當古井貢酒（000596）的營收在2023年首次跨過200億元、市值早破千億元之際，其背后的是另外三個“你追我趕”的徽酒上市公司——迎駕貢酒（603198）、口子窖（603589）、金種子酒（600199）。
中國白酒有句行話叫“西不入川，東不入皖”，安徽白酒作為中國白酒版圖上不可或缺的力量在過去多年里經歷了快速發(fā)展，除去“一枝獨秀”的古井貢酒以外，迎駕貢酒、口子窖、金種子酒這三家徽酒上市公司也呈現出不同的發(fā)展態(tài)勢，通過對它們的財報梳理，可以透視徽酒發(fā)展的機遇和挑戰(zhàn)。
迎駕貢酒市值規(guī)模最高
在迎駕貢酒、口子窖、金種子酒三家徽酒上市公司中，登陸資本市場最早的是金種子酒，上市時間是1998年8月12日，彼時的證券簡稱叫做“金牛實業(yè)”，2006年8月26日更名為“金種子酒”，公司業(yè)務也是從農業(yè)板塊進入白酒板塊。
2015年5月28日，迎駕貢酒掛牌上市，成為第三家徽酒上市公司；一個月后，即2015年6月29日，口子窖掛牌上市，成為第四家徽酒上市公司。
雖然上市時間不同，但無論在資產規(guī)模，還是公司市值上，迎駕貢酒、口子窖都將金種子酒遠遠甩在了身后。
從資產規(guī)模的角度來看，截至2023年12月31日，迎駕貢酒的資產總額約為116.89億元，同比增長16.19%；負債總額約為33.11億元，同比增長7.01%；所有者權益約為83.78億元，同比增長20.27%。口子窖的資產總額約為125.32億元，同比增長8.64%；負債總額約為27.83億元，同比增長5.82%；所有者權益約為97.49億元，同比增長9.49%。金種子酒的資產總額約為34.76億元，同比增長2.39%；負債總額約為9.45億元，同比增長12.50%；所有者權益約為25.31億元，同比下降0.94%。
對于迎駕貢酒、口子窖而言，已經上市九年，資產規(guī)模的增速較快。
Wind數據顯示，2015至2023年，迎駕貢酒的資產規(guī)模從52.49億元增至116.89億元，復合年增長率（CAGR）約為10.53%；口子窖的資產規(guī)模從49.77億元增至125.32億元，CAGR約為12.24%。
但是，金種子酒2015至2023年的資產總額僅僅從33.10億元增至34.76億元，CAGR約為0.61%，期間資產總額最高也僅在2021年達到38.66億元，遠低于迎駕貢酒和口子窖。
從戰(zhàn)略角度來看，迎駕貢酒在2015年上市當年的年報中就提出“以‘做大白酒核心主業(yè)，進一步拓展全國市場，以技術改造、產品升級、資本運營、信息技術為手段，打造中國最美酒廠，力爭進入行業(yè)第一方陣’為主導思想；面對競爭日益激烈的市場環(huán)境，堅持‘品牌引領、全國布局、深度分銷’的營銷戰(zhàn)略。”口子窖在2015年上市當年的年報中提出的公司戰(zhàn)略是“專注于白酒生產經營領域，采取差異化競爭策略，以兼香型口子窖系列白酒為核心，建設高端白酒品牌，提高公司核心競爭力，引領兼香型白酒行業(yè)，成為兼香型白酒領域領軍企業(yè)，并爭取成為國內白酒行業(yè)第一集團成員。”金種子酒2015年年報中披露的公司戰(zhàn)略是“牢固樹立五大發(fā)展理念，堅持自主創(chuàng)新和轉型升級，以提高發(fā)展質量和效益為中心，全面推進品牌建設；優(yōu)化產品體系，推進產品占位；完善組織機構調整，強化團隊建設；以精準營銷為方向，努力打造營銷創(chuàng)新和結構優(yōu)化‘雙引擎’，實現健康持續(xù)發(fā)展。”
九年之后，迎駕貢酒2023年年報中的公司戰(zhàn)略變成“加強中國生態(tài)白酒領軍品牌建設；實施產品升級，主推洞藏系列，加強中高檔白酒銷售；聚焦安徽、江蘇、上海核心市場，拓展華中、華北等重點市場和機會市場；提升信息化、智能制造水平；提高員工素質，提升員工幸福感。”口子窖2023年年報中的公司戰(zhàn)略變成“公司專注于白酒生產經營領域，采取差異化競爭策略，以兼香型口子窖系列白酒為核心，建設高端白酒品牌，提高公司核心競爭力，引領兼香型白酒行業(yè)，成為兼香型白酒領域領軍企業(yè)，并爭取成為國內白酒行業(yè)第一集團成員。”金種子酒2023年年報中的公司戰(zhàn)略變成“堅持‘做強底盤，做大馥合香，提質增效，再創(chuàng)新輝煌’的戰(zhàn)略目標不動搖。”
