作者： 周艾琳 樊志菁
由于對通脹在整個經(jīng)濟中擴大的擔憂日益加深，北京時間7日凌晨美聯(lián)儲公布3月政策會議紀要，暗示未來一次或多次50個基點（BP）加息。同時，聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）內(nèi)部就縮減資產(chǎn)負債表進行討論，共識上限為950億美元。
美國向左，中國向右。6日中國國務院常務會議提到，“部署適時運用貨幣政策工具，更加有效支持實體經(jīng)濟發(fā)展”。鑒于國內(nèi)疫情反復，近期降息、降準的呼聲和預期高漲。但在中美利差不斷收窄的背景下，中國寬松的空間能有多少？中美背道而馳的經(jīng)濟、貨幣周期將對匯率、債市、股市有何影響？
美國50BP加息、快速縮表在即
在供應鏈瓶頸等因素推動下，美國正面臨近40年最高的物價壓力，2月消費者物價指數(shù)（CPI）同比增長7.9%，個人消費支出（PCE）價格指數(shù)同比增長6.4%。在烏克蘭局勢尚不明朗的情況下，近期能源、金屬、農(nóng)產(chǎn)品(000061)等大宗商品價格上行正在給物價帶來持續(xù)壓力。
與此同時，就業(yè)市場的持續(xù)回暖給了美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向的信心。美國3月新增43.1萬個非農(nóng)工作崗位，失業(yè)率從2月的3.8%降至3.6%。這標志著就業(yè)人數(shù)連續(xù)第11個月超過40萬，為1939年以來最長紀錄。失業(yè)率正在迅速接近疫情前創(chuàng)下的50年最低水平。
越來越多的美聯(lián)儲官員呼吁加息50BP并盡快縮表以抑制通脹。美聯(lián)儲理事、候任美聯(lián)儲副主席布雷納德（Lael Brainard）本周二表示，為了降低通脹，美聯(lián)儲將進行一系列加息，并在5月會議上盡快開始快速縮表。“考慮到經(jīng)濟復蘇比前一個周期更強勁、更快，預計資產(chǎn)負債表的收縮速度將比前一個周期快得多，與2017~2019年相比，每月縮表上限將大得多，進入最高上限的時間也將短得多。”她說。作為美聯(lián)儲鴿派成員之一，她的鷹派語氣值得注意。
此次會議紀要顯示，許多美聯(lián)儲官員認為，進行一次或更多次加息50BP可能是合適的，尤其是在通脹壓力繼續(xù)升高或加劇的情況下。巴克萊銀行中國宏觀策略師張蒙對第一財經(jīng)表示，巴克萊美國經(jīng)濟團隊預計，5、6月將分別加息50BP，年內(nèi)還有4次各25BP的加息，2023年將會出現(xiàn)1~2次加息。
FOMC在縮表問題上達成了重要共識，具體計劃有望在5月公布。普遍觀點是，可能要在3個月或者更久一點的時間內(nèi)，分階段實現(xiàn)每月600億美元美國國債和350億美元機構MBS（抵押貸款支持證券）的縮表上限。對照2017年上輪縮表周期，當時美聯(lián)儲花了整整一年時間，從每月100億美元（60億美元國債/40億美元MBS）開始，每季度增加100億美元，直到2018年秋季達到500億美元上限。
外界正在評估美聯(lián)儲政策收緊對經(jīng)濟的影響。如果通脹無法如預期那樣改善，潛在的激進政策路徑可能帶來衰退風險，這也反映在了近一周來多條美債收益率曲線倒掛的現(xiàn)象上。丹麥丹斯克銀行首席宏觀分析師米爾霍伊（Mikael Olai Milhoj）告訴記者，美聯(lián)儲必須小心動作過快，因為通脹上升大多與全球供應鏈持續(xù)中斷有關，提高利率并不能直接解決這個問題。
中國寬松預期升溫但幅度受限
不同于美國，鑒于中國經(jīng)濟仍待復蘇、疫情反復，3月以來外界對于進一步貨幣寬松的預期就居高不下。
早在3月14日第一財經(jīng)就報道，國際投資者又開始買入中國利率債，可能是博弈3月15日MLF（中期借貸便利）降息的預期，當天有1000億元MLF到期，剛好在美聯(lián)儲3月議息會議前夕。然而預期并未實現(xiàn)。
4月6日，國務院常務會議提及“部署適時運用貨幣政策工具，更加有效支持實體經(jīng)濟發(fā)展”，近期降息降準的呼聲和預期重燃。
野村中國首席經(jīng)濟學家陸挺對記者表示，根據(jù)相關表態(tài)，預計央行將加大信貸支持，年內(nèi)MLF降息10BP，1年期和5年期LPR（貸款報價利率）、7天回購利率同步下調(diào)，但總體降息的空間有限。此外，預計央行還可能在未來幾周降準50BP。
