上，總體來看焦煤也屬于對外依存度較高的資源品。
而焦煤進口量、進口節奏，很大程度上取決于政策，從2020年7月份開始，澳大利亞焦煤的通關就已嚴格限制，在中澳關系緊張的情況下，通關預期未能兌現。2021年1-2月份澳煤進口量仍然為零，雖然加拿大、俄羅斯等國的進口量有增加，仍難以完全緩解國內主焦煤的供應緊張問題。
2020年的蒙煤進口2377萬噸，同比減30%大幅降低，主要原因是疫情影響，3月份一度閉關，直到8月份開放綠色通道，蒙煤通關量才恢復至高位，11月份隨著疫情的二次爆發，蒙煤通關量再次降至低點。2021年1-2月份，蒙煤通關量392萬噸，略高于往年同期，但三月中旬，蒙古運輸司機再次發生疫情，口岸通關量降至100車以下，而蒙古國疫情反復，而口岸運輸汽運為主，預計疫情問題將持續影響蒙煤通關，二季度即使有好轉，也難以達到1000車左右的高點。
三、焦煤市場展望：供需維持緊平衡，價格驅動向上
1、供需總結：供應減量，實現供需再平衡
供應來看：二季度一般是焦煤國內供應的回升期，但今年國內政策節奏與往年稍有差異，更加強調安全。在建黨100周年，能源反腐、安全生產的大背景下，預計煤礦超產進一步抑制，因此國內焦煤產量的增量有限，不排除繼續減量。而進口端澳洲被長期限制，蒙古又受疫情影響，其他國家的增量難以彌補蒙澳兩國的減量，焦煤總體供應預計呈緊平衡狀態。
需求來看，雖然碳中和、壓減粗糙產量下的焦煤長期需求是減弱的，但焦炭仍在投產周期，焦企有利潤狀態下減產意愿不強，下游焦化廠集中去庫結束后，二季度重回補庫也將增多，風險點在于焦化、高爐的限產范圍擴大。我們總體認為二季度焦煤需求穩中向好。
2、市場展望：長期供需緊平衡，價格驅動向上
短期來看，一季度焦煤的弱勢下跌，主要是由于煤礦春節放假減少，節后的下游集中去庫存導致。目前來看，下游的集中去庫已臨近尾聲，二季度將轉入正常采購，焦煤供應增加的預期也未能兌現，一方面國內產量持續受到安全檢查的影響，另一方面進口量持續偏低，主焦煤結構性緊張的矛盾仍然存在。而需求端，即使考慮到粗鋼產量壓減政策，在焦炭投產期，焦煤需求也較為平穩，整體來看供應端的減量更大，焦煤價格在二季度可能驅動向上。
從中長周期角度看，焦炭產量的減少，將導致焦煤需求減弱，但國內焦煤的供應彈性主要由政策決定，依靠煤礦超產實現的下游保供不可長期持續，焦煤進口占比過高的問題，也將有緩解，焦煤供需的長期供需平衡，將由國內控制超產、進口減量來實現，這樣焦煤難以進入長期的過剩狀態，仍會受益于國家煤炭政策，保持一定的利潤空間，可能利潤水平高于焦炭。
▌第六部分 鐵合金：產地政策驅動，反復震蕩上漲
一、硅鐵：產地政策驅動，反復震蕩式上漲
回顧硅鐵2021年一季度的走勢，整體呈現寬幅震蕩，重心抬升，全行業保持高利潤狀態，核心驅動在于硅鐵行業的供給側政策，今年碳中和、控能耗成為行業熱點，硅鐵作為高耗能產業，受到的影響更大，而需求端總體平穩，展望二季度，我們認為產地政策對硅鐵供應的影響，仍然是硅鐵市場的主要矛盾：
1、硅鐵需求：需求重點在鋼材，總體較為平穩?