由此可見，上述三家徽酒上市公司在經歷了九年的發(fā)展之后，各家的公司戰(zhàn)略都發(fā)生了變化，迎駕貢酒已經定位為“中國生態(tài)白酒領軍品牌”，口子窖依舊追求“爭取成為國內白酒行業(yè)第一集團成員”，而金種子酒終于不再提“雙引擎”戰(zhàn)略，轉而聚焦于“馥合香”。
從戰(zhàn)略來看，迎駕貢酒和口子窖堅持以白酒發(fā)展建設為核心且重點是高端化，這切合了過去十年中國酒類市場發(fā)展趨勢，而金種子酒戰(zhàn)略上缺乏明晰的產品方向，這也是決定了近十年三家酒企的發(fā)展結果。
口子窖營業(yè)收入增長率較高
國海證券研報顯示，2023年，18家白酒A股上市公司營收、歸母凈利潤同比分別增長15.5%、18.9%。2024年一季度板塊在去年同期高基數基礎上實現穩(wěn)健增長，營收、歸母凈利潤同比分別增長14.9%、15.9%。2023年共有16家白酒上市公司進行了分紅，其中11家分紅率相較2022年有所提升。
2023年，迎駕貢酒實現營業(yè)收入67.20億元，同比增長22.07%；歸母凈利潤22.88億元，同比增長34.17%；扣非歸母凈利潤22.33億元，同比增長35.97%。口子窖實現營業(yè)收入59.62億元，同比增長16.10%；歸母凈利潤17.21億元，同比增長11.04%；扣非歸母凈利潤16.98億元，同比增長10.75%。金種子酒實現營業(yè)收入14.69億元，同比增長23.92%；歸母凈利潤-0.22億元，扣非歸母凈利潤-0.58億元。
從毛利率的角度來看，2023年，迎駕貢酒的毛利率為74.08%，同比增加3.11個百分點；口子窖的毛利率為74.92%，同比增加0.85個百分點；金種子酒的毛利率為48.85%，同比增加10.03個百分點。
由此可見，口子窖的毛利率最高。德邦證券認為，口子窖仍將受益安徽市場擴容，隨著改革的穩(wěn)步推進，盈利能力有望持續(xù)上行。
Wind數據顯示，2014至2023年，迎駕貢酒的營業(yè)收入從29.59億元增至67.20億元，復合年增長率（CAGR）約為9.54%；歸母凈利潤從4.87億元增至22.88億元，CAGR約為18.76%。口子窖的營業(yè)收入從22.59億元增至59.62億元，復合年增長率（CAGR）約為11.39%；歸母凈利潤從4.22億元增至17.21億元，CAGR約為16.90%。金種子酒的營業(yè)收入從20.75億元降至14.69億元，CAGR約為-3.76%；歸母凈利潤從0.89億元降至-0.22億元。
從過去十年的復合年增長率來看，口子窖的營業(yè)收入增長率較高，而迎駕貢酒的歸母凈利潤增長率較高，金種子酒則完全被超越。
申萬宏源證券認為，迎駕貢酒的產品差異化價格定位、渠道推力強，具備在競爭中獲取市場份額的能力和優(yōu)勢。公司產品結構升級勢能強勁，未來成長潛力仍大。未來3年公司核心成長動能在于洞藏的升級和放量，對標古井年份原漿系列、洋河藍色經典系列的成長路徑，洞藏未來成長空間仍大。
分產品看，口子窖2023年高檔、中檔、低檔三種白酒的營業(yè)收入分別實現56.78億元、0.76億元、0.95億元，同比分別增長16.58%、下降19.76%、增長0.72%，高檔產品收入增速顯著。
迎駕貢酒2023年中高檔酒、普通酒分別實現營業(yè)收入50.22億元、13.80億元，同比增長27.84%、增長8.68%，其中中高檔酒的營業(yè)收入占比同比增長2.87個百分點至78.45%。
金種子酒2023年的高端酒營業(yè)收入約為0.53億元，此前并沒有高端產品做對比；中端酒營業(yè)收入約為2.30億元，同比下降23.21%；低端酒營業(yè)收入約為6.99億元，同比增長81.51%。