渣打大中華及北亞首席經(jīng)濟師丁爽也稱，從近期國常會和央行貨幣政策委員會一季度例會精神可以看出，穩(wěn)健貨幣政策的實施力度還將加強，為實體經(jīng)濟提供更有力支持。“我們?nèi)灶A計年中前央行將下調(diào)存款準備金率50BP，并下調(diào)MLF操作利率10BP，為市場提供充足流動性，引導融資成本進一步降低，和為政府債券發(fā)行創(chuàng)造良好環(huán)境。”
不過，今年以來中美利差持續(xù)收窄，中國10年期國債收益率4月7日報在2.8%附近，美國10年期國債收益率則已達2.599%，息差從2020年8月時的2.6個百分點一路收窄至目前的0.2個百分點。機構預計，中美利差未來或出現(xiàn)倒掛，可能導致部分資金流出新興市場。盡管中美利差的實際意義仍待考量，但對市場心理層面構成的影響往往更大，機構認為這或束縛中國進一步貨幣寬松的手腳。
“由于疫情反復，以及房地產(chǎn)行業(yè)仍然面臨壓力，即將出臺的貨幣寬松政策影響可能相當有限。我們預計央行將通過多層次融資、再貸款和再貼現(xiàn)渠道，加大對中小企業(yè)、農(nóng)業(yè)部門、綠色投資、科技和養(yǎng)老服務的直接信貸支持。”陸挺稱。
此次國常會也在提出加大穩(wěn)健的貨幣政策實施力度同時，研究采取金融支持消費和有效投資的舉措，并新設科技創(chuàng)新和普惠養(yǎng)老兩項專項再貸款工具。
國際資金流入步伐或?qū)⒎啪?/b>
在美國貨幣緊縮背景下，作為新興市場的一部分，中國市場的國際資金流入在2022年將難以避免地有所放緩。
債市資金的變化從2月數(shù)據(jù)中就可見一斑。中國利率債向來被國際投資者青睞，但今年2月被外資賣出逾800億元，創(chuàng)出新高。張蒙對記者表示，盡管3月數(shù)據(jù)尚未公布，但可能仍會呈現(xiàn)凈流出的態(tài)勢。不過，今年中國債市受到富時羅素WGBI指數(shù)納入而吸引的被動資金加持，國際資金以每個季度100億美元的速度流入，只是全年流入量或小于過去兩年的體量。
流入中國股市的北向資金也大概率低于去年。根據(jù)通聯(lián)數(shù)據(jù)Datayes，去年北向資金凈流入超4000億元，創(chuàng)歷史新高，而外資集中持有的股票多數(shù)集中在滬深300成份股，因而外界認為該指數(shù)今年將承受比中證500更大的壓力。
在這一背景下，機構對人民幣匯率的判斷是前強后弱。張蒙表示，未來經(jīng)常賬戶、資本賬戶變化是判斷匯率的關鍵。2021年中國經(jīng)常賬戶順差約為3200億美元，占GDP的1.8%，其中貨物貿(mào)易順差達5600億美元，服務貿(mào)易逆差僅1000億美元，遠小于2014年到2019年的均值2500億美元；就資本項下的資金流入來看，外資買入中國債券總額約為1100億美元，北向資金凈流入近660億美元，這使得中國境內(nèi)美元存款余額達1.05萬億美元，推動人民幣對美元匯率從2020年三季度開始攀升超10%，CFETS一籃子貨幣指數(shù)更一度創(chuàng)下歷史新高，其間漲幅近14%。
隨著資本項下資金流入或放緩，巴克萊銀行中國首席經(jīng)濟學家常健對記者稱：“我們預計，今年經(jīng)常賬戶順差將縮窄至不到2000億美元，外需對國內(nèi)GDP的貢獻也將從去年的1.7個百分點降到0.4個百分點，名義出口增速同比將從去年的30%放緩到今年的8%。同時，亞洲其他新興市場國家逐步恢復生產(chǎn)，接受出口訂單，去年中國出口受益的替代效應也可能減弱。”
“由于年初至今出口仍有一定韌性，我們預計美元/人民幣在一二季度仍有望維持在6.3附近，尤其是企業(yè)可能會利用人民幣貶值的契機結(jié)匯，從而推動人民幣繼續(xù)走強。但隨著美聯(lián)儲將更為激進地加息，人民幣可能出現(xiàn)貶值壓力，企業(yè)或更傾向于持有美元。”她稱。
而在張蒙看來，人民幣大概率仍將保持穩(wěn)健。3月初時，在岸、離岸人民幣價差一度走闊至250~300個點，說明離岸的確有空頭頭寸建立，但近半個月來，價差收窄至40個點左右，匯率也已經(jīng)穩(wěn)定下來。
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