1.1 煉鋼端：鋼材產量受政策壓制，硅鐵需求弱穩
在硅鐵的下游中，鋼鐵行業消費占比超過60%，是硅鐵最重要的需求來源。2021年1-2月份，全國粗鋼產量1.75億噸，同比增長13.1%。
今年是后疫情時代的經濟復蘇期，粗鋼需求處于高位，但粗鋼產量會受到碳中和、工信部壓減粗鋼產量政策影響，硅鐵主要用于煉鋼端，因此若粗鋼產量同比持平，鋼鐵行業對粗鋼的需求也將持平、甚至小幅增長，原因在于高爐受到抑制，電爐鋼產量增多，邊際利好硅鐵需求。
從需求節奏來看，一季度唐山限產嚴厲，這無疑壓低了硅鐵總需求量，二季度是終端需求的旺季，若考慮到政策端的限產，因一季度粗鋼產量同比已增加1000萬噸以上，二季度粗鋼產量環比增量可能較少，但在需求的拉動下，粗鋼產量也難以下降。因此，預計硅鐵需求總體穩定，跟隨鋼材產量或有季節性走強。
1.2、金屬鎂：鎂需求回暖，硅鐵需求增多
硅鐵的下游消費中，金屬鎂消費占比在15%左右。2021年1-2月份，國內金屬鎂產量14.2萬噸，同比增8.4%，由于國內金屬鎂產量在世界的占比超過了80%，多應用于汽車行業，且出口占比較高。
2020年下半年以來，隨著汽車等行業的恢復，金屬鎂出口增多，金屬鎂價格從12000元/噸上漲至15300元/噸，工廠盈利豐厚，陜西金屬鎂主產區成本優勢明顯，產量對價格的彈性偏低。2021年隨著海外復產復工，國內消費刺激，預計二季度汽車、出口需求將繼續恢復，金屬鎂對硅鐵的需求或維持穩定狀態。
1.3 出口端：海外鋼鐵產量恢復，硅鐵出口增加
一直以來，我國是硅鐵凈出口國，2020年國內硅鐵凈出口25.3萬噸，同比下降24%，既有國際鋼鐵產量下降，需求回落的原因，又有市場競爭激烈的原因。
從2020年下半年以來，海外市場鋼鐵產量已逐步回升，出口報價也有提高，出口價漲至1450美元/噸，2021年1-2月份，國內硅鐵出口達到4.1萬噸，同比增32%，由于海外市場價格更高，國內硅鐵出口優勢明顯，預計2021年硅鐵出口環比可能有部分增量。
2、硅鐵供應：供給政策偏緊，供應量或有收縮
近年來，國內硅鐵產能不斷上升，產能利用率維持在50-60%，處于相對過剩的狀態，實際供需平衡主要受硅鐵生產利潤調節。但2020年底，內蒙“雙控”政策打破了合金市場寧靜，隨著《關于確保完成“十四五”能耗雙控目標任務若干保障措施》的落地，在“碳達峰”、控能耗的大背景下，硅鐵作為典型的高耗能產業，迎來了被動的供給側改革，硅鐵供應主導因素轉為產地政策及行業利潤共同調節，內蒙產量的下降，導致了行業整體利潤的抬升，寧夏、青海、甘肅區域產能利用率提高后，對硅鐵產量有補充，行業供應也并未緊缺。
2021年1-2月份，全國硅鐵產量105萬噸，同比增15%，預計二季度的關鍵在于產地政策，內蒙能耗總量和能耗強度未完成控制目標，2021年要求單位GDP能耗降3%，預計限產、限電政策仍將持續，風險點在于其他省份的雙控政策跟進，預計硅鐵產量總體保持緊平衡狀態。
3、硅鐵展望：政策驅動持續，硅鐵有望重新走強
二季度，終端需求回歸、唐山維持限產背景下，硅鐵真實需求總體平穩，供應又受能源管控影響，供需預期較好。內蒙合金廠停產，供應出現明顯減量，強化了市場對供應減量的擔憂，但寧夏、青海等區域并無政策跟進，3月份以來期現價格均有下跌，期貨的基差壓力已釋放；預計在需求全面啟動后，若產地再出限產政策，硅鐵有望重新走強，預計將反復震蕩，抵抗式上漲。
二、硅錳：政策成本雙驅動，硅錳價格有支撐?