可以看出，口子窖與迎駕貢酒在高端酒方面的銷售增長較大，而金種子酒的低端產品銷售較多，影響了公司的利潤。
不同的營收與利潤也反應在了二級市場上，從公司市值來看，2015年5月28日，迎駕貢酒上市首日的收盤市值約為135.92億元；2015年6月29日，口子窖上市首日的收盤市值約為138.24億元。
2015年5月28日，金種子酒的收盤市值約為77.14億元，6月29日收盤市值約為71.81億元。
截至2024年5月28日收盤，迎駕貢酒的市值約為559億元，口子窖的市值約為253億元，金種子酒的市值約為97億元。
在過去九年的時間里，上述三家徽酒上市公司的市值變化一目了然。
金種子酒高管薪酬漲幅近一倍
對于一家企業(yè)來說，期間費用的科學管理非常重要。
2023年，迎駕貢酒的銷售費用約為5.81億元，同比增長15.22%；管理費用約為2.09億元，同比增長9.36%；財務費用約為-0.08億元；研發(fā)費用約為0.77億元，同比增長26.43%。口子窖的銷售費用約為8.27億元，同比增長18.19%；管理費用約為4.07億元，同比增長51.95%；財務費用約為-0.12億元；研發(fā)費用約為0.34億元，同比增長36.90%。金種子酒的銷售費用約為2.35億元，同比下降3.79%；管理費用約為1.31億元，同比增長10.67%；財務費用約為-0.08億元；研發(fā)費用約為0.25億元，同比增長21.37%。
由此可見，上述三家徽酒上市公司的期間費用分別約8.59億元、12.56億元和3.83億元，其中口子窖的管理費用增長較大。
對此，口子窖的解釋是“隨著業(yè)務規(guī)模增長，本期公司確認的折舊與攤銷、咨詢服務費較同期有所增長，同時本期公司實施限制性股權激勵計劃，確認股權激勵費用所致。”
方正證券認為，口子窖的銷售費用率提升主要系兼系列新品處于市場拓展階段營銷投入較多，管理費用率中折舊攤銷、咨詢服務費隨收入規(guī)模擴大而增長，同時受實施股權激勵產生相關費用所致。“我們認為公司當前新老產品過渡期費用投放階段性上揚，隨中長期新品勢能釋放，盈利能力有望長向提升。”
從薪酬角度來看，2023年，迎駕貢酒的董監(jiān)高稅前報酬合計561.1萬元，較2022年503.2萬元同比增長11.51%；口子窖的董監(jiān)高稅前報酬合計1463.81萬元，較2022年1461.87萬元同比增長0.13%；金種子酒的董監(jiān)高稅前報酬合計1279.43萬元，較2022年659.28萬元同比增長94.06%.
盡管金種子酒2023年業(yè)績虧損，但是公司高管薪酬增長驚人，其中總經理何秀俠2023年薪酬為304.96萬元，而其2022年薪酬僅為94.60萬元，同比增幅達到222.37%；總工程師楊紅文2023年薪酬為116.48萬元，較2022年45.66萬元同比增長155.10%；董秘金彪2023年薪酬為96.77萬元，較2022年45.03萬元同比增長114.90%……
申萬宏源證券認為，華潤入主后，金種子酒改革煥新，馥合香系列以核心煙酒店與宴席酒店等大店為核心，發(fā)力阜陽大本營市場和合肥重點市場，頭號種子華潤賦能啤白渠道融合，長期看公司改革成效將逐步顯現。
對于徽酒未來的發(fā)展，安徽省經濟和信息化廳等三部門在2020年曾印發(fā)《促進安徽白酒產業(yè)高質量發(fā)展的若干意見》，規(guī)劃到2025年，安徽白酒企業(yè)實現營業(yè)收入500億元，培育年營業(yè)收入超過200億元的白酒企業(yè)1家，超過100億元的企業(yè)2家……并給出了構建“品牌強、品質優(yōu)、品種多、集群化”的安徽白酒產業(yè)發(fā)展體系行動路徑。
目前，超過200億元營業(yè)收入的白酒企業(yè)1家已經實現，剩下的超過100億元營業(yè)收入的2家白酒企業(yè)應該是迎駕貢酒和口子窖，金種子酒最終能否趕上徽酒板塊的發(fā)展步伐，尚待觀察。
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