回顧2021年一季度，硅錳價格寬幅震蕩，現貨價格1-2月份漲幅500元/噸，主要受內蒙雙控政策預期驅動，同時錳礦端成本也有支撐，隨著3月份下游限產，鋼招不及預期，內蒙政策預期減弱后，硅錳價格也有回落，跌幅在250元/噸，對于2021年二季度的硅錳市場，我們認為供給政策和成本是關鍵：
1、硅錳需求：限產或成常態，硅錳需求弱穩
硅錳合金的下游較為單一，全部消費集中在鋼鐵行業，近一半的產量用于下游螺紋鋼生產，今年最大的變量在于政策，目前唐山高爐限產嚴厲，甚至要求全年限產，日均鐵水影響量超過10萬噸。從政策導向及各地環保政策來看，若要實現全年粗鋼產量同比下降的目標，限產范圍有擴展至全國的風險，那么硅錳總量需求將難有增量，甚至有可能有回落。
從硅錳最大需求主體螺紋鋼來看，核心在于地產需求，2020年地產銷售、施工數據較好，核心在于貨幣寬松、“三道紅線”政策下企業保開工施工，以回籠資金。預計地產用鋼韌性在上半年持續，另外今年專項債總量較高，隨著資金下發，基建項目也將保有韌性，二季度在旺盛需求、鋼廠高利潤驅動下，即使有政策端的限產，預計鋼鐵產量維持在高位平臺期，難有大幅下跌。?
2、硅錳供應：受產地政策影響，總體緊平衡
供應方面，今年最大的影響因素是產地政策，今年2月份內蒙因能耗強度降低和能耗總量均未完成“十三五”目標而被國務院點名批評，同時內蒙《關于確保完成“十四五”能耗雙控目標任務若干保障措施》也要求對合金電價予以差異化管控，隨后烏蘭察布等地區有限電跟進，目前內蒙“雙控”及限電政策進入常態化，產能釋放受限，但其他區域產能有補充，寧夏、廣西、云南等區域產量上升，全國范圍內的總體供應減量并不明顯。
因此，二季度的關鍵是產地政策變化，若內蒙無進一步趨嚴，再疊加新產能的投放，硅錳供應緊張的預期難以長期持續，但3月26日內蒙古工信廳發布《關于進一步嚴格高耗能高污染項目布局的通知》，提出不再審批鐵合金、電石新增產能項目，烏蘭察布4月份也維持限電政策，不排除政策進一步收緊的可能，我們總體認為二季度硅錳供需將呈緊平衡格局。
3、硅錳成本：海外鋼廠需求復蘇，錳礦價格保持高位
近期國內港口市場略顯低迷，天津港(600717,股吧)南非半碳酸跌至34元/噸度，澳礦39.5元/噸度。受海外需求較好推動，外盤錳礦報價繼續上漲，South32 2021年5月澳塊報5.53美元/噸度，較上月報價持平。
雖然目前港口錳礦庫存較高，3月鋼招不及預期，合金廠采購需求較為低迷。但中長期來看，海外鋼廠復工，全球錳礦總體消費增加，在內海外市場拉動下，錳礦經歷階段性低迷后，或延續上漲，風險可能在下半年需求回落后才會顯現。
4、硅錳市場展望：政策成本雙驅動，硅錳價格有支撐
3月份以來，隨著內蒙限產預期推動的減弱，供應減量不及預期，而下游唐山限產又對需求予以壓制，鋼招價格也不及預期，硅錳期現價格出現連續下跌。硅錳期貨市場波動明顯大于現貨市場，目前期價已跌至貼水，基差壓力已基本釋放，預計短期內繼續調整，等待政策進一步兌現。
碳中和政策影響下，供需兩端均受影響，暫時來看供應端受的擾動更大；國內錳礦探漲，外盤錳礦漲價下，成本端較穩。因此二季度硅錳價格可能重新上漲，硅錳價格將保持相對偏強，若出現需求大幅走弱、錳礦成本坍塌、產地供應限產完全解除，硅錳價格才會進入趨勢性下跌，暫時來看這些因素尚未出現。
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